1. 股票市场是一个系统，我们一定要把各个维度结合起来看，千万不能盯死一个因变量。

2. 市场目前属于剧烈波动阶段，这种剧烈的波动已经接近尾声，后面很有可能会在底部短时间震荡，而震荡有多长，没人知道。

3. 拉长周期看，我会选择一些100亿到1000亿市值的公司。

4. 越大的公司跟宏观离得更近，小市值的公司离宏观可能会更远一些。

5. 我对金属类的周期会更看好一些，因为能源类还是会有新能源的替代风险。

6. 长期持有这4个字说起来容易，做起来难，大家都需要有阿Q精神。

以上，是董承非在近日一场线上交流中表达的最新观点。

5月9日，董承非奔私后发行的首批新产品——睿郡承非系列产品开始发售，首日募资金额合计约7亿元，截至昨日达到20亿元。

倘若与2020年、2021年动辄百亿元的募集规模相较，“首日7亿”的确称得上“遇冷”。不过，今年A股市场波动幅度较大，基金发行普遍非常艰难。

一位大型券商渠道人士透露，如今的主动权益产品发行市场之冷淡是其近三年来从未见过的现象。

睿郡资产相关人士也表示，“在发行前，我们和渠道咨询过，也内部商讨过，毕竟现在市场比较冷，是否需要为了募集规模延后发行，但最终我们决定不延后，在这一时点发行更利于新产品布局，我们还是更为看重未来的业绩增长机会。”

对于目前的市场，董承非认为，现在市场处在估值底、政策底，正值播种的季节：“现在是隆冬已过，春寒料峭。如果你这时候还没被春寒冻死，我相信后面会有花开的时候，只是时间的问题。”

董承非分析回顾了历史的几轮行情，他认为现在的市场是资金大规模入市后的震荡过渡期，虽然回报不可与牛市同日而语，但也有机会做出稍低的回报。

“回顾历史上几次周期，比如像2001-2005年的熊市，基本从2003年开始，市场就会有一些结构性的行情，有些做得好的基金可能有十几个点的收益，也还可以。”

经历过2008年的董承非，还分享了自己在2008年的心路历程。他表示，做长期投资，需要有阿Q精神。

对于具体的机会，董承非表示，现在会关注偏小市值的公司，比较看好半导体、金属类的周期、新兴消费等。他还认为，在经历了去年的超跌之后，今年的港股或许会比A股好一些。

以下是聪明投资者整理的交流内容：

隆冬已过，春寒尚料峭 

大家最近会特别关注怎么看市场，其实大部分时候市场是不能判断的，这是一个选择问题，不是一个判断问题。

现在是隆冬已过，春寒料峭。如果你这时候还没被春寒冻死，我相信后面会有花开的时候，只是时间的问题。

这轮行情应该是从2017年开始一直到2021年，上升行情走了5年。

这个行情的主线就是茅指数，过去5年公募基金的业绩跟茅指数的比重是正相关的。业绩表现突出的基金，可能茅指数的成分比例更大一些，这是针对上一轮的回顾。

现在市场处在估值底、政策底 

现在怎么看？

我们看市场有三个底：估值底，政策底，盈利底。估值底就是股票跌没跌到位，政策底就是政策对资本市场影响，盈利底就是上市公司业绩好不好。

我认为现在市场处在估值底，政策底，这两个底大概率是看到了。目前唯一比较难判的是上市公司的盈利底。

为什么这么说？

首先是估值底，我参考的指标是A股的风险溢价。现在这个指标基本上已经落在了中位数下面的一倍方差附近。

看过去10年，如果这个指标跌破了一倍方差，基本上下面大概率是机会区。所以你会看到2013年跌破过，之后就是我们一直说的2013-2015年的大行情；2018年下半年也跌破过。所以我觉得这非常有说服力。

现在市场有很多利空的因素，包括国际冲突，美联储加息。市场不会无缘无故跌，风险溢价能够跌到一倍方差附近，反映了各种各样的不确定的因素。我的观点是，市场已经把这些所有的不确定因素price in了，所以市场已经看到估值底。

政策底我就不用说，大家可以看到，其实在五一节的前后，大家只要稍微关注一下新闻报道的，基本上都可以看到我们的各级政府的表态。

比如我们五一假期后开盘前的一天晚上，面向金融口的各个部门都还给在市场打气，所以我是觉得政策底其实是一张明牌了。

唯一可能会比较难判断的是盈利底。 

目前，主要是被疫情扰动，上市公司业绩有可能会低于预期，市场还是会稍微有点反应的。到底是二季度是盈利的底部，还是三季度是盈利的底部，现在还很难判断出来。

但是整个股票市场是一个系统，我们一定要把各个维度结合起来看，千万不能盯死一个因变量。

这三个底哪个更重要？可能仁者见仁。我自己的观点是，最重要的是估值底，其次重要的是政策底，最不重要的是盈利底。

历史上，股票和上市公司的业绩大部分时间是同向运行，但是在我印象里面，有两次非常大的行情，这两个指标基本上是反方向运行的：

一个是1999年的519行情，还有就是2013-2015年的行情， 2013-2015年股票往上涨，而上市公司盈利是往下走的。如果你仅盯住盈利指标的话，你有时候会错过比较大的机会。

所以我还是一个观点，估值底是最重要的。短期的一些东西，可能在长期的贴现维度里，显得没那么重要。比如2020年的一季度的新冠，当时市场跌了一天后面就往上走了，所以最重要的是估值底，政策底，最后才是盈利底。

接下来还有一段震荡过渡期 

另外一个角度看，接下来“很快进入牛市”的概率也是偏低的，看看资金大规模入市的历史就知道，这一轮是第三轮资金大规模入市。

2006-2007年是第一轮，2014-2015年是第二轮，2021年开始是第三轮。这三轮资金大规模入市，结果基本上差不多，前面两次都会出现一个特点：资金入市完以后，市场大规模剧烈波动，到下一轮行情的启动，中间基本上会有一个或长或短的过渡期。

其中长的过渡期，比如2010年到2013年，达3-4年；而短的比如2013-2015年之后的2016年到2017年的上半年，基本上是一年半到两年的过渡期。

所以我认为这次大概率也是这样，市场目前属于剧烈波动阶段，这种剧烈的波动已经接近尾声，后面很有可能会在底部短时间震荡，而震荡有多长，没人知道。

我不是说股票市场马上就会很好，大家要有心理预期，如果做得好可能会是稍低的回报，当然这种回报跟牛市肯定不可同日而语。

回顾历史上几次周期，比如像2001-2005年的熊市，基本从2003年开始，市场就会有一些结构性的行情，有些做得好的基金可能有十几个点的收益，也还可以，到后面到2006，2007年能达到150%，是不同的数量级。

现在真正无风险的回报基本上也很少，或多或少都会有风险。所以如果能做得好，这种低回报的也还可以。

锚定一个目标仓位，到目标仓位以后停下来 

我自己会怎么做，大家肯定会比较关注。

第一，怎么建仓，仓位到时候会怎么样？

第二，选择的方向是什么？

我先给大家汇报第一个怎么建仓的问题，因为现在产品还没有成立，如果产品成立的时候，市场还在现在附近，我会两分两步。

第一步，我会锚定一个目标仓位，这个仓位基本上在30-60%之间，假设我们选中位数40%，从0-40%会非常快。这体现出我对市场的判断，我认为市场是在一个底部区域。

我们不知道底部区域会徘徊多长时间，做这种判断是没意义的，所以第一步，一定要达到自己的目标仓位。

第二步，到目标仓位以后，我可能停下来。

我会停下来去看产品净值，如果是垒不起安全边际的净值，可能会一直停在这个仓位，更多的是在里面做结构性的调整。

两种情况下可能会继续提仓，第一，净值上有一定的安全垫；第二，我对市场依然看好。

把眼光放在偏小市值的公司上 

其实新产品和新视野比，我自己觉得比新视野基金的时候要幸运多了。

因为新视野发在最高点，当时成立以后，经历了一轮熔断，二轮熔断，三轮熔断，为了积累安全垫还是费了不少脑筋。

这次我还是说那句话，有点像市场第三次熔断以后的那种感觉，所以时间上我希望会比较顺利一些。

第二个问题，选择什么方向，大家也会关注的比较多。

第一，我定位现在是一个过渡期，属于低回报期，中短期我会比较关注有深度价值高分红的个股，这些能够有五六个点的分红，都是难能可贵的。

第二，如果是真正拉长周期看，我会选择一些100亿到1000亿市值的公司。这次目标市值属于偏小。

实事求是地讲，我相对会把眼光放在偏小市值的公司上。

因为过去五年，市场是以大为美，大家会更喜欢几千亿，几万亿的公司，而且涨幅也大。

这其实跟过去两三年的宏观是息息相关的，特别是疫情发生以后，大公司业绩增速比小公司更快。

我自己觉得未来不一定会呈现这种特点，宏观上存在不确定性，越大的公司跟宏观离得更近，小市值的公司离宏观可能会更远一些。

当然，这里面需要精挑细选。

另外，这也是非常现实的选择，因为在公募的时候，最高管了将近六七百亿的钱，小股票对我来讲意义不大，现在小股票对我是有意义的，所以自己的眼光会放低一些。

大体关注的风格基本是这样，从具体的板块上来讲，低估值的就不说了，大家拿Excel一拉基本上就可以看到。

我自己还是相对会比较喜欢偏成长类的，过去几年大家认为都有机会的产业不外乎光伏，新能源汽车，半导体企业，军工，“新半军”的东西会多一些。

这几个拉风的产业里，我比较喜欢半导体，因为半导体企业无论是从商业模式的角度还是从竞争的角度来讲，它的差异化会大一些。

光伏是同质化竞争，新能源汽车的龙头企业有一定的议价能力，但是议价能力相对有限，所以部分还是同质化的。

从客户的粘性来讲，半导体还是会更强一些。

军工相对来讲我会比较担心，近5年是不错的，但是5年以后（不好说），景气度自己心里没底，所以担心这方面多一点。

大家都需要有阿Q精神 

最后我实际上也给大家讲一个故事，也是安慰大家，因为今年大家都不好受。

2008年给我的印象是最深刻的。

雷曼是9月底的时候倒的，当时国庆休假回来以后，我的第一大重仓股连跌了三个跌停板，因为雷曼倒了以后，全世界的经济，金融突然都停滞下来，我当时跌得灰头土脸，非常郁闷。

但现在回过头来看，我当时肯定想象不到趋势投资基金后面累积净值能到20多块钱。

目前，我能体会到大家都在被一些负面信息所笼罩，就像金融危机的时候，全世界的经济，金融都停下来了，那种感觉我到现在还记忆犹新。

但还是那句话，做权益的一定要发自内心地对于长期是乐观的，因为投资很多时候是很难在方向上看得很清楚，更多的时候是一种信仰。长期持有这4个字说起来容易，做起来难，大家都需要有阿Q精神。

只要是长钱、闲钱，还是信任的投资经理就好。这种时候建议大家少打开账户，少看，这样心里会平静一些。

问 答 环 节 

想在投资上有一些突破 

问：为什么要离开公募？

董承非：我有点私心，选择跟自己更相关的，这次分享里面有另类策略的部分，自己还是想尝试一下另类策略，因为衍生品蛮发达的，也是想在投资上有一些突破。

今年港股比A股好 

问：如何看待港股？

董承非：香港市场这几年就像一个价值陷阱，一直说估值低，结果效果一直不太好。

美国要加息，香港那边的反应比A股要大很多，因为国际投资者占主要的地位。

从今年来讲，我觉得香港的负面因素比A股的负面因素要大一些，因为香港是看两边脸色的。

但是，我认为香港也会有一个特殊的情况，因为香港的互联网板块占比非常大，去年的行业政策对互联网行业的冲击非常大，所以我认为香港去年是提前跌了。

今年它相对来讲比A股的负面因素更多一些，但我认为港股今年不会比 A股更差，还是会比A股要好一些。

因为主要的大板块是互联网板块，从价值股的角度来讲，其实是可以接受的，因为都从上面跌下来那么多了。

只要这些板块撑住，我觉得香港市场不会有太大的问题。

看好金属类的周期 

问：如何看带周期性资源类的股票，包括地产等等？

董承非：今年这些板块相对会表现亮眼一些，但实际上我是中性的观点。

我觉得周期分为两大类，一个是制造性的周期，一个是资源类的周期，这两大类一直是不一样的投资方法。

制造类的周期随着时间的推移，大家一定是要小心的，资源类的周期可能会更长一些。

资源里又分几类，能源类，金属类等等，我对金属类的周期会更看好一些，因为能源类还是会有新能源的替代风险。

关注新兴的消费 

问：如何看消费板块？

董承非：消费我自己也会比较关注，但过去几年大家把消费等同与白酒了。

大家知道白酒这几年我投的不多。它是一种高端的奢侈消费，我对于茅台酒多少钱一瓶，自己心里一直没底，所以也不做判断。

但是我觉得，中国这么大的一个市场，消费肯定是永恒的主题。

我自己会关注消费里的一些子行业，我所说的消费可能不是白酒，我会对新兴的消费更关注一些。

美国加息不是影响A股的主要因素 

问：美国加息对中国的影响？

董承非：往前回溯几年，中国股票市场跟外面压根没关系，只是说这几年 A股慢慢通过香港的水位连通起来了。

连通起来了以后，A股和外界波动的联动性会更大一些。

但实际上，我认为在所有影响A股的因素里，美国加息对A股的影响是排在很后面的，它不会是影响A股的主要因素。

而且说句老实话，现在美国加息都是属于明牌了，美国现在的一些估值比A股贵多了。

当然，我对美股也不太熟悉，所以不发表评论。但是对于影响A股来讲，这是一个次要变量，大家不要把它看的太重。