儒竞科技 IPO-韭研公社

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儒竞科技 IPO

O路遥

明天一定赚的散户

2023-08-14 09:18:42

股票代码：301525

儒竞科技 IPO新股发行定价：见文章末尾

变频节能与智能控制领域龙头供应商，

受益热泵与新能源车快速发展

儒竞科技是专业的变频节能与智能控制综合方案提供商，专注于电力电子及电机控制领域综合产品的研发、生产与销售，主要产品包括暖通空调及冷冻冷藏设备（HVAC/R）领域的变频驱动器及系统控制器、新能源汽车热管理系统领域的变频驱动器及控制器、工业伺服驱动及控制系统领域的伺服驱动器及伺服电机。儒竞科技作为自主创新的研发驱动型企业，以电力电子及电机控制技术作为基础，成功研发了以电机控制、电源控制及系统控制技术、数字电源及电力电子变换硬件平台、电机设计平台为代表的三大技术领域，在细分技术领域内掌握了多项核心技术，并通过核心技术的交叉应用与延伸，形成了多元化的产品布局，建立了跨领域的经营模式。截至 2022 年底，公司拥有发明专利 53 项。儒竞科技依靠卓越的产品研发实力、高效的生产制造体系、完善的质量管控措施、丰富的市场实践经验，拥有了良好的行业知名度，在境内外积累了稳固的客户资源，核心产品已广泛长期地应用于艾默生、麦克维尔、阿里斯顿、海尔、三菱重工海尔、开利、博世等众多行业知名品牌。

三大技术领域与三大应用领域交叉协同

根据招股说明书，公司产品根据应用领域不同，主要包括暖通空调及冷冻冷藏设备（HVAC/R）领域内的变频驱动器及系统控制器、新能源汽车热管理系统领域内的变频驱动器及控制器、工业伺服驱动及控制系统领域内的伺服驱动器及伺服电机。

公司依托多年对电力电子及电机控制技术的研究，自主构建了以电机控制、电源控制及系统控制技术、数字电源及电力电子变换硬件平台、电机设计平台为代表的三大技术领域，在各细分技术领域内掌握了多项核心技术，以其支撑先后研制出相关系列产品，部分产品系基于单一技术领域，部分产品系基于多个技术领域，应用领域覆盖了暖通空调及冷冻冷藏设备、新能源汽车热管理系统、工业伺服驱动及控制系统。

业绩持续快速增长，经营情况稳步提升

公司近三年业绩呈现出快速增长趋势，2020-2022 年营业收入分别为 7.93、12.90、16.14 亿元，营业收入增速分别为 27.67%、62.79%、25.06%；2020-2022 年归母净利润分别为 0.33、1.34、2.11 亿元，归母净利润增速分别为 245.04%、311.04%、58.03%；盈利能力也呈现出持续提升的趋势，2020-2022 年公司综合毛利率分别为 22.12%、22.26%、23.84%，归母净利润率分别为 4.10%、10.36%、13.10%。

从收入构成来看，根据公司招股说明书，公司自设立以来一直专注于电力电子及电机控制领域变频节能与智能控制综合产品的研发、生产及销售，主营业务重点分布于暖通空调及冷冻冷藏设备、新能源汽车热管理系统和工业伺服驱动及控制系统三大应用领域。其中，应用于暖通空调及冷冻冷藏设备（HVAC/R）领域的变频驱动器及系统控制器销售系公司收入的主要来源，2020-2022 年，HVAC/R 业务分别实现营业收入 7.18、11.48、14.05 亿元，占主营业务收入的比例分别为 90.71%、89.09%及 87.24%；另外新能源汽车热管理系统业务收入规模及占比近年来也实现快速增长趋势，2020-2022 年分别实现营业收入 0.22、0.87、1.70 亿元，主营业务收入占比分别为 2.77%、6.72%、10.58%。收入占比最高的 HVAC/R 业务中，商用空调系统控制器及变频驱动器、热泵系统控制器及变频驱动器两大产品收入占比最高，2020-2022 年商用空调类产品分别实现营业收入 4.12、6.35、8.06 亿元，热泵类产品分别实现营业收入 1.99、3.70、5.01 亿元。

根据公司招股书，2020-2022 年公司商用空调系统控制器及变频驱动器销量分别为127、192、196 万台，销售单价分别为 323.81、331.66、411.85 元/台，呈现出销量持续增长，单价稳步提升趋势；热泵系统控制器及变频驱动器分别为 27、60、75 万台，销售单价分别为 735.35、613.12、669.48 元/台；家用空调系统控制器及变频驱动器分别为 74、108、65 万台，销售单价分别为 140.76、129.28、149.54 元/台；冷冻系统控制器及变频驱动器分别为 857、1529、85 台，销售单价分别为 2586.04、2441.92、2169.65 元/台。

毛利率方面，根据公司招股书，2020-2022 年公司主营业务毛利率分别为 22.07%、22.20%及 23.81%。其中，应用于暖通空调及冷冻冷藏设备领域的变频驱动器及系统控制器毛利率对主营业务毛利率的贡献分别为 94.11%、92.43%及 89.74%，是影响主营业务毛利率变化趋势的主导因素，而新能源汽车热管理系统对主营业务毛利率的贡献分别为 1.91%、4.63%、9.24%。

HVAC/R：节能趋势助力行业发展，技术领先与全球龙头公司紧密合作

热泵行业：政策支持+节能趋势明确，欧洲、中国均迎来发展机遇

空气源热泵是一种利用高位能使热量从低位热源流向高位热源的节能装置，通过将空气中的低温热量吸收压缩升温后加以利用，实现高效集热并转移热量。空气源热泵是能量搬运系统而非能量转化系统，故其可搬运 3 至 4 倍于驱动能源的能量加以利用，具有卓越的节能减排效果。在相同制热需求条件下，以热泵为代表的电能供热产品的经济效益要优于以燃气锅炉为代表的天然气供热产品；在电能供热产品市场，相较传统电锅炉、电暖器产品，热泵产品具有更高的效率与更为优异的经济效益，具备持续发展空间。同时，空气源热泵作为清洁能源，在实现“碳中和”与“碳达峰”发展目标中具有重要意义。

空气源热泵的应用领域较为广泛。在热水领域，空气源热泵既可以代替纯电或燃气等传统产能方式的热水器，产出家用或商用热水，也可以用于泳池的池水加热或保温；在供暖领域，空气源热泵可以替代传统的电、煤或锅炉供暖方式，实现为室内空间提供热能，同时减少碳排放。在工农业烘干领域，热泵产品具备温度控制精准、节能环保、安装方便、自动化程度高等优势，可提高烘干产品的质量，在农作物、中草药、经济作物等烘干领域逐步得到广泛应用。

根据欧洲热泵协会（EHPA）数据统计，到 2022 年欧洲市场累计热泵销量约为 2000万台，但该机构还预计，根据 REPowerEU 的目标，到 2030 年欧洲热泵还需要再额外销售 6000 万台，相当于 2023-2030 年 8 年时间，年均销售 750 万台，相当于 2022 年热泵销量的 2.5 倍，因此我们预计欧洲热泵市场未来将保持持续增长趋势。

中国市场：增长有望加速，市场空间广阔

在工业及农业领域，热泵烘干产品温湿度调控方便，可保证物料烘干的品质与均匀度，通过替代烧柴、煤锅炉、油锅炉等传统干燥方式，避免了烘干废气带来的环境污染，随着国家对于节能环保理念的持续倡导、节能改造工程的稳步推进，热泵烘干产品陆续获得了各地政府的政策支持与财政补贴，在养殖业、畜牧业、粮草业等细分领域逐步得到广泛应用。

家用空调：国内市场进入稳定发展期

根据中国节能协会热泵专业委员会公众号，2022 年中国家用空调市场规模达到3198.0 亿元，预计 2023 年市场规模有望达到 3315.0 亿元，2016-2023 年 8 年行业复合增长率达到 4.5%。

公司凭借多年的技术积累、优秀的产品质量、丰富的行业经验，已在产品的定制化、可靠性、稳定性、适用性等方面形成了一定的优势，并与艾默生、麦克维尔、阿里斯顿、海尔等国内外知名厂商建立了稳固的合作关系。

新能源汽车热管理系统重点布局，收入规模快速增长

新能源汽车需求快速增长。根据公司招股书，近年来，国家对于环保治理的要求日益严格，中国汽车产业正处于转变发展方式、优化产业结构、转换增长动力的关键时期，新能源汽车有望保持长期持续发展态势。根据中国汽车工业协会统计，2022 年，我国新能源汽车产销量分别为 705.8 万辆及 688.7 万辆，较上年同期分别增长 99.10%及 95.60%。其中，纯电动汽车产销量分别达 546.7 万辆和 536.5 万辆，较上年同期分别增长 85.83%和 83.98%；插电式混合动力汽车产销量分别达 158.8万辆和 151.8 万辆，较上年同期分别增长 164.23%和 151.74%。

核心技术积累，行业地位提升，新能源汽车相关业务快速发展

专注发展新能源汽车热管理系统领域业务。公司所生产的新能源汽车电动压缩机变频驱动器及新能源汽车 PTC电加热控制器作为新能源汽车热管理系统关键部件，具备控制精度高、高效节能等特点，将随着新能源汽车市场的发展而产生持续增长的市场需求。

重点战略布局，收入规模快速增长。根据公司招股书，新能源汽车热管理系统领域业务系公司发展的重点领域，相关产品营业收入从 2020 年的 0.22 亿元增长至2022 年的 1.70 亿元，收入占比从 2020 年的 2.77%增长至 2022 年的 10.58%，发展潜力进一步释放，销量大幅上升，单位成本显著降低，2022 年该领域毛利率已提升至 20.78%。我们认为，未来随着该领域业务规模的持续扩大，量利齐升可期。

工业伺服规模持续扩大，公司产品推陈出新

根据伟创电气 2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书（注册稿）援引中国工控网统计，2022 年我国伺服系统市场规模达到 206 亿元。伴随着我国智能制造的推进，高端制造行业对工控设备的加工精度、响应速度、稳定性等要求不断提升，作为工控产品核心部件的伺服系统，其应用场景将持续拓展，市场需求将迅速增长，2025 年伺服系统市场规模预计将达到 235 亿元。

国内伺服市场集中度较高。2022 年前 10 名企业市场占有率达到 80.9%。本土品牌经过多年技术积累，市场持续扩张，其中汇川技术以 24.3%的市场份额位居第一。

募投项目突破瓶颈，促进主业发展

根据公司招股书，此次公司拟募集资金 98187.20 万元，用于新能源汽车电子和智能制造产业基地、研发测试中心建设项目、补充流动资金。其中募投项目“新能源汽车电子和智能制造产业基地”分别计划新增 HVAC/R、新能源汽车热管理系统、工业伺服驱动及控制系统领域达产年产能 610 万套、180 万套、30 万套

可比公司分析、财务对比以及投资价值对比

根据公司招股说明书，我们选取麦格米特、汇川技术、三花智控、和而泰作为可比公司，儒科技主要提供变频节能与智能控制综合产品的研发、生产与销售，属于电力电子及电机控制域，我们认为公司主业与可比公司具有一定的可比性。

成长性对比：根据 Wind 数据，儒竞科技 2020 -2022 年营业总收入增长率分别为27.67%、62.79%、25.06%，我们预计公司 2023 年营业收入为 21.77 亿元，同比增长34.89%，按此估算公司 2020-2023 年营业收入复合增长率达到 40.03%，高于可比公司同期数值；儒竞科技 2020-2022 年归母净利润增长率分别为 245.04%、311.04%、58.03%，各年归母净利润增速都高于其他可比公司，我们预计公司 2023 年归母净利润为 3.78 亿元，同比增长 79.10%，按此估算公司 2020-2023 年归母净利润复合增长率达到 126.59%，大幅高于可比公司同期数值。我们认为公司与可比公司相比，首先公司 2020-2023 年每年的归母净利润增速都明显高于同期的营业收入增速，表明公司盈利能力在持续提升中；其次公司 2020-2023 年的营业收入复合增长率与归母净利润复合增长率都明显高于可比公司，表明公司目前正处于快速成长期。