医疗服务市场，未来3年应该是最无政策利空，只有利好的细分板块。眼科、口腔、体检空间都很大，但谁的确定性更高？我们最应该投谁呢？
选取眼科、口腔、体检各自龙头公司，爱尔眼科、通策医疗、美年健康，从商业模式、财务数据做一个全方位比较。另外对各个细分行业做一个空间测算，看看这几家龙头公司天花板在哪里。
一、商业模式比较
1、综合比较：口腔对设备的依赖程度低于体检和眼科，对医生的依赖程度口腔>眼科>体检；可复制性角度，体检>眼科>口腔。壁垒眼科最高。（口腔对医生要求高对设备要求低，体检对设备要求高对医生要求低，眼科兼具设备和医生）
2、爱尔眼科vs美年健康
体检主要依靠的是检测仪器和设备，人的因素并不是非常重要，而检测仪器和设备唯一的壁垒就是资金投入。而眼科是医疗，医生的经验、技术更为重要，这需要长时间的积累和口碑效应，短期内无法快速复制，具有更高的竞争壁垒。
①对于一般人而言，体检不是必须项，但是眼疾眼病必须要治疗。
②议价能力：眼科强于体检。体检的主要客户群：就业、参军或入学等目的的强制性体检，还有企业福利，员工每年例行的健康体检，很大一部分是团体客户。团体客户对价格比较敏感，体检的议价能力差。眼科主要针对个人客户，议价能力更强。
③复购率：体检要做差异化很难，而眼科疾病或手术，非标准化服务，价格不是考虑的第一要素。眼科是针对个人，有一定的客户粘性，口碑传颂也好，可持续性更好，体检面对团体客户，标准化服务，粘性不强，可持续性差点。
④运营效率：爱尔优于美年，爱尔只有眼科一个品种，对场地面积、设备配置，人员要求要更简单，相比而言，美年的场地和设备要求更高，资产更重，最重要的是体检需要各种不同工种，不像眼科是单一工种，人效指标来看，爱尔和美年的收入体量差不多，但是员工数量差好多，美年员工数是爱尔两倍，运营效率美年健康不及爱尔眼科。
3、爱尔眼科vs通策医疗
①眼科医院相对口腔专业医院壁垒要高，主要提现在专业性、设备的精密性。眼睛是人的重要器官，对医疗机构不会像口腔治疗那么随意，假如路边有一家很小的牙科诊所，你可能会去，但一家小的眼科诊所，你应该不会去。
②口腔对医师资源的依赖性高，对设备的依赖性一般，不利于标准化、可复制性低，眼科则正好相反，资金问题解决，眼科扩张起来会更顺利，所以就医疗行业复制扩张来说，专业眼科医院是最理想的，能够企业化经营，能够全国扩张。
③口腔医生因为口腔医院的壁垒低，自建诊所成本也不搞，技术好的医生很容易单飞，而眼科不会。口腔全国各地大小医院、诊所林立，想扳倒当地地头蛇很难。所以口腔医院的商业模式在异地复制扩张中比眼科的确定性要差很多。
总结：爱尔眼科最大的优势是自己可复制，但别人不可模仿。既容易复制又有较深的壁垒。
1）虽然眼科对医生要求不高，但是医生也是建立口碑的关键。分级连锁机制和人才培养体系体制，以及合伙人模式，绑定了核心人才，充分激发了人才的积极性。（目前的医生培养体系都是以超过5年的学院学习和同时辅以大量的医疗实践为主，大部分民营医院都缺少必要的人才培养体制，从而限制了自身的发展，爱尔眼科以同大学联合和大量医院实习内部培养为主，解决了医院扩张的最大痛点）。
2）成立了并购基金，通过体外扩张的形式，加速了公司扩张的步伐，充分发挥了先发优势。（医疗资源都是有规划的，一般一个省会城市，政府能批 2-3 家眼科专科医院，一个县最多批一家眼科医院，即使批2家，别人也会考虑是否要进入，因为容量有限。爱尔把全国省会城市占满，后面的竞争对手就很难进入了，因为爱尔眼科已经发展了一段时间，收入利润越做越大，在客户中已经建立了品牌信任度，后面的竞争者再进入，想打入市场就要花更多的代价，而且难度很大）
二、财务数据比较
三者发展模式类似，通过成立并购基金，建设体外医院/体检中心。对于体外医院/体检中心，上市公司要么参股，要么完全不持股。待体外医院/体检中心培育成熟，符合收购条件时，再并入上市公司。爱尔眼科和美年健康都有较高的商誉占比（从绝对值看，美年健康商誉是爱尔的2倍），主要是因为二者较通策医疗复制更快一些。
从资产负债率来看，爱尔和美年资产负债率较高，通策很低。其中美年健康的有息负债率占比也比较高。适当的负债（资产负债率＜50%）是有利于公司发展的。
成长性角度，从历年营收净利增长情况来看，爱尔和通策都保持较高的增长，美年近两年下滑严重，去年营收停滞，净利润出现负增长。
ROE情况：通策医疗盈利能力最强，爱尔眼科其次，美年健康最差。对ROE进行拆分，以2018年数据为例，通策医疗得益于较高的净利率和资产周转率。爱尔眼科资产周转率最高，但是净利率和通策相差较大。
分析为什么通策医疗净利率最高。三者毛利率差别不大，爱尔眼科最高，但是净利率爱尔和美年较通策差距很大。主要是三者期间费用率差距很大，特别是销售费用率，通策仅为0.62%，爱尔眼科为10.5%，美年健康最高达到23.83%。
通策医疗的客户群集中在浙江省区域范围，在当地积累的品牌优势，好的口碑带来的获客成本降低，另外就省内形成的规模效应。
爱尔眼科主要客户群在两湖和华南，客户群体更广，也形成了一定的品牌力，近几年销售费用率也逐年降低，主要原因是公司规模效应和品牌效应逐渐建立。
美年健康扩张的很快，自身品牌力没有建立起来，另外体检服务也很难做到差异竞争，自身获客能力不强，推广费用很高。
结论：看好爱尔眼科和通策医疗，首推爱尔眼科，壁垒最高，也比较容易复制，“内生+外延”模式贯彻的最好，随着规模扩大，品牌力逐渐增强，盈利能力也逐渐提高。其次通策医疗，盈利能力最强，但是扩张有一定难度。
三、空间测算
1、爱尔眼科
目前爱尔眼科份额占比7.8%，如果份额提升一倍至15%，营收规模822亿，还有8倍空间。
2、通策医疗
通策在浙江省市占率15%
省内空间：对标杭口在杭州60%市占率，其他城市仍有较大空间。假设公司在浙江省内市占率提升一倍能达到30%,营收规模能达到117亿，目前营收20亿左右，还有5倍空间。
全国空间：如果全国扩展顺利，目前通策医疗整体份额占比1.7%，如果提升1倍至3.4%，营收规模200亿，还有近10倍空间。