　　中科电气一体化版图加速构建，负极新星冉冉升起-韭研公社

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　　中科电气一体化版图加速构建，负极新星冉冉升起

九九鸟

2022-03-07 07:35:20

　　负极行业趋势：一体化是大趋势，一体化核心是石墨化 　　21 年高石墨化自供率的部分企业市占率明显提升。负极行业集中度不高，20 年 CR3/CR5 在 56%/77%，低于隔膜和电解液。 21 年行业需求爆发，石墨化产能吃紧，拥有高石墨化自供率的负极厂全球市占率提升明显，典型如中科电气从 20 年的 4.8%增长至 21 年的 7%。　　未来动力&储能是负极主战场，核心竞争要素是成本，成本竞争关键在一体化。负极工序较长，涉及破碎、造粒、石墨化、炭化、筛分，早些年石墨化等工序多采用外协，降本压力下，一体化石墨化（成本占比约 42%）等外协工序将成为趋势。　　中科电气：从磁电设备到锂电负极，外延并购终成负极新星 　　公司传统业务系磁电设备，行业处于成熟发展阶段，公司稳坐行业龙头（我们认为市占率仍能保持超 60%），多年毛利率稳定在 40%+。磁电市场稳定且盈利较优但增长有限，为寻求发展公司通过并购逐步进入锂电负极行业，且经营状况良好。　　通过并购进军负极领域。公司 16 年并购负极公司湖南星城石墨 97.6547%股权， 17 年并购石墨化公司贵州格瑞特新材料 100%股权， 18 年参股石墨化公司集能新材料 37.5%股权。　　负极业务渐成营收主力，多年毛利率保持在 30%+。公司 18-21Q1-3 负极业务营收分别在 4.2、 7.0、 7.4、 11.9 亿元，毛利率在 34.8%、 38.9%、 34.7%、30.7%。负极营收占比从 17 年的 56%提升至 21Q1-3 的 86%。　　核心看点：一体化产能加速释放+绑定大客户，量利齐增可期 　　一体化产能加速释放，石墨化自供比例逐渐提升。我们预计公司 22-23 年负极有效总产能达 12、 26 万吨，权益产能达 12、 21 万吨。石墨化有效总产能达 7.2、 21 万吨，有效权益产能达 6、 15 万吨，有效权益自供比例达49%、 69%（21 年在 41%）。　　负极产品力强劲，深度绑定国内一线动力电池厂+开始供货 SKI，产能转化为出货可能性高。公司人造石墨在比容量、压实密度等指标表现优异，主要客户包括比亚迪、宁德时代、中航锂电、亿纬锂能、星恒电源等，海外已批量供货 SKI，且和宁德、亿纬分别拟合资扩产 10 万吨。　　我们预计 22 年单吨净利提升至 0.60 万元（21 年在 0.5）， 23 年中性单价预期下，单吨净利在 0.63 万元。石墨化价格目前处于历史高位，我们预计23 年回落，焦类价格处于历史中枢偏下，预计 23 年保持稳定。负极价格22 年上涨至 3.5 万元/吨， 23 年悲/中/乐观预期在 3.0/3.1/3.2 万元/吨。　　我们预计公司 22、 23 年负极出货 12、 21 万吨，单吨净利 0.60、 0.63 万元，磁电业务贡献利润 0.5、 0.6 亿元，实现归母净利润 8.0、 14.0 亿元，考虑未来两年业绩有望高增，结合同行估值，我们给予公司 22 年 35X 估值，对应市值 280 亿元，对应股价 43.6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

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