1、毛利率下滑导致报表低预期 以Q3、Q4、Q1三个季度来看最核心的影响因素，三个季度收入293/570/487亿元，毛利82/141/71亿，毛 利率27.9%/24.7%/14.5%，净利率11.2%/14.4%/3.1%。Q1比Q4毛利率下滑10.2个百分点，毛利净值减少 70亿。除了毛利外，1）费用端比较平稳，三个季度都在10-12%的费用率，Q4、Q1分别为58、53亿；2） 其他非经营性损益差异在10个亿左右，3）Q1税多交了2个亿。整体看是可控的。 

2、毛利率下滑的核心原因 

2.1、原料（主要矛盾） 以季度均价（以NCM523、材料行业平均为假设）来看，Q4较Q3和Q1较Q4碳酸锂价格环比上涨分别为 100%和100%（从10万到20万再到40万），综合其他材料上涨pack成本分别为11%和16%。从宁德Q4较 Q3下滑3.2个百分点、Q1较Q4下滑10.2个百分点来看，第一个翻倍阶段宁德以库存、产业链综合优势地位 进行了对冲，毛利率下滑不显著；第二个翻倍价格失控、加上第一个阶段全市场库存是逐步下降的，宁德 这个阶段对冲是失效的（甚至可能因为一些原因放大了），因此Q1毛利率下滑显著。（注：50GWh的碳酸 锂需求是3万吨，10-15万/吨的损失会带来季度30-45亿的成本上升）

 2.2、金融品衍生品带来的损失 公司根据业务开展正常的金属和外汇的套保业务，也确实产生了亏损。结合衍生金融负债科目和资产负债 表中其他综合收益的变动，我们可以大致看出公司衍生品是亏钱的。结合资产负债表中其他综合收益 ——“现金流量套期储备”来判断。理论上，期末现金流量套期储备-期初现金流量套期储备=衍生品价值波 动-套期平仓后从OCI转至利润表（主要在营业成本中）。其他综合收益“现金流量套期储备”本期变化是 -11.7亿。假设在去年Q4-今年Q1期间，衍生品价值波动>17.9亿（衍生品金融负债），这意味着>6.2亿的 亏损转入了营业成本中，增加营业成本。 

2.3、固定资产增加带来的摊销 Q1公司固定资产563亿，较Q4的413亿增加了150亿，这也带来成本的增加。 3、毛利率波动带来后期环比弹性 从上面的分析来看，一季度毛利率下滑的主要原因是锂价波动（毛利率从24.7%降到14.5%，净利率从 14.4%降到3.1%），因此对于后续展望来看：1）锂价已经相对稳定并下降；2）向下游的提价持续推进。 因此，假定平均涨价10%，毛利率一旦恢复，从净利润角度来看将带来比较大的弹性。 综合以上内容，我们对公司后期的利润恢复还是比较有信心的，今明年业绩预期240/390亿，当前市值9541 亿（40/24倍）如果节后出现调整，建议积极关注。

 二、此外，我们认为宁德一季报基本就是最后一个利空，板块反转也不远了 新能源车、电池及材料是今年基本面有确定大成长的行业，目前板块估值（统计了从设备到车共76家公 司）22/23年估值对应为30/21倍，复合增速高、估值低，强烈建设逐步增加仓位，我们在前期跌幅较大的 公司里选择一批确定性强、估值低、有共识的标的：

 比亚迪：公司单车利润、新车型均存在边际改善预期，销量兑现确定性高，继续重点推荐。

 德方纳米：磷酸铁锂龙头，受益于储能行业加速成长；市值380亿，22/23年利润20/25亿，18/15倍。 科达利：短期海外产能放量，长期4680量利齐升。市值261亿元，22/23年利润11/16亿，24/16x。

 中科电气：短期产能快速放量，弹性大。市值188亿，22/23利润7/11亿元，25/16倍。 

四方光电：高端传感器龙头，车载加速放量。市值76亿，22/23年利润2.6/3.9亿，29/19倍。 立中集团：免热合金切入一体压铸赛道打开想象空间。市值106亿，22/23年利润6.7/9.8亿，16/11倍。  

远东股份：线缆业务稳中有进，电池进一步扭亏。市值82亿，22/23年利润10/14亿，8/6x。 

协鑫能科：二季度开始换电建站逐季加速，市值209亿，22/23年利润14/18亿，18/14倍pe。 

三花智控：汽零热管理龙头，盈利能力提升。市值602亿，22/23年利润23/29亿，26/21倍。 

银轮股份：降本增效，市值62亿，22/23年利润3.5/4.2亿，18/15倍。