今天A股化工板块大涨，全天涨幅3.59%，位列全市场第一。截至今日，2021年以来，化工板块涨幅达10.48%，涨幅也位列全市场第一。特别是上周四、周五，化工板块随着大盘下跌明显回调，我们团队是率先发声，明确指出化工行业基本面向上，化工行业迎来配置良机。因此，今天板块的大幅上涨也是在我们团队的预期和框架内的。

我们今天会议聚焦于两点，首先是为什么回调之下看好化工板块，其次是大涨之后，如何把握化工主线逻辑，需要聚焦于哪些标的？

 我们先来看第一点：为什么要敢于加仓化工板块。

首先，景气上行。化工行业属于社会中游行业，整体景气与宏观经济相关度较高。自去年下半年以来，随着疫情逐渐控制，化工行业的景气度逐季度改善。特别是进入三季度，我国出口相关产业在内外疫情节奏差之下，走出了大幅增长态势。化工作为重要参与者，行业供需平衡被逐步拉紧，产品价格开始明显上扬，并延续至年底。走出了令人印象非常深刻的淡季不淡行情。站在当下，化工行业景气仍处于向上通道。

原油向上趋势没有改变。根据EIA数据，原油库存已经入5年区间，整体供需处于去库阶段。而供给方面，沙特、伊拉克愿意超额减产，在淡季对油价提供有力支撑。并从侧面反映出行业供给主导权正在重新回归OPEC手中。展望后市，我们仍看多油价，油价也将从成本和需求双向对行业景气提供支持。

第二，宏观经济向上。近日，IMF调高全球经济增长预期，进一步表达乐观情绪。而蓝潮席卷美国，拜登政府刺激方案也将从需求面利好全球经济。我国化工行业深度全球产业链，将充分受益海外经济向上。

第三，化工自身景气周期。从长周期看，我国正处于21世纪以来的第五轮化工景气周期的初期，行业PPI仍处于向上通道，预计在2季度转正，龙头企业业绩是在去年3季度开始改善，而二线龙头改善则是从去年4季度才开始，按以往经验，景气通常达6-8个季度。如果从产能周期角度去看，通常化工行业固定资产投资周期高点提前2-3年于行业景气周期高点，本轮固定资产投资周期高点时在2019年，因此行业景气仍处于向上阶段。因此，无论是从油价、宏观经济和行业自身周期出发，化工行业景气上行的确定性极高。

其次，格局优化。刚才讲了行业的景气度，在我们的框架中属于贝塔的部分，在我们中泰化工团队的推荐中，实际上我们更看重的是行业的阿尔法部分，也是我们一直和大家所强调的，从17年供给侧改革和行业自身出清后带来的格局优化。

在讲这点之前，我需要和大家强调一点，化工行业是一个肥尾行业。从总量看，伴随我国人均收入提高，劳动力由第二产业向第三产业转移，制造业对经济总量的贡献也逐渐下滑。然而对比发达国家的产业演化轨迹可以发现，美国制造业增加值占GDP比重存在肥尾效应，2010年以来制造业在国民经济中的占比趋于稳定，且在这之中，化学产品对GDP的贡献稳定，塑料和橡胶制品对GDP贡献在2000年后有所下滑，但近十年依旧维持稳定的水平。从这个角度看，我国化工行业尽管已从增量市场转向存量市场，但存量规模的庞大体量和对整体经济的拉动作用不容小觑。而且，化工企业的竞争壁垒根植于对材料的理解和应用，可以适应于每一代的技术变革。所以回顾过去100年前，美国股市里的汽车行业龙头、医药行业龙头、制造业龙头都换了，但是化工行业的龙头仍然是巴斯夫、杜邦等。

那么，对于我国化工的行业格局优化，我们可以发现存在天时地利人和。

天时，十三五以来，我国环保政策持续收紧，化工作为重点行业，落后产能被不断清退，行业进入门槛陡然增高。

地利，化工用地的稀缺性日益凸显，“退城入园”将更好的资源向高效率的企业倾斜，政府对于化工项目也更加慎重。以化工大省山东为例，山东省化工园区数量从整治前的199家整合到85家，数量下降了58%，且不再新增，如有新增就是建一撤一。

人和，化工龙头企业正通过薪酬激励留住核心人才，并吸引外部高端人才。化工企业的人均收入并不低，特别是龙头企业。万华化学2019年人均薪酬高达26万元，15-19年薪酬复合增速达8.9%，相比于其他行业龙头非常强的竞争力。华鲁恒升的员工工资也是保持了从2008年之后的十三连涨，都是很难能可贵的。更重要的是，伴随我国基础教育的普及，我国已逐渐从人口红利转变为工程师红利，2018年我国工学硕士和博士毕业人数分别达到18.7万人和2.2万人，本科毕业生数已占15-64岁总人口的0.4%。充足的人才储备为化工龙头企业的发展源源不断输入新鲜血液。

在这些作用之下，我们可以看到化工行业的竞争格局正在摆脱之前企业多产能杂技术层次不齐的无序竞争，走向龙头集中的有序格局。表现为，行业竞争门槛提高，竞争者数量减少，企业质地不断优化。化工行业单个企业的平均资产规模不断扩大，且盈利能力也显著提升。以A股上市企业为例，十年前，固定资产规模前5的企业贡献了全行业12%的净利润，而2019年，固定资产规模前5的企业净利润总额占到全行业的38%。

化工龙头企业也逐步开始了上游化、大型化、一体化的三化路线。例如，万华化学的大乙烯一期已经投产，新材料管线也开始逐步进入落地阶段，柠檬醛及衍生物一体化项目环评进入公示阶段。荣盛石化、恒力石化等大炼化企业也是下游聚酯企业步入上游，实现企业大发展的非常好的例子。

最后，景气超预期，成长更长远。站在当下，我们认为行业的景气存在超预期的可能性。第一，从我们草根了解的情况，无论是PVC为代表的房地产后周期产业链，还是化纤相关的纺织服装产业链，贸易商的反馈都是海外库存水平较低，从贸易商到零售商再到终端消费都没有完成补库。第二，化工行业有一个特点在于产业链链条长，在上一轮景气周期，涤纶长丝的表观消费增速一度达到了15%，但是下游终端纺服增速始终处于5-7%，这是因为当行业景气来临，产业链全方位的补库将放大对上游材料的需求，那么补库就有超预期的可能性。第三，海外装置复产低预期。海外化工行业的资本开支集中于上世纪70年代，设备的维护性和技术的更新性较差，而化工装置紧密度高，原料包括强酸强碱，通常具有较强的腐蚀性，装置负荷从低到高并非易事，上一轮周期中，海外装置事故频发是很多产品价格上天的外在催化，因此大家担心的海外供给恢复或许在化工行业存在低预期的可能性。

成长性的超预期更是如此。第一，化工作为一个行业，是社会发展永远也离不开的，每一轮的技术发展，它的背后都有材料发展的支撑。过去20年，我国化工行业发展很快，但是从我们的角度看，仍处于原料阶段，而非材料阶段，原料是指模仿，利用中国制造的低成本优势，利用中国人吃苦耐劳的品质，通过产品价格的优势打入到别人现有的产业链里，在这方面，过去二十年，中国化工行业可以说打遍天下无敌手。但是，现在行业要向进一步，就必须要过度到材料阶段，即从成本型生产企业向客户型研发企业过度。可喜的是，我们看到无论是万华化学还是扬农化工，有一批的化工龙头，正在利用自身积累的技术、资金和人力优势向这方面去努力，这块将是未来化工行业非常重要的看点。

第二，化工行业走出国门，融入全球发展。化工这个行业是一个外向型行业，从历史上看，全球的化工巨头无不都迈出了自身的国门，从实现了对突破了发展的地理限制。我们国家已经有一些非常优秀的企业走了出去。万华化学在2011年就成功外延并购了匈牙利的BC，玲珑、赛轮等企业在东南亚的布局也非常成功，未来我们可以期待更多的化工企业走出去。

以上就是我们为什么会在回调之下，坚定看好化工板块的理由。

 接下来，我们将汇报大涨之后，如何把握化工主线逻辑，需要聚焦于哪些标的？

我们认为，整体化工行业步入景气的时候，首先是对行业的超配，其次，在具体方向上，我们团队建议关注内外双循环的两大主线，外循环核心在原油，建议关注炼化（荣盛恒力桐昆）、煤化工（华鲁宝丰）、油服（中海油服），同时看好年后纺织服装板块超预期（涤纶-桐昆新凤鸣，粘胶-三友，氨纶-华峰）。内循环看农化，粮食安全带动上游农资行业进入景气，建议关注新洋丰、云图控股和史丹利；以及转基因利好的扬农化工和利尔化学。

 接下来，由我们团队的张波和大家汇报下煤化工的情况

张波：下面我来重点介绍一下煤化工板块。我国缺油少气的资源禀赋决定了能源消费结构与全球有很大的不同。根据BP世界能源统计年鉴，2019年世界能源消费结构中石油占33%，天然气占24%，煤炭占27%；而中国由于石油和天然气资源短缺，煤炭资源较为丰富，能源消费量中石油占20%，天然气占8%，煤炭占58%，煤炭占比远高于世界平均。

发展煤化工是我国能源安全的重要保障，也是内循环的重要环节。过去一百年中，石油化工已成为推动各国经济发展的支柱产业之一，其中乙烯、丙烯、丁烯等烯烃是石油化工的核心。近几年国内东部沿海炼化装置大量投放，聚烯烃下游需求快速增长，我国原油进口量从2010年的4.5亿吨增加至2019年的6.5亿吨，年度进口量已占国内消费量的78%。面对错综复杂的国际环境，国家正着力构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。在原料端，煤炭是我国能源自给的主力，煤化工作为内循环的重要着力点，有望迎来新的发展契机。

过去一年煤高油低是由于国内外疫情恢复节奏不同。但是上市公司仍给出非常好的业绩。2020年前三季度，宝丰能源实现营收113亿，同比+16%，实现归母净利润32亿，同比+11%。华鲁恒升实现营收90.43亿元，同比下降14.77%，实现归母净利润12.91亿元，同比下降32.52%，主要系受宏观经济环境及疫情影响，产品价格下降导致营业收入降低。龙头底部业绩夯实，阿尔法不断提升。

煤高油低情况下，成本竞争力成为煤化工的关键制约。煤化工和石油化工在终端产品存在交叉和重叠，2020年国际油价低位运行，而煤炭四季度受天气等因素影响，价格大幅上涨，目前已经达到800多接近900元/吨的价格，远超过去几年500-600元/吨的均价。下游产品价格大幅下降挤压了煤化工企业的盈利空间。站在当前时间点上，我们觉得后续伴随全球经济复苏，油价有望逐步回升，煤炭价格在短期冲高后有望逐步回落至平均水平，油煤比有望从目前的0.06逐步回升至过去十年的均值（0.1左右），煤化工盈利能力有望大幅提升。

煤化工的企业正在演绎出更为丰富的龙头成长路径，成本竞争力的核心在于资源和效率的优化配置。

1）从资源端出发，我国煤炭主要分布在山西、陕西、内蒙古等省区，适宜发展耗煤量较大的煤制甲醇、煤制烯烃产能，规模优势+能源成本是西部煤化工企业的核心竞争力，代表企业为宝丰能源。反之，乙二醇煤单耗相对较低，而下游集中在华东、华南区域，生产企业也集中在华东沿海地区。

2）从效率端出发，煤气化反应是一个复杂的过程，不仅与煤种适应性和转化效率有关，还与运行稳定性、投资成本、环保效益等息息相关，企业之间成本相差悬殊。企业可凭借优秀的运营能力拉开成本差距，代表企业为华鲁恒升。

下面我们重点介绍一下华鲁恒升。公司成功打造“一头多线”柔性联产的生产模式，做到原料煤的利用效率最大化，主营产品包括肥料、有机胺、醋酸及衍生品、多元醇、己二酸及中间品几大板块。公司主要产品包括尿素，DMF，醋酸，乙二醇，己二酸等。公司通过对核心技术平台的技术改进和持续增加，使产品产能的种类扩增和不断投放，实现了公司产品结构多元化和营收、业绩的持续稳步增长。自上市以来，公司营业收入复合增速为22.49%，业绩复合增速为26.35%。

在今年面临疫情巨大冲击的情况下，公司前三季度利润接近13亿，Q4以来得益于需求向好，产品价格趋势向上。据wind，公司主要产品尿素、DMF、己二酸、醋酸和乙二醇Q4均价为1766元/吨、9052元/吨、7525元/吨、3333元/吨和3835元/吨，环比+98元/吨、+2741元/吨、+1355元/吨、+817元/吨和 +154元/吨。其中，除仅DMF由于对手退出和行业需求改善拉动处于高位，其余产品价格价差均处于中低位，底部业绩夯实，后续伴随着全球经济复苏，油价上涨，公司业绩存在向上修复空间。

作为煤化工企业，公司始终面临煤炭指标不足的桎梏。随着年内山东省政策松动以及后续能源指标交易平台的推出，十四五期间山东省从一刀切转为优胜劣汰，公司作为优质煤化工龙游企业，有望充分受益于行业格局向好。

此外，公司积极推进项目扩张，一方面推进本部精己二酸品质提升项目和己内酰胺及尼龙新材料项目的建设，预计于2021年投产，助力公司向高端转型，另一方面积极推进荆州第二基地，目前已经签署项目协议，一期项目总投资不少于100亿元，建设功能化尿素、醋酸、有机胺等产品，发展上一台阶。

下面我们重点介绍一下宝丰能源：公司以煤炭开采为出发点，通过对煤炭资源分质、分级高效利用形成焦化、煤制聚烯烃，对焦化和煤制烯烃副产物进一步深加工，发展出精细化工产业链，实现对煤炭资源的吃干榨净，目前已建成上下游紧密衔接、物料平衡的循环经济产业链，产品种类多样，且综合附加值较高。公司目前拥有焦炭，煤制聚乙烯、聚丙烯产能，目前焦炭、聚乙烯、聚丙烯产品价格分别为2750元/吨、8600元/吨和8800元/吨，环比Q3均价提高965元/吨、2093元/吨、366元/吨。

公司成本优势显著，公司循环经济产业链一次性规划，集中布局，分期实施，形成了超大单体规模的产业集群，上下游生产单元衔接紧密，大幅降低了单体项目投资、公辅设施投资及财务成本。与国内同期同规模投产项目相比，投资成本节约 30%以上。公司产业链紧密衔接，使上一个单元的产品直接成为下一个单元的原料，有力保障了原料的稳定供应和生产的满负荷运行，大幅降低了能源消耗、物流成本、管理成本，运营成本比同行业同规模企业低约 35%。公司有息负债规模较小，融资利率低；实行产销平衡的经营策略，流动资金占用少；采用先款后货的销售模式，资金周转率高；公司闲置资产极少，资产利用率高。公司充分发挥规模优势和产业链集中优势，实施扁平化管理，企业管理人员占比少，人工成本低；实施规模化采购和集中销售，采取直购直销模式，采购、销售管理成本低；作为年轻的现代化工企业，公司员工普遍年轻化，退休人员极少，企业负担较小。管理成本优势比较突出。

公司新项目逐步推进，成长性凸显，此外，公司拟在内蒙古乌审旗建设煤制烯烃项目，一期项目乌审旗发改委核准批复，后续经国家环保部门批复后开工。

 接下来，化纤和炼化板块有一定的关联性，接下来由我们团队的夏文奇和大家汇报下大炼化和化纤的情况。

夏文奇：首先汇报下炼化的观点，我们认为，在这个时点，民营炼化是一个阿尔法与贝塔兼具的资产。

阿尔法方面：2019年，以浙石化、恒力石化为代表的民营大炼化项目先后投产。这些民营炼化装置从设计上看，产品结构合理、化工品占比高，二次加工能力强、规模优势显著，同时作为民营企业，经营效率高，对比国内其他炼化，盈利能力都非常强劲。

贝塔方面，炼化是一个顺周期的行业，随着疫情推广以及经济的复苏，未来无论是油价的上涨还是说化工品价差的扩大，对于炼化的能力都会有很强的提振。

建议关注荣盛石化，公司浙石化是国内竞争力最强的炼化，一方面，整个炼化项目化工品占比高，下面配套了PC、丙烯腈、苯乙烯等等的高附加值化工品占比高，带来公司整体的高营收，与上海石化相比，2019年的价格体系下，加工一吨原油浙石化能多产生将近400元的营收，另一方面，装置二次加工能力强、原油吃干榨尽，氢气以及的能源的配套也非常完善，这些都给带给公司显著的成本端优势。同时区位优势好，地处浙江舟山，贴近华东这样一个成品油和化工品消费的核心的地区，所有产品均能够就近消化，公司一期的炼化项目投产后，公司全年利润71-76亿元，同比增221.72% - 244.38%，二期项目第一批装置已经于20年10月投产试运行了，预计2021年将逐步贡献业绩增量，远期炼化作为现代化工的基础，产品向高端化的潜力巨大。

化纤的观点：

化纤行业整个看，16-18年为相对景气的周期，之后景气出现下行，按照2-3年的景气周期，20年期将逐步进入景气周期，但是20年疫情对行业的复苏进行产生了一定的扰动，但是仅仅只是把复苏进程延后了，目前随着疫情的控制，行业自身进入了一个景气上行的周期。

另一方面，2020年，疫情对于全年的需求产生了较强的抑制，相对而言，国内的疫情控制更为有力，需求恢复也更加迅速，到8月份，我们看到国内单月的服装社会零售额就已经是正增长了。海外需求方面，整个需求的回暖是相对滞后的。但是进入21年，随着疫苗在海外逐步推广，本身抑制的需求将在21年得到释放，叠加上我们看到的，比如美国的服装面料批发商这样一些库存处于低位的状态，我们觉得21年整个化纤的需求会比较强劲。

从细分看，化工这边主要是三个细分的化纤产品，

1）涤纶：国内产能约4200万吨，需求在3500万吨附近，且每年保持6-8%附近增速，行业处在一个供需相对平衡的状态。近几年因为行业集中度的提升以及设备方面的限制，行业扩产有序，2020年看，行业新增产能在300万吨不到的一个水平，同时因为疫情的原因，出现了100万吨附近产能退出，整个21年看，行业新增的产能仍维持在300万吨以内，因此整个供需平衡会处于更加健康的状态。库存方面，目前POY库存仅为3天，处在历史极低的位置，长丝POY价差850元/吨，处在五年的相对的低位，随着春天旺季来临，长丝盈利明显改善。关注桐昆，受益行业景气复苏，未来公司布局洋口、沭阳两个项目，到2022年将进入产能释放周期，成长性凸显，另外公司拥有浙江石化20%股权，前三季度联营合营企业分别实现投资收益3.20亿元、5.76亿元和6.70亿元。目前浙石化二期首批装置已试生产，预计2021H1打通全流程，投产后公司投资收益有望更上一台阶。

2）粘胶：2016-2018年为粘胶短纤景气周期，因此之后两年产能迅速扩张100多万吨。到2020年开始，粘胶短纤后期没有新增产能了，因此行业迎来了长周期的景气周期。目前，基本所有的粘胶短纤厂都无库存，且大部分有预售2-3个月量的情况，价差在6000元/吨附近，上一轮景气周期时价格超过7000元/吨，我们认为还有上涨的空间，景气有望维持。关注中泰。公司粘胶弹性较大，同时公司还有PVC产能，且电力和电石均自备，最近PVC价格也维持在7000元/吨左右，盈利能力也较强，近期公司做了业绩修正，单季度业绩5.5-6亿之间，也非常亮眼。

3）氨纶：国内产能86万吨，且近几年新增产能少，2021年氨纶净新增产能为华峰、华海，均预计下半年投产，总量有限，供需紧平衡。10月以来，氨纶开工率由80%提升至88%，库存从31天降至17天，处于历史非常低的位置。价差方面，目前氨纶价差22000元/吨，接近14年景气高点。关注华峰化学。公司氨纶成本有事显著，且处于持续扩产阶段，之后六年加码30万吨氨纶产能，向全球氨纶龙头全速进发。

 最后，和大家汇报下农化的情况。

我们近期以“食为政首，粮安天下”为主题开了7场专题电话会议，与大家分享我们对农化行业的观点：

为什么说粮食安全是发展内循环的前提？中国用全球9%的耕地、6%的淡水资源生产的粮食，养活了占全球近20%的人口。短期内，新冠肺炎疫情引起的全球粮食市场波动对我国粮食安全是一大考验，中长期看，保障粮食安全必须提升粮食生产能力和抗灾能力，相关农资（农药、化肥）的供给至关重要。

2020年我们注意到，主粮价格均有上涨，带动种植行业景气上行。2020年玉米、小麦、粳稻、早稻、大豆价格涨幅分别为38%、3%、14%、3%、27%，玉米和大豆在供需偏紧的情况下涨势明显。当下玉米库存已处于近六年低位，大豆因产区降雨稀少且气温偏高，种植出现延迟；需求端，两者下游都有相当大一部分饲用需求，生猪存栏持续上升带动需求好转，农产品有望进入新一轮景气周期。

农产品的景气周期反映到化工行业，主要体现在化肥和农药板块的景气上行。

1）从化肥角度，我们推荐大家关注复合肥产业链，涉及个股新洋丰、云图控股、史丹利：

为何看好复合肥行业？复合肥行业正迎来多重因素共振，行业加速反转的过程。

1）因素1——需求端：粮价上行带动复合肥景气上行，主要表现为销量和价格的提升。历史上复合肥价格和玉米等农作物价格高度相关。销售端，历史上看，11-15年玉米价格上行期，我国复合肥表观消费量CAGR为10%，而15-19年CAGR为-6%，玉米价格对复合肥用量有显著影响。本轮玉米价格上涨有望再次驱动种植面积和单亩用量的扩大。

2）因素2——格局：落后产能持续出清。复合肥行业自2015年开始下行后，产能持续负增长， 2015年行业高点产能约2.13亿吨，至2019年产能已下降至1.82亿吨，落后产能持续退出，大企业获得优质的经销商资源，竞争力进一步提升。

3）因素3——单质肥价格波动减缓，复合肥企业压力释放。复合肥的定价模式是成本加成，前期单质肥由于供改价格大幅波动，挤压复合肥利润空间，当下单质肥价格回归理性水平，有利于复合肥企业成本控制。另一方面，行业景气上行，下游农户更倾向于选择使用方便、质量更优的复合肥，复合肥价差有望进一步扩大。

4）因素4:——销售端，农化商业网络价值。复合肥为化肥产业链后端，直接对接农资贸易商和终端农户，行业龙头均形成了遍布全国的农化商业网络，从生产节奏、地理分配和种植结构三方面对化肥行业流通环节形成把控能力，商业价值极大。自2015年开始，农业产业链种植效益的递减，使市场极大地低估了这一不可或缺的商业网络价值。在上一轮上行期，有渠道优势的企业销量增速可高达20%，而行业平均增速10%左右，我们认为本轮上行期，企业的销售网络价值将再度凸显。

新洋丰：我国磷复肥的龙头企业，公司产品覆盖磷酸一铵、常规复合肥、新型复合肥三大板块。公司竞争优势兼顾生产端和销售端，生产端，公司磷酸一铵产能全国最大，随着磷矿资产注入与合成氨项目推进，公司生产成本将持续降低。销售端，一级经销商5,200多家，终端零售商70,000多家。公司在东北、湖北、河南等重点市场已经建立绝对领先的优势。东北也是玉米主产地，公司有望充分受益景气上行。新型肥是公司下一步的主要发力点，21年将投产经济作物专用肥项目，有望提升公司毛利水平，开拓新的成长空间。

云图控股：公司是产业链最为完备的复合肥企业之一，公司现已形成复合肥、联碱、磷化工及食用盐等协同发展的产业格局。公司生产端优势明显，销售端后来居上，本轮景气上行期也将成为公司的快速发展期。

生产端，公司在雷波有磷矿储量1.8亿吨，正在推进东段磷矿“探转采”手续的办理，投产后可降低磷酸一铵和复合肥成本。另外，公司的氮肥原料由联碱产业链的氯化铵提供，2021年公司计划建成热电联产项目，进一步降低氯化铵成本，也有助于复合肥毛利扩大。

销售端，公司2019年新增一级经销商1200余家，2020年上半年复合肥销量同比增长10%，销售端有望持续发力，助力公司成长。

史丹利：公司为全国性复合肥龙头，公司自2013年开始大笔投入在全国兴建生产基地，现在已完成了全国的销售布局。公司的“史丹利”牌复合肥是全国复合肥中单品牌销量最大的品牌之一。经过前几年的供给侧改革，上游原料落后产能已基本出清，原料价格也将保持稳定，公司成本压力释放。公司有望充分受益于本轮景气上行带来的销量弹性。

2）农药板块

长周期看，农药作为解决有限耕地与不断增长粮食需求间矛盾的主要方式之一，其需求呈现震荡向上、弱周期的态势。短周期看，粮食价格对农户种植积极性和种植投入产生较大影响，进而对农药需求产生影响。

供需矛盾渐缓，龙头企业再发展。自 2019 年初开始，因新增产能逐步释放，农药行业整体景气度下降，价格也出现趋势性下行。目前原药产能释放接近尾声，价格已接近历史均值，预计后续整体性的供需矛盾将缓解。对企业而言，经长期成本导向的竞争后，优质企业大多在特定细分产品建立较为牢固的护城河，有望获取相对稳定的盈利。同时，企业可选择专利过期时间短等竞争相对缓和的农药品种，横向拓宽产品线，实现持续增长。

投资建议：建议从以下三个维度寻找农药原药板块投资机会：1）需求侧，关注低毒高效农药品种以及受益于转基因技术的迭代的农药品种；2）供给侧，建议关注供给格局较好的农药品种；3）公司自身质地出发，关注客户结构优质、经营管理和工程化化能力强的原药企业。建议关注扬农化工、利尔化学。

扬农化工是国内最优质的农药企业。一方面，近几年是公司资本开支周期，优嘉三期已经于20年投产，四期项目也已经环保初审，成长性有充分保障。另外，20年11月，中化国际、扬农集团与先正达集团签署《框架协议》,若协议顺利实施，先正达集团将成为公司控股股东，新股权结构将有利于公司更好的承接先正达集团订单，发挥两者协同效应。另外一点，公司2019年完成了沈阳农药研究院的收购，公司研发能力强，有四氯虫酰胺、乙唑螨腈系列创制产品以及还有一系列在研管道产品，助力国内农药产业升级，提升盈利。

利尔化学同样是优质农药企业。草铵膦独创利尔工艺，稳定性、安全性、清洁环保方面均具备明显优势，2020年上半年，中间甲基二氯化磷开车正常试运行，正式运行后公司工艺优势将得到巩固，远期看，公司储备康宽，唑啉草酯等大单品，保障公司远期成长。 

最后，我总结下，我们中泰化工团队坚定看好化工板块，景气上行+格局优化将带来巨大的投资机会。我们团队建议关注内外双循环的两大主线，外循环核心在原油，建议关注炼化、煤化工、油服，同时看好年后纺织服装板块超预期。内循环看农化，粮食安全带动上游农资行业进入景气；以及转基因相关标的。

核心资产：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、荣盛石化、恒力石化。

行业龙头：宝丰能源、华峰化学、东方盛虹、桐昆股份、卫星石化、龙蟒佰利、三友化工、雅克科技、泰和新材、新洋丰

景气产业链：化肥产业（云图控股、史丹利），农药产业（利尔化学、广信股份），炼化板块、煤化工板块、化纤板块