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中药板块：产业趋势是分化，短期筹码分布驱动

我国中医药鼓励政策一以贯之，并非突然转向。我国支持鼓励中医药历来已久，中央、国务院以及各部委多年来一直在出台各项针对中医药的支持鼓励政策，内容涉及从战略规划，到创新、基础建设等各方面。2021年12月30日，国家医保局、国家中医药管理局发布了《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》，对中医药医保报销的范围、价格、支付方式等方面做了阐述，实则延续了一直以来的鼓励导向，并非新生政策。就意见中“将适宜的中药和中医医疗服务项目纳入医保支付范围”，实际上过去十余年医保扩容以来，中成药数量占比一直都维持近50%；此次意见支付端的“友好政策”更多侧重于中医机构及中药饮片；政策鼓励与规范管理并行，长期来看，院内市场仍将以临床价值为导向。

估值与筹码是中药板块短期行情的主要驱动。2014年以来，由于自身发展原因和各类控费限制政策影响下，中药板块估值一度相较医药整体出现了超过40%的折价；与此同时，2014年后机构针对中药板块的持仓大幅缩减，2020年后主动型基金中药标的持仓寥寥。伴随长达三年的结构性行情进入估值消化期，具备估值性价比且筹码分布高度分散的中药板块在交易层面的配置价值凸显。“填洼”效应下，板块亦迎来了一波快速的估值修复。中药板块市盈率（TTM，剔除负值）从2020年7月相对医药整体超过40%的折价修复至略微溢价的水平。截至2022年1月4日，中药板块的市盈率（TTM，剔除负值）已达35.1X，略高于医药整体的32.8X。

估值修复后期将迎来业绩验证阶段。中药板块相对医药整体的极值折价已显著收敛，虽有少量个股估值仍低于板块均值，但其整体估值性价比正在逐步消失。尽管不排除市场惯性将在短期进一步推升板块出现更高的市场溢价，但估值体系倘若要被系统性地修正甚至锚定，行业底层逻辑的变化仍需得到业绩的验证，尤其短期少数公司提价逻辑也随着财报季渐行渐近即将接受验证，这或将推动个股分化。另一方面，随着其他业绩高景气赛道微观结构恶化的改善、并正形成估值与景气度的新平衡，也将对中药板块的估值与增长的匹配度形成约束。

中药产业长期趋势仍将分化。我们认为院内市场政策的大方向还是在贴近医学逻辑，基于人口经济学的长期模型更是医保管控的硬指标，从过去数十年政策脉络看，已经被充分检验过积极效果的政策不会出现明显变化；而院外市场，在大健康领域消费升级的大背景下，依托原有的品牌优势或资源品类的稀缺性，具备长期定价能力与良好供需关系的企业亦将延续较好的发展前景。

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