【天风家电孙谦团队】业绩偏预告上限，担保与股权问题落地——盾安环境2022年三季报点评

[太阳] 事件：
※22Q1-Q3：公司实现营业收入72.56亿元，同比-1.6%；归母净利润7.02亿元，同比+105.0%；扣非归母净利润3.74亿元，同比+19.6%。
※22Q3：公司实现营业收入23.80亿元，同比+1.8%；归母净利润1.09亿元，同比+31.0%；扣非归母净利润1.08亿元，同比+42.0%。
※关联担保事项进展：盾安控股进一步承担债务1亿元，格力最终承担关联担保金额由3.33亿元下调至2.33亿元；盾安控股履行关联担保义务后，其8907万股股份（9.7%股权比例）最终归属紫金投资。

[太阳] 点评：
[玫瑰] 主业稳健发展，期待收入弹性后续释放
在下游制冷行业整体平稳发展的背景下，公司营收增速亦相对稳健，Q3实现营业收入23.80亿元，同比+1.8%，我们预计：1）美的Q3加速转出订单2~3亿元（Q1-Q3共转出6亿元）；２）格力新增关联交易订单尚未起量，预计前三季度格力订单较去年同期仅小幅增长；３）其余客户方面业务拓展顺利，尤其海外客户有所突破带来收入增量。我们认为，在格力订单转入较慢的情况下，公司收入实现增长已属不易，后续伴随公司对格力的针对性开发、测试验证周期结束，主业收入增长有望逐渐加快，且客户结构调整完成后公司订单稳定性将进一步提升。

[玫瑰] 盈利改善逻辑持续兑现，联营企业拖累公司表观业绩
公司Q3归母净利润为1.09亿元，同比+31.0%，实现归母净利率4.6%，同比+1.0pct，净利率的变化主要来源于：1）Q3延续Q2以来的发展态势，实现毛利率同比+1.3pct至18.5%，我们预计仍然与外销价格联动机制的完善、成本边际回落、公司产品和业务结构升级、有息负债减少财务费用改善等因素有关；2）费用端，公司22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.7%/2.7%/4.4%/0.6%，同比-0.5/-1.1/+0.4/-1.1pct，综合费用率同比-2.3pct；3）投资收益科目发生大额亏损，主要系联营企业业绩对赌未完成，5000万业绩缺口在上市公司当期计提。若刨除该历史遗留问题影响，我们预计公司22Q3实际的净利润约1.58亿元，同比增长约90%，真实的盈利能力大幅改善。

[玫瑰] 汽零业务持续爬坡，在手订单充裕
公司将业务延伸高景气新能源车赛道后，依靠经久积累的产品底蕴获得了众多主机厂的认可，汽零业务在手订单充足、未来成长性确定。我们预计公司汽零业务Q3实现收入5000+万元，基本与22H1的收入体量相当，公司汽零业务正处于产值快速爬坡期，预计Q4环比仍有翻倍增长，进而实现全年汽零业务收入超2亿元。展望后续，伴随芯片供应缓解以及主机厂装车节奏加快，公司汽零产品交付能力有望稳步提升。

[玫瑰] 担保与股权问题落地，定增节奏有望加快
格力电器承担关联担保债务最终的兜底责任，以及盾安控股的债务偿还，将彻底解决上市公司债务担保问题，且我们预计将导致3.33亿元业绩在22Q4冲回（营业外收入）。此外，盾安控股履行关联担保义务后，其8907万股股份（9.7%股权比例）最终归属紫金投资，或可在大宗原材料采购上与上市公司发挥协同效应。随着关联担保事项和股权问题的最终解决，公司定增的节奏有望加快，进而持续改善资金实力和资本结构、保障长远发展。

[咖啡] 盾安是制冷元器件领域龙头，主业盈利改善路径清晰，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，有望抓住二供机遇打造未来发展的新增长极，公司双板块发展持续向好，维持“买入”评级。

☎天风家电孙谦团队 孙谦/宗艳/赵嘉宁