(浙商证券)



（一）投资框架：借助智能手机和电动车寻找共性

产业周期是我们立足5-7年选择结构的关键线索。

2023年以来新一轮产业周期已经开启，AI和高股息是潜在两大引领线索。产业周期的更迭，通常伴随着结构的大切换。


产业周期通常主导5-7年的市场主线，对新兴产业而言，长达5-7年的运营通常分为主题投资主导阶段和盈利释放主导阶段，从基本面来看，两阶段的分水岭在于爆款产品出现。

对AI而言，在爆款产品或应用诞生前，当前仍处在主题投资阶段。但是主题投资阶段也有牛股诞生，核心线索在于盈利释放，而盈利释放通常按照产业发展规律，通常上游率先爆发。

对现阶段AI而言，按照产业链发展顺序，结合盈利释放线索，2023年至今的牛股诞生领域集中在运营商和算力等基础设施环节。此外，部分具备盈利释放线索的低算力应用也有望诞生牛股。与此同时，现阶段MR、人形机器人、自动驾驶等AI应用是主题发酵线索，后续爆款诞生是走向盈利主导的关键。
（二）主题阶段：上游通常是挖掘牛股的核心线索

主题投资通常对应产业发展前期，产业链中游环节承上启下快速发展，众多公司竞相入局，产业链中游的快速扩容会显著提高对上游环节的需求，然而上游产能通常短时间内难以迅速提升，这意味着上游资源赛道的成长性和稀缺性同时具备。因此，新兴产业发展早期，产业链上游通常会被市场给予较高估值。

1.智能手机：电子技术创新

2009年至2010年是智能手机的主题投资阶段，基本面线索集中于电子技术创新等环节。





而盈利率先释放是电子在主题阶段领涨的核心驱动。
统计电子涨幅前十公司，均为智能手机相关触摸屏、LED、集成电路芯片等硬件端，换言之，电子技术创新作为智能手机上游率先爆发。



2.新能源车：锂钴等资源品

2015年6月TMT见到拐点后，2016年至2021年迎来新一轮产业周期，大消费和新能源是引领方向。其中，对新能源而言，2016年至2017年是主题投资阶段，2019年至2021年是盈利释放驱动。

特斯拉Model3作为爆款车型，是电动车行情从主题驱动转为盈利驱动的分水岭。





2016年至2017年是电动车的主题投资阶段，以锂钴为代表的上游资源，是电动车产业链的盈利率先释放环节。



映射到股价，2016年至2017年，上游资源是电动车产业链率先诞生牛股的方向。


具体到公司，期间涌现华友钴业、寒锐钴业、赣锋锂业、天齐锂业等牛股。






（三）AI展望：盈利线索看运营商和算力率先爆发

2023年以来新一轮产业周期开启，从已有线索看人工智能和红利资产或是引领方向。对AI而言，结合产业发展现状，目前仍处于AI技术突破的关键时期，爆款应用或产品仍需进一步等待，目前AI整体处于主题投资阶段。

因此，对于AI产业链而言，算力和运营商是率先爆发环节，也是现阶段诞生牛股的核心线索。


1.股价表现：算力环节领涨

2022年11月30日OpenAI正式推出ChatGPT-3.5至今，就美股AI产业链的公司表现，涨幅居前的公司有SMCI（840%）、英伟达（404%）、Meta(大模型)等。其中超威电脑（SMCI）业务聚焦在AI算力服务器，而英伟达则是全球最大的AI算力芯片供应商。

超威电脑（SMCI）和英伟达的表现，一方面是受益于中下游需求爆发而带来的估值提升，另一方面是业绩率先释放。具体来看，超威电脑（SMCI）23Q4营收为37亿美元，同/环比+103%/+73%，净利润3.0亿美元，同/环比+68%/+89%；英伟达23Q4营收为221亿美元，同/环比+265%/+22%，净利润123亿美元，同/环比+769%/+33%。

就A股AI产业链公司表现而言，算力和运营商环节的重点公司涨幅较高。


2.盈利线索：运营商和算力

结合智能手机和电动车主题阶段的投资路径，盈利释放是支撑股价上涨的核心线索。基于此，我们结合历史业绩情况和24年业绩预测的两个角度分析AI上游主要环节。

从2023年前三季度的已有归母净利润看，其一，CPU/GPU环节公司盈利情况分化；其二，光模块主要公司处于盈利状态，且增速较快。

站在当前，2024年业绩释放应作为重点关注方向。