对话华夏未来刘文动：关于“价值投资”的两大误解

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对话华夏未来刘文动：关于“价值投资”的两大误解 | 周期论

选对股买对时

中线波段的公社达人

2021-05-01 22:42:36

-核心观点-

1、所有的股票都有周期性，如果不能很好地理解周期性，就有可能对我们的投资带来非常大的伤害。

2、价值投资的实践常常不如人意，主要原因在于市场对价值投资本身存在着广泛的误解，同时对价值投资理念所隐含的前提缺乏了解。

3、追随价值投资理念的人，决策当中最容易犯的错误在于：不考虑时间维度、忽视概率和对有限理性导致的认知偏差保持无知。

4、通过现金流计算公司价值受到广泛批评，因为几乎没有一个人可以预测一个公司一辈子的现金流。因此，依照这种方法对公司进行价值定位也就无从谈起。

5、一个替代性方案就是先估算出一个公司价值的底线，也就是其资产的重置价值（重置成本），在这个基础之上再加上盈利能力价值和增长的价值就是公司的整体价值。但只有在其投资回报超过资本成本的情况下，后两者才增加价值。

6、依据传统价值投资理论，公司价值取决于三个最重要的因素：ROIC、WACC、G，即投资回报率、资本成本和增长率。

7、如果不能创造差异化、不能创造护城河，长期的ROIC水平就会不可避免地趋于平庸。事实上，大部分公司都属于此类，一时辉煌终究难掩长期平庸。

8、根据麦肯锡的研究，长期ROIC比较高的行业集中在软件、饮料等轻资产行业，而长期ROIC比较低的行业则无一例外地是重资产行业，其它行业则居于中间。我的观察时，A股市场行业的长期表现也符合这个规律。从这个意义上讲，价值投资从长期来看是可行的。问题是，你的投资久期到底有多长？

9、买入好公司长期持有，寄希望于靠好公司来穿越周期，你可能付出两项成本：一是或许要经历很长的时间才可以实现盈利（2007年买茅台需等8年、2000年买微软需等15年）；二是不幸买入了错误的公司，毕竟买入好公司本身事前来看也是概率问题。

10、“持有能够盈利不断增长的公司就可以赚钱”相当于“预测世界杯冠军”，是概率问题，如果选错公司的话，长期持有代价高昂。

11、价值稳定型的公司，虽然长期来看价值几乎没有增长，但在历史上也有非常大的赚钱机会。

12、大部分公司其实并不具有连续增长的价值增长线，相当多的公司只是阶段性增长。如果试图通过持有这些价值持续增长的“伟大公司”去战胜周期，你事实上是在赌一个低概率的事件。

13、真正的价值型公司是那些经过市场考验，在激烈的市场竞争中经过拼杀已经确立了龙头地位，同时其所在行业增长相对趋缓、新进入者寥寥，其市场地位未来不太容易被颠覆、不确定性相对较小的公司。

14、现实是，市场上很多人貌似了解价值投资的理念和方法，但常常把它错误地、任意地运用到他们所研究的公司身上。然而，对于大部分的公司，我们要运用这种方法确定其价值是非常困难的，如果运用不当就会导致在投资上遭受灭顶之灾。

15、如果你想通过买入好公司做长期投资的话，你首先得了解，这是一个基于小概率的投资。从寻找到合适的标的的意义上，它不是一个大概率的投资。

16、高增长是难以持续的，但我们经常把短期的高增长线性外推，从而带来增长幻灭的风险。另外，高增长也是稀缺的，能维持高增长的公司是非常稀少的。

17、这个市场里大部分投资者不是所谓的价值投资者，他们更多的是趋势投资者。

18、很多时候人的理性是有限的，我们常常会被自己的认知偏差所欺骗，如果我们不能克服认知上的偏差，我们做的任何研究都是徒劳的。

19、所有的基本面都是“你认为的基本面”，因为基本面本身不会说话。

20、好公司并不会给你带来超额回报。要想获得超额回报，只有两种可能性：一是有超预期的长期增长，二是利用好周期。

21、如果要想在长期内获得比较好的投资回报，同时又不想忍受中、短期内非常大的痛苦，你就需要做好周期定位，在这个基础之上驾驭周期、利用周期。

22、利用好周期的秘诀在于：不去承担那种没有回报的风险，这里的风险指的是波动性。

23、A股市场是一个大起大落的市场，经常在泡沫和崩溃当中游走，如果你不能把握好周期的话，难免会碰得头破血流。

24、我的经验是，只要大市调整20%以上，市场风格就会出现一次轮换。因为，大调整意味着之前的风格已经走到了极致，收益-风险比变得非常不合适。不管是价值、成长，还是大盘、小盘，没有一种风格可以长盛不衰。长期取得好的投资回报的关键在于寻找绝佳收益-风险比的股票。

25、我并不迷信价值投资，更不相信可以计算出任何公司的价值。因此，更多的时候是把模糊的价值判断和周期定位结合在一起，在周期变得有利于我们的时候挑选当时收益-风险比绝佳的股票进行投资，在周期和收益-风险比变得不利的情况下退出。在研究上，我们不会过度相信我们的认知和预测，任由我们的想象信马由缰去驰骋，而是把它们放到概率思维、认知偏误和均值回归的框架下检视，并在合适的时间维度下做出判断。

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