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【浙商固收||高宇】地产后市演绎的三点关键看法

五一路牛仔

航行五百年的公社达人

2022-03-30 23:52:52

🧑🏻‍【浙商固收||高宇】地产后市演绎的三点关键看法

Q：什么指标能前瞻和印证地产投资走势？
A：后续地产投资修复的主线为“稳需求+稳开发+去库存”，动态追踪需求周期和开发周期的核心定价指标是预判地产投资走势的关键。
第一，需求周期方面：今年政府工作报告对地产需求侧已做定调，在严守“房主不炒”的长效机制的底线下，各地方仍有因城施策提振需求的空间。目前多城需求政策底已现，但受到“奥密克戎疫情扰动+居民对按时交付有担忧+居民对房价上涨预期不足+改善性住房和新市民住房刚需释放缓慢”等因素的影响，需求周期的修复是一个慢变量。我们认为，居民购房意愿和购房能力的提振要求进一步的政策推动，各城市在户籍政策、财税政策和居民信贷政策等方面仍需再做放松。
对投资者而言，若要判断“政策底→销售底”的链条是否打通，核心需关注两大指标是否出现修复迹象：（1）M1是否企稳回升。M1由流通中的现金和单位活期存款构成，反映了居民、企业和政府部门的流动性充裕程度和资金松紧程度，是投资的“蓄水池”，是经济周期变动的前瞻性指标。对于地产链条而言，M1企稳回升说明了两点：第一，居民当下购房意愿提升，第二，企业入账的购房款增多，此时需求环节和开发环节将共同指向地产销售底。（2）商品房销售面积环比是否企稳回升。短期看环比，长期看同比，销售的变动领先于土拍和施工的变动，商品房销售是地产全周期变动的重要前瞻性指标，投资者应高度关注高频销售数据是否有回暖迹象。
第二，开发周期方面，流动性拖累地产投资是核心问题。受到“开发商流动性困难→施工开发进度放缓→居民担忧不能按时交付→居民购房意愿下降→商品房销售不振→开发商销售回款流动性进一步冻结”的负循环链条的影响，开发商的流动性风险倍数放大，资金链紧张的负面作用蔓延到施工环节，地产投资受到拖累，因此当前开发环节流动性困境亟待解题。
若要判断流动性对地产投资的拖累是否减缓，投资者核心需关注施工面积和建筑工程投资累计同比是否有企稳回升。逻辑有二：（1）地产投资60%以上由建筑工程投资构成，建筑工程投资=施工面积×单位造价成本，两大指标和地产投资的走势高度相关。（2）对于地产投资而言，新开工和土地购置是噪音项，施工及建筑工程是频率上的印证性指标、预期上的前瞻性指标，只要施工能企稳回升，地产购置的短期波动影响难以扭转投资长期走势。

Q：对地产投资未来几个月走势怎么看？
A：第一，本轮地产行业风险是流动性问题的风险释放，并不是供需周期错位的演绎。2021年风险演绎前，商品房市场本身处于供需紧平衡状态，商品房库存及去化周期相对稳定；风险演绎后，流动性问题向供需维度过渡，供需紧平衡被打破。因此，本轮地产投资修复的关键是流动性的修复。
第二，流动性修复需要供需两端一起推动，核心在于预售款监管政策的打开。一方面，目前需求端面临“居民购房意愿和购房能力不足叠加居民部门杠杆率经历过周期检验”的风险，而供给端面临“信贷和预售资金监管”的约束，单支线改善难以有效提振投资，因此供需维度必须一起发力。另一方面，就预售款监管政策本身而言，出发点是善意的，地方政府为了保项目保交付有动机采取更严格的预售监管，但是局部最优解并不是全局最优解。如果说信贷政策的收紧是本轮地产走弱的“导火索”，那各城市预售款监管加强就是“压垮房企流动性的最后一根稻草”，预售款（含按揭）占到房企资金来源的半数以上，政策收紧后开发商大量资金无法盘活。因此，后续预售监管的模式、计提比例或者提取方式的放开必须期待。
第三，地产投资的后续走势节奏难辨，但方向清晰。我们判断地产的拐点一定会出现。在稳增长既定经济目标下，地产投资回升具有必要性，类似于2018年的基建，本轮稳增长就是稳地产。但是，节奏取决于政策，明确方向后不妄图揣测时点。

Q：怎么理解地产债风险？
A：第一，地产行业风险的本质是行业层面的流动性问题，并不是个体层面的资产质量问题，Beta的冲击远大于Alpha的冲击，投资者应增加对宏观和中观层面的关注而非个券的关注，若行业迎来流动性修复机会，则投资胜率将提高。
第二，目前政策意在保项目保交付，而非保企业，更非保兑现，同时当下地产行业正面临去杠杆，后续地产的周期性将逐渐消失，会有较大一批企业出清甚至违约。因此，我们不建议做基本面左侧布局，建议采用中短债信用中高等级加杠杆策略。

‼风险提示：地产投资超预期下行；需求端政策打开不及预期；地产政策再收严。

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