本文由子贡研究院双碳组团队创作
昨天，游资大佬余保青（雪球号：小余余888）赛出了巨亏图，一时间引发全网的讨论，亏损额足够大，超过了两亿，亏损幅度也足够大，接近了70%，也就是亏损超过了三分之二。
小余余888是新生代游资大佬，据说是96年的，作为95后短短几年从万元级别做到了十亿级别，此等人才不是万里挑一，而是亿里挑一，然而就是这样的顶尖高手居然也出现了如此巨大的亏损，其本人回应这是第一次做长线，结果亏成这个熊样，可见在我大A做投资是有多么艰难。
今天大佬的历史不是我们想讨论的，我们就当马后炮一样复盘一下大佬这次为什么会折戟金刚光伏，而这就不得不谈到光伏电池路线之争了。
从公司年报，我们可以知道，金刚光伏目前的主营业务已经是HJT电池和组件了，在22年占据了公司营收的80%，22年年底公司已经投产的产能为1.2G。
按照公司的说法由于产能爬坡的问题，产量还比较小，因此22年营收还不够大，从下图我们可以得知，实际产量不到20%。
除了已经建成的1.2G产能，目前在建的还有4.8G产能，这个产能建设需要定增资金来完成，5月份公司发布了募集公告，募集资金需要20亿，可是股价今年持续下跌，目前总市值只有37亿了，20亿募集是肯定完成不了了：
不过应该是产线已经开建了，从控股股东官网，我们会看到4.8G产能项目的首条生产线已经投产了：
从新产能项目《可行性分析报告》来看，本项目自筹资金占比30%，前期投入5亿资金，后面70%资金依靠融资资金。
现在这个问题搞不好就是个麻烦事了，由于光伏板块的被市场持续杀跌，融资也变得困难起来了，而公司自有资金大部分是依靠大股东借款的，而大股东的借款来源又是依靠质押上市公司股份借来的，现在股价下跌，搞不好大股东有平仓风险。
我们看下两张图：
从上面两张图我们可以看到，大股东质押接款了13.1亿，但是截止到8月11日，大股东持股市值只有8亿多了，如果没有补充保证金或者解除部分质押，那现在肯定在平仓线以下了。
再看看大公司的业务，主要业务是装修装饰，一看也就知道日子没那么好。
如果融不到资金，那么这个4.8G项目则存在烂尾的可能，而从目前看，项目要按原计划进行下去，只有依靠政府了，看政府能不能解决资金问题。这也是很多光伏项目希望得到的帮助。
22年以来，有很多的HJT新项目，新进入者多寻求地方政府支持以确保项目落地性。从新进入者的财务状况来看，截至 2022Q3 末各新进入者的平均资产负债率约为 47%，货币资金+交易性金融资产平均约为 1 亿元，而 HJT 扩产项目所需投资额较高，新进入者单独进行扩产投资金额较大，故多寻求与地方政府合作，可在基础设施、厂房租金、税收优惠等方面提供支持，以确保项目顺利推进。
不过从各个公司的情况看来，大家进展其实都不及预期，除了这些新进入者，我们再来看看22年以来HJT布局情况：
从上面看，投资规模都不小，目前真正已经有大量量产的就是华晟新能源，这个公司还没有上市，资金实力比较强的就是华润电力了，不过目前进展不得而知。
而从整个市场来看，HJT电池现在真正出货的是非常少的，从某种意义上来说，HJT电池是否已经到了大量商业化的时期是需要打问号的。
说到这里，可能很多人会说，HJT就是未来，因为转化率是最高的，而且由于工序少，成本有很大下降空间，这里我们来看下各种电池的情况：
1、PERC：PERC电池的工艺流程相对简单且设备成熟，近两年来，标配一些提效工艺，如激光SE、碱抛、光注入/电注入等。PERC 技术以背面钝化层的沉积和激光开槽为主，后续在此基础上进行工艺改进优化时增加正面SE激光和光注入/电注入退火等工艺。
2、TOPCon：首先在电池背面制备一层1～2nm的隧穿氧化层，然后再沉积一层掺杂多晶硅，二者共同形成钝化接触结构，为硅片 的背面提供良好的界面钝化。
3、HJT：以N型单晶硅(C-Si)为衬底光吸收区，经过制绒清洗后，其正面依次沉积厚度为5-10nm的本征非晶硅薄膜(i-a-Si: H)和掺杂的 P型非晶硅(P-a-Si:H)，和硅衬底形成p-n异质结。硅片的背面又通过沉积厚度为5-10nm的i-a-Si:H和掺杂的N型非晶硅(n-a-Si:H)形成背 表面场，双面沉积的透明导电氧化物薄膜(TCO)，最后通过丝网印刷在两侧的顶层形成金属基电极，即为异质结电池的典型结构。
4、IBC：将p+掺杂区域和n+掺杂区域均放置在电池背面（非受光面）的太阳能电池，ibc电池的受光面无任何金属电极遮挡，从而 有效增加电池的短路电流，使电池的能量转化效率得到提高。
从上图我们可以看到，HJT电池的确效率不错，而且未来还可以叠加钙钛矿，这是别的N型电池做不到的，所以从理论逻辑来看HJT就是未来。
我们把HJT电池和眼下主流N型电池TOPCon做下比较：
1、从理论效率角度，HJT 效率天花板较高，有望引领下一代光伏技术。随 PERC 电池效率逐渐接近理论值（24.5%），遵循着“降本增效”的行业发展本质，出现了在原有 PERC 线路基础上进行技术和产品生产线改造的 TOPCon 技术和全新的 HJT 技术，其中 TOPCon 和 HJT 的理论效率达 28.7%以上。量产效率角度，当前 HJT 生产效率已完全步入 24%+时 代，且后续提效路线较多如 SMBB，微晶硅替代非晶硅等，新的提效路线设备依赖程度均 较高，随着设备的不断升级，设备厂商和制造商均声称 2022 年 HJT 有望实现超 25%的量 产效率。
2、从工艺角度，TOPCon 核心工艺步骤有 12-13 步，HJT 只要 4 步，生产环节良率最容易控制。从 PERC 升级到 TOPCon 要增加部分设备投资，技术上没有明显难度。
3、成本端，目前时点上看 TOPCon 技术改造比全新的 HJT 技术成本更加低廉，但 HJT 技 术具有低功衰、工艺流程简单（仅有 4 步工艺）、降低成本线路清晰等优势。由于沉没成 本较大，目前的光伏龙头企业大多选择 TOPCon 技术，这也使得新进入光伏产业的公司 具有后发优势，能够提前布局下一代光伏技术。
从以上分析得出结论，HJT的确具有非常强的优势，不过目前也有两个严重不足的劣势，一个是成本问题，一个就是良率问题。
先说成本问题：
HJT目前产线成本还要 4 亿/GW左右，而TOPCon 电池生产线可在 原有的 PERC 电池生产线上改造，改造成本仅 0.5~0.8 亿元/GW，具备显著的成本优势。
再就是良品率：
由于市场还没有大量的HJT电池量产，从已经投产的公司数据看，产能利用率比较低，而这最大的可能就是良品率上不来，如果良品率上不来，未来的发展就存在巨大的障碍。
值得注意的是，通威股份与隆基绿能是光伏电池片领域乃至光伏产业链中的头部企业，其皆对于 HJT 电池保有较高关注且有试验线，如隆基绿能在 2022 年 11 月以 HJT 技术刷新硅光伏电池的转换效率技术，通威股份在合肥等地皆有布局 HJT 光伏电池试验线，但是头部企业尚未规划较高产能：
由于TOPCon 电池现在具备相当大的成本优势，龙头光伏企业在TOPCon都是大量上产能：
TOPCon 较 PERC 销售溢价明显，成本端差异已不大，具备较好经济性 售价方面，当前 TOPCon 较 PERC 具备 0.1 元/W 以上的溢价，主要原因是：
1、TOPCon 相比 PERC 电池具有高效率，进而摊薄面积相关 BOS 成本；
在电站系统中 BOS 成本是指除了光伏组件之外的成本，包括支架、逆变器、电缆等设备成本和施工、维护、土地建设等其他 相关成本。由于电池组件效率的提升，使得单位光伏组件面积的瓦数相应增高，在计算单瓦 BOS 成本时可以得到摊薄。在电站项目中，逆变器和箱变的价格是按瓦计价，因此组件效率提升不会摊薄这部分的成本。
2、TOPCon 具备高双面率+低温度系数+低衰减等优秀特性，可提高电站生命 周期发电量，降低下游 LCOE，从而在销售端带来溢价，我们测算得 TOPCon 理论溢价可达 0.15-0.2 元/W。
3、成本方面，当前领先 TOPCon 电池厂可将成 本差异和 PERC 控制在 0.03 元/W 以内。综合考虑收入和成本两个维度，当 前 TOPCon 较 PERC 单瓦盈利高 0.07 元/W 以上，具备较好经济性。
从目前状况来看，未来两年TOPCon都相对具备较大的成本优势：
另外还有一种路线就是XBC电池，包括了IBC电池、爱旭的ABC电池、隆基的HPBC电池，XBC电池目前不是主流方向，我们就不展开讲了。
最后总结：
1、HJT电池前景看起来很美好，但是目前成本优势没有，另外量产的比较少，而且更多的都是新进入者，这些公司本身无论从技术还是资金实力上看都比龙头企业差很远，他们希望是弯道超车，但是谈何容易。
2、随着硅料下跌，TOPcon电池随着产能增加和技术的进步，成本下降空间还很大，从而同其它电池路线拉开的距离越来越大，对于一个已经非常有竞争力的产品，还有没有必要进行技术的革命其实是个未知数。
3、在市场环境好的时候，光伏行业新路线非常诱人，也容易融资，但是风停了后，融资会越来越困难，没有龙头企业的参与，HJT还能否成功其实是需要打问好的。
同样是看好光伏，如果大佬选择的是参与TOPcon路线，则最终结果会完全不一样！
毕竟22年一季度开始进场钧达股份是可以赚几倍的。
$金刚光伏(SZ300093)$ $钧达股份(SZ002865)$
@小余余888
