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1008安信证券-福莱特：光伏玻璃龙头地位稳固，双玻渗透提升盈利中枢

公司是光伏玻璃龙头，2019 年 80%左右营收和毛利来自光伏玻璃业务：公司是中国光伏玻璃行业龙头企业，2019 年底市占率达到 22%。2019 年由于光伏行业装机需求回暖、玻璃价格回升，光伏玻璃业务实现营收 37.48 亿元、占比提升至 78%，实现毛利 12.32 亿元、占比提升至 80%。除光伏玻璃产品外，公司还生产销售浮法玻璃及其深加工后形成的工程玻璃和家居玻璃，其中工程玻璃和家居玻璃业绩处于缓慢增长状态，合计营收规模在 10 亿元、毛利在 2 亿元上下。

行业先发优势显著、成本曲线陡峭，龙头竞争优势显著、稳态毛利率高：光伏玻璃行业集中度较高，主要是前期国产替代以及光伏行业降本压力导致行业几轮降价后高成本产能不断出清，行业竞争格局得到大幅优化，企业毛利率进入相对稳态。近年来由于行业技术发展以改良为主以及客户粘性导致的先发优势，行业一直保持着以信义光能和福莱特为龙头的双寡头竞争格局，当前二者市占率合计超过 50%且未来有望进一步提升至 70%以上。由于技术上的先发优势和大窑炉良品率、切割损耗以及燃料消耗等方面的优化及其带来的规模效应优势，光伏玻璃行业的成本曲线非常陡峭，龙头成本端竞争优势非常显著，导致稳态毛利率水平较高。近年来第一梯队的信义和福莱特产品毛利率在 30%-35%，相比二线和三线的玻璃企业要高出 10%和 20%左右。

双玻渗透率提升，供需偏紧，光伏玻璃盈利中枢上移： 由于背面发电增益、低 PID 以及利于硅片薄片化等原因，双面电池尤其是以 N 型硅片为衬底的双面电池（组件）是行业降本增效的主要方向之一。相比双面单玻组件 25 年的质保期，双面双玻组件质保期长达 30 年，因此全生命周期内发电量比普通组件要高出 20%左右，从 LCOE 角度性价比更高。随着 2.0mm 薄玻璃的推出，双玻组件成本高以及重量大等问题得到解决，后续渗透率有望持续提升，从而显著增加光伏玻璃原片需求量。由于光伏玻璃需求高增且供给端释放周期相对较长，根据我们测算光伏玻璃整体供需偏紧 ，2020/2021 年分别存在 1175.6t/d 和692.4t/d 的供需缺口，光伏玻璃自 2020 年三季度开启涨价节奏，盈利中枢持续上移，3.2mm 光伏玻璃毛利率目前已经超过 50%。

投资建议：买入-A 投资评级。我们预计公司 2020 年-2022 年营收分别为 68.3、100.54 和 124.98 亿元；归母净利分别为 14.32、20.98 和25.08 亿元，增速分别为 99.7%、 46.5%和 19.5%。考虑到公司的未来的高成长性和龙头地位，维持买入-A 的投资评级。

风险提示：光伏装机低于预期、可转债和非公开发行摊薄 EPS 风险、竞争加剧导致玻璃价格超预期下跌、公司扩产进度不及预期、假设不及预期风险。

 

1008光大证券--上海家化：股权激励公告点评：业绩考核前松后紧，品牌焕活信心足、期待经营改善进一步扩大（其他国金、国泰君安、华泰、东吴、国盛、国信、中金证券均有当日研报）

事件：拟向激励对象授予869万股限制性股票，占当前总股本1.29%

10月8日晚间公司公告拟向激励对象授予869万股限制性股票，占当前总股本1.29%，其中首次授予700.30万股、激励对象139名、授予价格19.57元/股，按30%/30%/40%分三期解锁。

考核21~23年营收及累计净利润，分别设立下限、上限等两个等级目标:其中下限目标为21~23年营收76/96/98亿元（即同比增0.62%/13.15%/13.95%）、累计净利4.1/11.1/21.0亿元（即净利同比增0.24%/70.73%/41.43%）（20年营收/净利以WIND一致预期为准，下同）；上限目标为21~23年营收83/94/106亿元（即同比增9.89%/13.25%/12.77%），累计净利高于4.8/13.1/24.7亿元（即净利同比增17.36%/72.92%/39.76%）。

各期依业绩达标程度按一定的比例解锁：1）若实际业绩低于下限目标，各期不得解锁；2）若实际业绩高于上限目标，按30%/30%/40%的比例解锁；3）若实际业绩介于上下限之间，设定解锁系数，各期解锁比例30%/30%/40%中的80%可解锁，剩余的20%可解锁的比例依实际营收与累计净利超过下限的程度（营收与累计净利的权重各占50%），即解除限售系数=【（实际营收-营收下限目标）/（营收上限目标-营收下限目标）*0.2+0.8】*0.5+【（实际累计净利-累计净利下限目标）/（累计净利上限目标-累计净利下限目标）*0.2+0.8】*0.5，当期实际解除限售比例=当期可解除限售比例*解除限售系数。

点评：股权激励范围广、激励充分，业绩考核前松后紧，品牌焕活短期投入铺垫长期业绩

本次激励计划授予董事长潘秋生60万股、副总经理叶伟敏20万股、董秘韩敏20万股以及其他中高层管理人员及骨干人员等，激励对象范围广、激励充分。今年上半年公司迎新董事长潘秋生，其曾任欧莱雅集团大众化妆品部亚太区商务总经理、国际大牌线上渠道拓展的工作经历/成果亮眼，与公司战略发展电商渠道相契合。新董事长到任后，提出“一个中心（以消费者为中心）、两个基本点（品牌创新、渠道进阶）、三个助推器（文化、流程、数字化）”，对公司积极进行改革。

业绩考核前松后紧，品牌焕活信心足、短期投入铺垫长期业绩。21年营收、净利下限目标同比增速0.61%、0.24%，增速要求不高，上限目标同比增速9.89%、17.36%、低于16~19公司营收年均复合增速12.60%、净利年均复合增速37.13%；22~23年营收、净利增速目标提升，20年公司主品牌佰草集全面发力，据品牌焕活通常需18个月的行业惯例，预计至2021年佰草集焕活成效显现、叠加2020年因疫情造成的低基数效应，2021年公司业绩将加速改善、彰显了公司对品牌焕活调整的长期信心，短期投入助力品牌长期价值、改善公司长期业绩。

投资建议：本土化妆品龙头局部调整效果初显，期待经营层面进一步改善

公司为我国本土化妆品龙头，多品牌多渠道发展。近年化妆品行业营销、渠道变化快速，公司经营层面待优化。为此公司积极调整、加紧布局线上渠道，拥抱直播、社交营销等新型营销方式，如佰草集品牌焕活（产品推新、百货渠道调整、布局新型营销等）。目前局部调整效果初显、由公司自主运营的玉泽线上药妆品牌高速成长，显示公司线上运营能力的提升。期待未来公司经营改善的范围进一步扩大。维持此前的盈利预测，预计20~22年公司EPS为0.53/0.78/0.94元，对应21年PE48倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情持续致终端消费疲软；营销效果不及预期；费用管控不当；进口品牌竞争加剧。

 

1008浙商证券--南极电商点评报告：9月GMV数据良好，看好公司销售旺季表现（中金公司今日也有研报覆盖）

公司9月GMV增长在各大平台均提速明显，长期逻辑稳固

南极电商在20年9月GMV增速超过50%，相较8月增速提升明显。与此同时，我们看到公司不仅在拼多多平台上保持三位数以上的增长，其在阿里、京东、唯品会等多家平台上的增速环比也均有明显提升，尤其是在最重要的阿里平台上南极9月的GMV增长相较7、8两月环比改善明显。

在7、8月受大盘影响GMV增速略有下滑后，公司在9月明显的复苏趋势表现出其在流量获取和运营上依旧强大的能力。我们认为，南极在中心搜索平台积累的流量壁垒优势和供应链组织优势仍旧没有改变，长期看好其在阿里平台巩固优势、扩充品类的同时，在拼多多平台持续保持高增长。

Q4旺季来临，货币化率有望企稳回升

20Q2单季度（品牌综合服务收入+经销商授权业务收入）与GMV的比例同比下降0.8pct至3.68%，成为三季度公司压制公司股价的重要因素。我们认为货币化率的下降主要由于（1）疫情下公司为与经销商共渡难关，在Q2有意略微放缓发标节奏；（2）公司在拼多多等新平台正处于高速增长的投入期，这也让整体货币化率略有下滑。

我们认为随着Q3以来疫情的逐渐恢复，公司的发标节奏将会逐渐正常，Q2货币化率较明显下滑的情况不会再次出现。同时随着Q4旺季的到来，考虑到去年Q4由于暖冬带来的低基数（19年Q4公司GMV增长38%），我们认为在今年冬天旺季到来之下公司保持较高GMV增速的同时货币化率有望随着阿里、京东等传统品牌销售提升有所恢复。

9月调整股权激励，体现公司对主业长期发展和投入的信心

公司在9月调整股权激励方案，在保持20/21年利润分别增长28%的情况下，明确了上述业绩指标不包括（1）公司根据市场环境的变化通过参股或控股的方式投资新消费领域的业务（品牌矩阵及新渠道的拓展）而形成的损益；以及（2）此次股权激励所产生的费用，预计2020/2021年费用分别为3300万/3400万。我们认为此次股权激励的调整主要集中于（1）公司对新品牌的未来收购、直播电商等新渠道的拓展和化妆品等新业务的开拓所形成的费用；（2）人才引进和品牌推广的发力。我们认为这样的调整有利于公司的长期发展。

盈利预测及估值

我们认为9月份数据的明显改善已经体现出公司目前在中心搜索平台上的流量优势，在旺季到来下公司有望持续向上的GMV增速。我们维持公司20~22年净利润15.1/19.4/24.2亿，增速为25%/29%/25%，对应估值28/22/18X，当前估值和增速下，维持“买入”评级，坚定推荐。

风险提示：疫情恶化超出预期，新品类扩张不及预期

 

1009浙商证券--上机数控系列深度报告之三：成长三部曲：高品质、高接受度、高盈利能力

“后浪”！单晶硅独立第三方供应商！迎平价上网、大尺寸升级历史性机遇

（1）平价上网大潮即将来临，光伏行业将迎“井喷式”增长。在利润最丰厚的硅片环节，目前隆基、中环垄断全球70%以上产能。当前硅片龙头实施一体化战略，在下游组件和电池片领域大幅扩产，成为硅片客户——电池片/组件厂商的竞争对手；市场亟需独立第三方硅片供应商。（2）公司作为专业化的独立第三方供应商，抓住单晶硅向“210/182大尺寸”升级机遇“弯道超车”，有望在大尺寸硅片领域迅速形成核心竞争力，成为“后浪”，为光伏行业降本升效。

单晶硅三问：能否出高品质产品？客户是否高度接受？能否做到高盈利？

（1）公司光伏单晶硅品质已进入第一梯队，转化效率和行业龙头无显著差异。

（2）公司已成为主流供应商，产品已经批量供货，上半年单晶硅收入9.2亿元；公司已覆盖通威、天合、阿特斯、爱旭、正泰、东方日升等全球主流客户。

（3）公司单晶硅盈利能力已超过中环股份，逐步向行业龙头隆基股份看齐。2019年公司单晶硅业务毛利率为23%，隆基和中环分别为32%、18%；2020年上半年公司单晶硅净利率13%；二季度硅片价格大跌约24%，公司净利率保持平稳。

单晶硅：能否保持高盈利能力？公司后发优势渐显，盈利能力向隆基看齐

1、盈利能力：公司将向隆基看齐：（1）随着规模扩大，硅料采购成本、单位人工成本差异缩小；（2）公司工艺技术日益改进，非硅成本和行业龙头差距日益缩小。2、竞争优势：（1）公司和下游电池片、组件客户不存在竞争关系，客户更为友好。（2）后浪——公司为全新设备，兼容210/182大尺寸硅片，210硅片产能处于全球领先地位；整体效率略高些（友商有老设备）。（3）硅棒机加工环节，公司用自己的高效设备，成本和效率较行业龙头具有优势。

竞争格局：有望“三分天下”；210/182大尺寸硅片先进产能仍结构性不足210/182大尺寸硅片先进产能仍结构性不足，落后产能将加速淘汰。随着公司先进产能逐步释放，全球单晶硅市场有望“三分天下”。

投资建议：上调目标市值至300亿元预计2020-2022年公司净利润5.2/15.3/25.3亿元，同比增长181%/194%/65%，PE为32/11/7倍。公司单晶硅业务未来有望“三分天下”，给予2021年20倍PE，上调6-12月目标市值300亿元。维持“买入”评级。

风险提示：疫情对光伏需求影响、全行业大幅扩产导致竞争格局恶化

 

1009国泰君安-容百股份：低谷已过，新一轮增长启动

首次覆盖，给予目标价48.6元，给予增持评级。公司在2019年进行了一轮大幅的产能扩张，随后产能利用率一直在30-50%，导致盈利情况不佳，2020年9月随着合资车企及造车新势力的放量，公司再次满产，预计吨利润恢复到1万元以上，公司将迎来戴维斯双击，其情况类似2019年的科达利。预计2020-2022年归母利润预测为2.0、5.0、7.0亿元，对应EPS为0.45、1.13、1.58元，首次覆盖，给予目标价48.6元，给予增持评级。

产能利用率是盈利的关键。2020年上半年，公司正极出货量为8000吨，和当升科技接近，由于产能利用率仅为30-40%，导致公司吨利润仅为6000元，和当升科技1.1-1.2万元差距较大。但是经过我们的模型测算，如果公司产能利用率达到90%，公司吨利润也将恢复至1万元以上，2020年9月，公司已经开始满产，将启动新一轮成长。

高镍依然是最为确定的方向。电动车续航是核心痛点，2018年国内圆柱电池开始尝试高镍，2019年宁德时代方形电池开始导入高镍，2020年由于广汽、蔚来极少数车型故障，导致上半年高镍需求不旺，但是随着合资大众ID4、宝马iX3以及造车新势力小鹏等放量，高镍需求将进一步扩大，且随着高镍技术逐步成熟，高能量密度电池始终是行业迫切的需求，公司高镍国内份额60%以上，显著受益。

风险提示：造车新势力及合资车型放量不及预期、产品价格下滑。

催化剂：公司进一步拓展海外客户、三季度业绩正是公司盈利回升

 

 

1009信达证券-雅化集团：深度报告：民爆为盾，锂业为矛

民爆+锂产业双主业驱动。公司成立于2001年，前身是创立于1952年的四川省雅安化工厂，2010年上市，传统主业为民爆器材生产及工程爆破服务，目前为四川省民爆器材生产龙头。2013年，公司通过收购四川国理公司部分股权介入锂盐业务，后通过并购和新建产能发展为国内二线锂业龙头。公司未来将继续坚持民爆和锂产业双主业发展。

二线锂业龙头，加快扩产步伐。公司锂业板块主要由四川国理公司、兴晟锂业和雅安锂业负责运营，目前拥有年产能氢氧化锂3.2万吨、碳酸锂6000吨，另有2万吨氢氧化锂生产线已启动建设安排，公司在行业周期底部加快了扩产步伐。同时，公司拥有德鑫矿业控制的李家沟锂矿的优先采购权，同时与银河锂业、CORE公司签署了锂精矿包销协议，为资源安全供应提供了有效保障。另外，公司积极拓展海外客户，以期尽快切入国际电池厂商及车企供应链，一旦通过国际龙头电池厂商认证并签订供货协议，公司的锂盐产品销量和盈利水平将有很大提升。

夯实民爆业务，强化区域龙头地位。公司为四川省内规模最大的民爆器材生产企业，在国内拥有四川、山西和内蒙古三个生产基地，在海外拥有新西兰、澳大利亚等两大生产基地。因公司主要生产点位于国家西部大开发地区，加之区域内水利和矿产资源丰富，民爆市场空间相对较大且具备一定成本优势。近年来民爆企业加紧并购整合的步伐，行业逐步呈现以优势企业为龙头的区域化发展、产业集中度提高和以爆破技术服务为主的发展格局，公司将通过整合当地小产能强化区域龙头地位。公司民爆产业未来的增量主要来自于工程爆破业务，同时川藏铁路建设有望为公司带来较大的业务增量。

锂价有望继续反弹。随着国内新能源汽车销量逐步恢复至同比正增长，锂盐企业库存持续去化，锂盐厂议价能力不断提升，在此情况下，企业通过提价扭转亏损局面的意愿强烈，9月底碳酸锂价格有所反弹，我们认为碳酸锂价格反弹短期可持续，反弹至5-6万元是比较合理且上下游企业均可接受的水平。同时，欧洲新能源车销量快速增长，将有效支撑高端氢氧化锂价格。

盈利预测与投资评级：结合公司产能释放节奏和行业发展情况，预计公司2020-2022年EPS分别为0.31、0.52、0.82元/股，对应当前股价的PE分别为31x、18x、11x。考虑公司未来业绩增长主要来自锂盐业务，我们选取赣锋锂业和威华股份为可比公司，根据Wind，可比公司2021年PE均值为58x，公司估值明显低于可比公司估值。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

股价催化剂：公司积极拓展海外客户、锂价反弹、民爆业务业绩提升。

风险因素：新能源汽车需求增长不及预期或锂市场供给释放超预期导致锂价继续下跌；公司海外客户认证进度低预期或新增锂盐产能释放进度低预期。

 

1009财通证券-中矿资源：铯铷资源，崭露头角

重要文件，首提铯铷。近期，发改委、工信部、科技部、财政部等四部委出台了《关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见》，旨在常态化疫情防控中扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，扩大战略性新兴产业投资、培育壮大新的增长点增长极。在聚焦重点产业投资领域的新材料篇，文件提出“实施新材料创新发展行动计划，提升稀土、钒钛、钨钼、锂、铷铯、石墨等特色资源在开采、冶炼、深加工等环节的技术水平”。铷铯资源的重要性首次在高级别的文件中被重点提及。

铯铷资源地位提升，进入市场视野：铷铯作为轻稀金属，之前鲜为人知，市场相对较小，但随着近年来在新领域的开发应用，铯铷市场已经实现十吨级到千吨级的跃迁，由于铷性能制约和没有独立矿种等原因，目前市场应用和研究方向主要集中在铯。当下铯主要用途是甲酸铯应用到高温高压油井的钻井液和完井液，由于价格昂贵，堪称钻井液中的“爱马仕”；此外在原子钟、频率标准、航天测控、卫星导航、医学检测、光电设备、吸收剂、光导纤维、催化剂等领域，铯都有不可替代的作用和广阔的市场应用前景。随着科技进步，铯铷资源重要性日益凸显，美国日本已经把铯铷作为战略资源，我国近年来也开始重视，此次文件出台就是一个明显的信号。铯铷开采和冶炼已经是中矿资源的优势环节，深加工和应用将是公司乃至行业下一步发展的重点。

竞争格局：中矿资源经过近年来的并购布局，已经实现铯资源的全球垄断（占有+包销，基本实现100%），中游铯盐市场有望在未来三年内提升至80%（竞争对手由于难以获取资源而逐步退出市场），下游将会呈现基础盐涨价，高端盐推广应用的局面。这样的竞争格局，也是未来公司铯盐业务和相关业绩的硬保障。

估值提升:我们认为，四部委出台相关重视铯铷资源的文件，叠加公司在铯资源和市场的龙头地位，有助于公司估值的提升，考虑公司业绩将进入快车道，我们继续维持之前6个月28.9元目标价的判断。

风险提示:疫情超预期恶化、需求低于预期、公司业绩不达预期