【脱水】慧选脱水研报【第365期】-伯特利(603596)-韭研公社

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【脱水】慧选脱水研报【第365期】-伯特利(603596)

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2021-11-22 18:42:14

●伯特利(603596)：电控制动和轻量化业务迎来收获期，核心产品竞争力不输博世、国内唯一，还有轻量化产品布局

摘要：

①公司为国内汽车制动系统龙头企业，电子驻车系统（EPB）业务贡献稳定增长，电控制动产品国内领先有望切入ADAS执行层赛道，此外公司还有积极布局轻量化零部件；

②公司发布的WCBS电动控制动系统技术指标与国际巨头相近，采用了ONE-BOX解决方案，于2021年6月量产，将成为公司中长期增长动力；

③公司的轻量化零部件业务要产品有铸铝转向节、铸铝控制臂、铸铝支架等，采用差压铸造工艺，国内厂商只有伯特利和中信戴卡具备生产能力，未来数年将以25%以上复合增速增长；

④国信证券唐旭霞预计公司2021-23年实现归母净利润5.32/7.16/9.45亿元，同比增长15.3%/34.6%/32.0%，给予“增持”评级；

⑤风险提示：汽车行业复苏进度不及预期、EPB的普及与国产化替代速度不及预期、线控制动系统（WCBS）的量产时间不及预期等。

正文：

公司简介

伯特利是国内汽车制动系统龙头企业，产品主要分为机械制动产品(盘式制动器、轻量化制动零部件）和电控制动产品两大类（电子驻车制动系统EPB、制动防抱死系统ABS、电子稳定控制系统ESC、以及线控制动系统WCBS等)。受益于汽车智能化、轻量化的发展趋势，公司有望借助电控制动产品切入ADAS执行层赛道，布局轻量化零部件，拓宽公司的发展空间。

电子驻车系统（EPB）业务稳定增长

伯特利是最早实现电子驻车系统（EPB）量产的自主品牌厂商，并且成功打入了合资品牌的供应链，该业务是公司中短期业绩增长的重要动力。

2020年EPB在乘用车的渗透率大约为72%，伯特利销售了87万套，市场份额约6.5%。伯特利在EPB产品上坚持自主研发，已成功推出SmartEPB和双控电子驻车制动系统，另有年产60万套EPB生产线在建，国信证券预计2025年伯特利的EPB产品销售额将增长至12.84亿元。

受益电动智能化趋势，产品单车价值量提升，线控制动自主替代加速

电动智能化趋势下，EPB和线控制动的渗透率持续提升，2021年制动系统单车价值量提升至2800元。据我们测算，2025年EPB市场空间有望达到193亿元，线控制动市场空间有望达到208亿元。1)EPB领域:凭借技术积累、成本优势以及快速响应，市占率(销量口径)有望从2021年7%上升到2025年20%。2)在底盘域集成的推动下，市场需要更加开放的底盘执行单元供应商，线控制动产品的自主替代进程加速，公司2025年线控制动产品市占率（销量口径)有望达到10%。2025年公司制动系统业务营收有望达到74.3亿元，2021-2025年CAGR为31.9%。

铝合金轻量化赛道不断发力，品类增加+产能扩张推动业绩增长

凭借在制动领域的深厚技术积累，公司铝合金轻量化产品从现有的转向节、控制臂产品向制动卡钳、制动盘以及副车架扩展，且不断拓展新的客户。2019年公司铝合金轻量化产品的毛利率达到34.38%，为同业最高。随着墨西哥工厂2022年Q3投产，铝合金轻量化产能提升至1300万套，据我们测算，公司2023年铝合金轻量化产品营收有望达到18.75亿元，2020年-2023年CAGR达到30%。2021年公司以2000万美元净价收购美国萨克迪公司持有的威海伯特利49%股权以及威海萨伯51%股权，实现全资控股，进一步增厚公司的业绩。

电控制动：竞争优势明显、客户拓展顺利，有望迎来收获期

线控制动系统是用电机替代真空助力器，直接推动主缸活塞。在汽车行业智能化、电动化的发展趋势下，线控制动系统相比于传统制动系统，省去了电子真空泵，拥有更快的反应时间和更高的能量回收效率，将成为ADAS执行层的主流产品。