再论电动汽车全面行情下的选股和择时[中泰电新&汽车]
市场派交易者
航行五百年的老司机
2021-06-06 19:49:58
【观点总结】
1、产销及中游排产继续超预期。6月排产环比继续向上，紧平衡环节供不应求压力进一步上升，中游排产作为电动汽车板块最重要的景气度指标之一，年初至今持续超预期，属于板块2015年以来首次。欧美市场电动汽车产销数据5月拐点向上，环比拐点证明海外需求稳健提升，叠加国内月均数据持续超预期，全球需求有望进一步上调。
2、电解液和隔膜等是目前产业链最为短板的环节。6f的紧缺我们判断至少要持续到明年年中，主要因为上游设备排产已满、扩产周期较长，由于行业产能多年不盈利，目前从设备到材料，均存在制约，其供不应求时间大概率会超出市场预期。预计vc紧缺会至少持续到明年年中。受到产能爬坡慢、设备排产周期长等原因，隔膜目前新增产能投产较慢，且具备快速扩张能力的公司骤减，今年下半年紧缺会加剧。
3、投资建议
今年电动汽车属于需求持续超预期带来的全面性大级别行情，择时上我们更重视以中游排产和下游产销数据为核心的景气度指标；选股角度，我们中长期仍坚持看好具备成本和产品优势龙头公司，如宁德时代、恩捷股份等，同时看好供不应求带来的量价齐升以及产能外溢带来的二线弹性标的的机会。
标的：
1）动力电池：宁德时代、亿纬锂能等强竞争力电池龙头标的。
2）隔膜：恩捷股份。
3）电解液：作为供需平衡最紧张的环节，电解液建议关注天赐材料、新宙邦、石大胜华等，以及6F、VC弹性标的永太科技、多氟多等。
4）产品需求超预期带来的高增长环节：正极（容百科技、中伟股份、璞泰来、当升科技等）、阻燃剂（万盛股份）以及锂&铜箔等。
5）零部件：特斯拉产业链核心标的（拓普集团、三花智控等），受益智能化水平提升的伯特利（线控制动）、中鼎股份（智能底盘）等，二氧化碳热管理（克来机电）。
6）整车：比亚迪（强产品周期）、长城、长安等。
中游供需平衡：
一、电解液
1.1 6F：供给紧张局面预计至少持续至2022年年中
6F新增产能预计较多将于22年下半年达产，供不应求局面短期难以逆转。
数据来源：各公司官网，公司公告，中泰证券研究所测算
1.2 VC：供需紧缺，预计至少持续到明年上半年
21年，VC迎来缺货最严重阶段，目前单吨价格达到40万，预计供需紧缺至少将持续到明年上半年。22年上半年，我们预计VC仍将紧缺。VC生产受环保管控严格，新上产线审批程序较多，因此扩产周期较长。
表：VC供需缺口计算（吨）
数据来源：各公司官网，公司公告，中泰证券研究所测算
注：22年上半年需求为考虑到终端备货后的需求
1.3 溶剂：22年EMC景气度仍将维持
电池级DMC技术壁垒高。电池级DMC纯度要求为99.999%以上，工业级纯度要求为99.9%。电池级DMC需要从工业级DMC精馏而来，客户验证周期长，竞争壁垒高；我们根据供需平衡测算，预计电池级EMC22年仍然是供需紧平衡品种。
表：全球EMC需求预测（万吨）
数据来源：各公司官网，公司公告，中泰证券研究所测算
二、隔膜：21年全年满产，紧缺加剧
供需：20年全球湿法隔膜需求近40亿平，目前全球名义有效产能约65亿平，考虑到良率和产能爬坡，以及中小企业名义产能的高估，隔膜处于紧平衡状态。
成本：在线涂覆产线良率提高、成本下降：传统产线的隔膜制造拉升和涂覆是分步的，在线涂覆通过基膜制造和涂覆连续加工，工艺中省去了中间收卷等环节，成本显著下降。
排产：目前下游淡季各隔膜厂家已经满产，21年6月份湿法排产3.8亿平，干法排产2000万平，同比分别增长292%、67%。
图：隔膜排产合计（万平）
数据来源：鑫椤锂电，中泰证券研究所测算
三、正极：供需平衡，三元正极紧缺局面22年有所缓解
供需：名义产能仍然过剩，21年主要是结构性演绎：1）铁锂正极紧缺；2）镍、钴、锂能资源品供应稳定性影响产能利用率； 3）下游电池客户出货量影响产能利用率。22年三元正极紧缺局面有所缓解。
排产：21年一季度同环比显著上升，2021年6月预计排产20580吨，同比+220%，环比+10%。
四、负极：行业竞争激烈程度下降
中国负极材料出货全球领先，国内市场接近成熟，厂商积极出海扩张；四大四小格局明确：2018-2020H1第一梯队（CR4）占比分别为70.97%/71%/69.11%，第二梯队占比分别为19.18%/19%/19.92%，其他厂商约占一成。头部四家市场份额相近，成本端难以拉开差距。整体看行业供过于求，但预计未来随下游需求增长，行业竞争激烈程度有所下降。
排产：2021年6月排产37000吨，同比+208.3%，环比+4.5%。
下游需求：
五：全球销量：车型大爆发叠加美国刺激政策，电动车需求爆发潜力值得期待
1. 电动车全球需求：21年中欧共振，22年中美共振
目前全球已经进入自发供需快速迭代的初期，未来的增长不再是政策约束下的线性增长，而是需求释放的J型增长，爆发潜力值得期待。
从车型上看，21年比亚迪DMi、大众MEB车型周期开启，产品线进一步扩充覆盖中高端及豪华车型，欧洲销量高增支撑；比亚迪打造高经济性平台，价格下沉至重心市场叠加爆款车型登陆全球；特斯拉进军SUV、皮卡市场，进一步打开销量空间，加速大车电动化渗透率抬升。
从需求结构上看，21年中欧市场需求共振，欧洲高增持续，22年美国受益于电动化加速渗透带来的边际需求抬升。
若21年美国政策顺利落地，我们预计全球电动车销量：2021、2022、2023年分别为577万、845万、1101万。
数据来源：各公司官网，公司公告，中泰证券研究所测算
（1）全球电动化新车型投放加速
大众：MEB车型周期开启：南北大众ID.4国内3月底已上市，定位经济型中高端。空间感接近中型SUV，配备L2+ADAS、续航达520km，车灯科技化感强，价格区间为20-28万。ID.6、ID.3预计年内跟进上市,产品线进一步扩充。ID.6 X定位中大型SUV，主要拓展豪华市场，ID.3定位紧凑型轿车，主要拓展轿车市场。ID.3、ID.4分别于7月、10月正式交付，目前累计销量分别达6.2万、0.56万辆，欧洲市场反馈佳。
比亚迪：DM-i主打燃油经济性，价格下沉重心市场：1）DM-i混动架构：打造高经济性平台。1.5T发动机热效率登顶全球，DM-i混动架构核心竞争力是其燃油经济性，通过采用阿特金森循环、EGR等技术，平台配置的骁云1.5L高效发动机压缩比达到15.5，热效率达43%，登顶全球。EHS电混系统高度集成化，高效率+体积优化。2）秦Plus DM-i下沉至10-15万元重心市场，具备高性价比优势，有望成为爆款车型。21年底，我们预计DM-i车型月产能将达到8万台。
特斯拉：进军SUV、皮卡市场，销量空间进一步打开：1）Model Y 爬坡进行中。Model Y 北美2020年3月已交付，累计销量达9.4万台（Marklines数据）。国产2021年1月开始交付，1-3月销量16747台（乘联会数据）。德国工厂生产后（预计2021.7）欧洲开始交付；2）CyberTruck填补皮卡市场空白，美国销量空间有望打开。单电机版预计2021年末至2022年初交付，双电机及三电机预计2022年开始交付;美国皮卡体量较大但电动化渗透率为0，电动化空间广阔。3）Semi、Roadster 进一步开辟新市场。Semi定位半挂卡车，Roadster定位跑车。21年：我们预计交付量有望达到近100万台。其中Y是主要增量，约42万台；22年：我们预计交付量有望达到134万，其中主要增量是Cybertruck等
（2）中国市场：两端需求打开积分政策强化
两端市场进一步打开。特斯拉、造车新势力打开了20万及以上的中高端电动车市场，是贡献电动车销量最大的价格区间。以五菱宏光、长城欧拉为代表凭借其低端代步的产品定位迅速提升了低端电动车渗透率。
双积分约束强化，积分交易价格提升。考虑到CAFÉ正分无法抵补NEV负分，NEV正分可以抵补CAFÉ负分。且21年开始，历年结转的NEV正分需要打50%折扣。由于20年结转积分情况21H1才公布，我们这里不考虑结转，21-23年双积分约束下的电动车销量分别为210万、274万、335万，如考虑结转，实际约束的销量将略低于上述测算数据。我们预计，21年新能源汽车积分供求将逆转，主要由于油耗负积分过大，预计价格将上涨至2000-4000元。工信部规定，2021-2023年新能车积分达标比例分别为14%、16%、18%。2019年价格约800元，目前价格涨至3000元/分。按照一台车平均3分计算，一台车积分收入将达到9000元。
我们预测2021、2022、2023年中国市场的需求分别为273万、420万、528万
（3）欧洲市场：碳排放+经济性驱动，销量渗透率向上
严苛的碳排放政策和经济性驱动，欧洲销量及渗透率呈向上趋势。欧洲十国2021年3月销量为20.3万辆，同比 +170.6%，环比+102.3%。偏好经济性小车，消费观念上欧洲秉持实用性第一，重视经济性。B级以上车型占比34.8%，远低于中美。2020年欧洲电动销量排名前十主要是小型车或小型SUV。
我们预测2021、2022、2023年欧洲市场的需求分别为208万、266万、326万
（4）美国市场；渗透率落后中欧，政策迎历史性拐点
电动化进程落后中欧，特斯拉一枝独秀。据Marklines，2020年美国电动车销量达33.2万辆，电动化为2.2%，其中特斯拉占据了62%的份额，主要原因是：在补贴政策总体稳定情况下，其他车企缺乏具有吸引力电动车型。
中低端车型渗透率低，大车高占比高减排压力。由于缺乏优质供给，4万以上车型依赖于特斯拉的销量带动，4万美元以下车型渗透率2018-2020几乎无变化，处于较低水平。皮卡、SUV市占率逐渐提高，电动化渗透率低于轿车。从历史数据来看，美国市场开始逐渐偏好SUV、皮卡。2016-2020年SUV、皮卡市占率持续提升，轿车市占率下滑。由于SUV、皮卡缺乏电动车型供给，目前皮卡的渗透率为0，SUV渗透率2020年增长至4.2%，主要由于Model Y的放量，但仍较轿车（10.6%）有所差距。大车仍是美国市场主流，碳减排压力更大。美国B级以上车型2020年销量占比为82.4%导致大排量的车型占比更多，减排压力大。
六：风险提示
1、新能源汽车补贴政策不及预期
2、新能源汽车销量不及预期
3、行业扩产加速导致价格低于预期的风险
4、行业测算偏差风险
5、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险
声明：文章观点来自网友，仅为作者个人研究意见，不代表韭研公社观点及立场，站内所有文章均不构成投资建议，请投资者注意风险，独立审慎决策。
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