兔年伊始，祝愿大家身体健康平安！目前来看兔年可以重点关注两个主线：信创和疫情复苏。疫情复苏包括了：旅游，酒店餐饮，电影发行院线，百货超市等，在消费百货的细分里又有免税，今天我们重点分析免税在A股又一新势力——格力地产。

一．2020年重组方案回顾：

（1）重组方案，市场估值：

2020年5月23日公布重组预案，同年10月31日公布重组草案：

图一：珠免122亿交易价格中的114亿对应发行股份26.5亿股

图二：珠免122亿交易价格中的8亿配套资金对应发行股份1.86亿

若20年重组成功，总股本=20.6亿+26.5亿+1.86亿=48.97亿，这里需要重点注意的8亿配套资金只是珠免122亿交易价格中的一部分，不能重复计算。这里的20.6亿是2020年发行前总股本，经过这几年公司回购，股本变为18.9亿。

简单计算：总股本=20.6亿+122亿/每股4.3元=48.97亿。

2020年7月9日，二级市场价格18元，对应股票发行后总市值=48.97﹡18=881亿。也就是说二级市场在2020年曾经给过珠免加格力地产881亿的估值。

（2）2020年10月31日重组资产评估情况：

评估用了两种方案：资产基础法评估结果，68.65亿；收益法评估结果：125.66亿元。最终根据实际情况选择了收益法评估结果125.66亿，向珠海国资委上缴利润3.51亿后，交易价格确定为122亿。

图三：资产基础法评估结果

图四：收益法评估结果

图五：最终确定交易价格

     结论：考虑实际情况采用收益法评估。资产法远低于收益法，有可能造成国有资产损失，所以放弃，所以2022年重组依然会采用收益法进行评估。

二．2022年重组介绍：

图六：8亿元配套用于交易对价，与20年一致

   图七：2021年归属母公司所有者权益合计

图八：免税集团2020年，2021年，2022年1-9月经营数据

结论：此次重组方案与2020年如出一辙，但发行价由4.3元提高到5.38元，有利于已经持有格力地产的所有股东。财务数据基准为2022年9月30日，由于疫情影响，免税集团营收及利润均下滑，此次资产评估依然会采用收益法，预计2022年9月底的归属母公司所有者权益合计将略少于2020年3月31日的32.86亿，如果此次要重组成功进行，增值率将依然为282%左右，此次交易对价将略低于2020年交易对价122亿，或者持平。

    预计总股本=18.9亿+122亿/每股5.38元=41.58亿。

三．图形筹码分析：

         图九：2023年1月20日筹码分布

预案公布后，七个一字板，缺少筹码交换，13.8开板后开始筹码交换；由于获利盘变现和短线参与者止损两者占据了主动，形成市场合力，导致股价震荡下行；目前逐步缩量，反应获利变现和短线止损已经衰竭，充分换手后筹码将集中在10-11元。

四．股价走向及未来事项预测：

（1）前面提到2020年二级市场给过881亿的市值，对应此次发行后总股本41.58亿股，股价为21.2元。

（2）中国中免，免税龙头，PE(动)77；

王府井，截止22年底并未有免税营收，传统业务的估值PE（动）高达62，可见对免税业务的预期的看好；

珠免PE(动)取平均值70，市场预计2023年净利润10亿，珠免估值700亿，加上重组停牌前2022年12月2日格力地产市值123亿（含科华），总市值=700+123=823亿，对应增发后总股本41.58亿股，股价为19.8元。

（3）疫情后经济复苏，大湾区发展，横琴封关，免税额度提高，海南免税项目牌照获批经营（将会牌照互换，海南批准珠免海南离岛免税牌照，广东批准海南国资委所属某家免税企业横琴离岛免税牌照），都将增厚珠免业绩。

（4）中线看，筹码在10-11元充分交换完成后将逐步突破压力12.5元，13.8元，18元，20元，过程为进三退一，之后股价将在20元以上运行，20元一线再次经过筹码充分交换整固，将随着业绩释放，成为股价上涨新的起点。

（5）重组后新公司的免税+地产优势互补，将实现1+1大于2，免税为主，地产为辅的格局。由于顶层政策支持地产转型发展，以及地产和免税天然的互补，全国第10张免税牌照及有可能发给上海的绿地控股600606。

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