1、  公司面为内生+并购；

2、  近2年增长源于跨境物流（19年并购）

3、  2020年11月份开始空运运费反弹。

一、业务结构：

       公司是中国领先的第三方国际综合物流服务商和国际物流优选方案提供者。公司主营业务包括国际空海铁货运代理、跨境电商物流、国际工程物流、国际仓储物流、其他国际综合物流服务，以及特大件特种专业物流。

  1、国际空海铁货运代理

        公司国际空海铁货运代理业务主要包括国际空运出口代理、国际空运进口代理、国际海运出 口代理、国际海运进口代理、国际铁路运输中欧班列代理五大类业务。在最近一期的中国货代物 流企业百强排行榜中，综合排名第 8 位，空运业务第 4 位，海运业务第 8 位。根据国际物流权威 机构 Armstrong & Associates 数据显示， 2019 年空运业务量在全球国际货代企业排名第 16 位。

      2、跨境电商物流

        公司跨境电商物流业务分为国际邮政航空函件（邮政小包）、集中发货专线物流、跨境电商 商品空海铁干线运输以及地面收集、安全检测、分拨、包装、清关、终端派送相关配套服务。 公司高度重视跨境电商物流的发展和布局，集中公司资源，通过组织改革、积聚人才、加大 投入、信息创新、产品方案设计、运输线路优化等方式努力打造全链条版“国际快递”，实现与 跨境电商行业快速发展的良性互动。同时积极推动投资跨境电商企业，或者与跨境电商企业成立 国际物流合资企业，以资本推动产业。 公司认为，跨境电商物流是本土国际物流企业未来几年在国际快递领域能够实现与 FEDEX、 UPS、 DHL、 TNT 等国际巨头同台竞争的最大赛道，也是公司实现跨越式发展的难得机遇。据海关 总署统计数据分析显示近年来跨境电子商务年近 40%的增速发展，今年上半年，海关跨境电商监 管平台进出口增长 26.2%，其中出口增长 28.7%，进口增长 24.4%，跨境电商增速远高于外贸整体 水平，为稳外贸做出了重要贡献。跨境电商如一匹黑马，正在逐渐成为经济发展的加速引擎。

       3、国际工程物流

        公司国际工程物流是指根据客户的不同需求，以国际空海铁货运代理为基础，通过进一步拓展和延伸，为客户量身打造工程物资一体化物流解决方案。 公司国际工程物流服务的客户主要是参与 “一带一路”沿线国家及地区的石化、电力、冶金、 矿业、核电建设、基础设施、轨道车辆等行业的中国对外走出去的企业。

        4、国际仓储物流

        公司属下的德祥集团提供特许资质进口集装箱分拨服务，拥有经相关部门批准设立的中华人 民共和国上海海关第五监管区（海关监管仓库），占地面积38,791平方米，具有进口分拨、进出 境货物报关、报检、仓储、保税、集装箱内陆运输、海关监管货物转关运输等业务为一体的综合 性专业物流服务能力。 公司在国内、中国香港、东南亚、非洲、美洲等主要港口城市经营国际仓储物流,为国际空海 铁货运代理业务、跨境电商物流业务提供基础服务保障。

        5、特大件特种专业物流 公司属下中特物流提供超限超重非标准化的物流运输服务，目前以特高压电力设备运输为主 要服务对象。铁路专用车自行设计,拥有完全知识产权,单车运输能力最大可达 1,800 吨，核心竞 争优势明显，国内市场占有率持续领先。 从国家电网公司 7 月 21 日召开的年中工作会议上知，国家电网今年固定资产投资额为 4600亿元，下半年将要完成全年 63.4%的投资，继续推动 4 条特高压线路的核准建设，分别是南昌-长 沙、荆门-武汉、白鹤滩-江苏和白鹤滩-浙江 4 条线路。 公司还通过合营企业中广核铀业（北京）物流有限公司稳步推进核铀料、核乏料、放射性等物资的特种物流运输服务，此市场发展前景广阔。

        6、其他国际综合物流 公司所从事的其他国际综合物流主要包括国际跨境合同物流、国际航材物流等项目的总包或 者分包。客户主要有中国中免、国家重要通信技术核心企业等。

二、行业情况

    1、 基本情况

         受疫情等多方面因素影响： 2020年上半年，我国货物贸易进出口总值 14.24 万亿元人民币，同比下降 3.2%，降幅较前 5 个 月收窄 1.7 个百分点。其中，出口 7.71 万亿元，下降 3%；进口 6.53 万亿元，下降 3.3%。在经历 了一季度震荡后，二季度进出口有所回稳。 国际海运方面，全球集装箱运输需求大幅缩减，全球主要船公司，均采取了并 线、停航等措施，以维持运价稳定。国际空运方面，空运运力不足，国际航线 112 亿吨公里，为去年同期的 49.8%， 航空公司利用大量闲置客机开通“客改货”，在保通保运保供以及稳外资稳外贸方面发挥了重大作用。

    2、 风险机遇

       当今世界正经历百年未有之大变局，和平与发展仍然是时代主题，同时国际环境日趋复杂， 世界经济衰退、逆全球化暗潮汹涌；“黑天鹅”“灰犀牛”事件层出不穷，不稳定性不确定性明 显增强，新冠肺炎疫情对世界格局和我国国际物流运输安全与发展产生深刻影响。 全球产业链供应链循环受阻，特别是2020年上半年很多外贸型生产企业受制于物流不畅严重影响经 营，也使国家深刻认识到国际物流安全决定企业安全，同样影响国家安全，国际现代物流服务业 已发展成为国民经济发展的动脉和基础性、战略性、先导性产业，物流高质量发展是经济高质量 发展的重要组成部分，也是推动经济高质量发展不可或缺的重要力量，其发展程度成为衡量我国 国家现代化程度和综合国力的重要标志之一。 保障国际供应链稳定性，增强国际物流服务竞争力，补齐我国国际供应链安全的重大短板， 已成为国家战略层面的紧迫任务，行业分析人士认为，在此大背景下，国家会出台更多政策支持 组建国际综合物流企业“国家队”，因为迫在眉睫。

二、2020H1业务结构及经营情况：

      上半年，公司实现营业收入 64.87 亿元，同比增长 44.37%；实现利润总额 3.62 亿元，同比增长 51.65%；归属母公司净利润 2.71 亿元，同比增长 46.39%，持续为员工、股东、客户和社会创造价值。 

      营业收入变动原因说明:

      1.国际空运。国际空运的业务量 16.73 万吨，同比下降 2.31%(由于公司电商物流的比重加大，本年度公司进行了业务量统计的重分类，将原国际空运业务量归属电商物流业务进行重分类，实际本年同口径比较，公司国际空运业务量同比增长 9.50%)；营业收入 29.31 亿元，同比增长 86.58%。2020 年空运市场受到疫情因素的影响，单位售价及成本均大幅增长，单位收入增长至 1.75 万元/吨，单价上涨因素致营业收入同比增加了 13.96 亿元。上半年空运市场整体运力紧张，价格急升，同时货量在疫情期间也大幅下降。但由于公司管理层正确的市场判断，在空运市场价格巨幅波动的情况下，国际空运业务增长超出市场水平。

      2.国际海运。国际海运业务量 45.09 万标箱，同比下降 10.26%；营业收入 18.73 亿元，同比上升3.65%。 2020 年船公司因运力紧张调升运价，公司相应的调升产品单位售价，单位收入同比增加15.50%，单价上调使营业收入同比增加了 2.51 亿元。业务量同比下降 10.26%，业务量下降致收入减少 1.85 亿元。

      3.跨境电商物流。 公司近两年积极开发跨境电商物流业务， 于 2020 年上半年取得快速发展，上半年完成业务量 2.8 万吨，营业收入 9.33 亿元。

      4.特种物流。特种物流收入 3.41 亿元，同比增加 27.24%。毛利 0.87 亿元，同比减少 6.94%，毛利率 25.54%，同比减少 9.38 个百分点，减少主要原因是一季度因疫情影响，公司项目运输及结算均受到影响，第二季度已逐步恢复正常。

      5.仓储第三方物流。仓储第三方物流业务的营业收入 2.31 亿元，同比下降 8.19%。主要是公司的德祥物流分拨仓储业务、上海临港仓库、香港租赁仓库均在一季度受到疫情影响， 营业规模略有下降。毛利 0.59 亿元，同比下降 4.02%，毛利率 25.69%，同比增加 1.12 个百分点。

      6.国际工程物流。国际工程物流营业收入 0.56 亿元，同比减少 6.45%。毛利 752 万元，同比减少12.77%，毛利率 13.49%，同比下降 0.98 个百分点。

销售费用变动原因说明:

     销售费用 2.68 亿元，同比增加 0.47 亿元，同比增长 21.49%。 主要原因为因业务模式创新，发展新业态的战略布局需要，加大了人才引进的力度，确保战略规划的组织人力资源保障，为后续发展奠定好基础，同时核心的空海运业务市场占有率不断扩大、营销的力度不断增强，确保市场驱动的战略目标实现，为赢得规模化的成本竞争优势，增加了销售费用支出；因经营业绩提升，按照激励考核办法，对应的激励总额也相应增加，体现同比正向关系。上述两项因素中的职工薪酬  同比增加 0.47 亿元，其增长额占销售费用增量的99.83%。

管理费用变动原因说明:

     管理费用 1.64 亿元，同比增加 0.58 亿元，同比增长 54.07%。主要是公司发展增加专业管理人员，以及公司整体盈利增加，绩效奖金根据业绩考核同比有所上升，职工薪酬同比增加 0.52 亿元，其增长额占管理费用增量的 90.56%。

财务费用变动原因说明:

      财务费用 616 万元，同比增加 477 万元。其中，利息支出 1,259 万元，同比增加 907 万元，增幅257.46%。汇兑损益 466 万元，同比增加收益 369 万元。

研发费用变动原因说明:

       研发费用 863 万元，同比增加 271 万元，同比增加 45.72%，上半年研发项目较多，费用相应增加。 

三、重要公告：

1、  公司不再参与南方航空货运物流（广州）有限公司增资（2020.12.23）

2、  定增公告（9月8日）：拟通过本次非公开发行募集资金约 6 亿元，全部用于补充流动资金。  被证监会受理（2021.1.6）

3、  2020年7月2日，公司正式向北京产权交易所提交受让洛阳中重运输有限责任公司60%股权转让项目的申请材料。2020年7月8日，公司向北京产权交易所指定账户支付了人民币1000万元保证金。挂牌公示期满后，公司成为唯一一个符合资格条件的投资方，以人民币6,920.72万元取得中重运输60%股权。

4、  签署长期包机合同（2020.12.23）

     港中旅华贸国际物流股份有限公司（以下简称“公司”、“华贸物流”）下属大连分公司与AironeAviationLimited及Aerotranscargo（FZE）签署了长期包机合同。

     合同金额：199,080,000美元

     合同标的：长期包机服务

     交付期限：2020年12月至2021年12月

     机型：B747-400SF

     支付方式：租赁费由公司在任一航班起飞前五个工作日支付到指定的账户

四、收入增速边际变化：

     1、 Q3收入增长21.75%、营业利润97.94%、扣非净利润88.56%。收入增长主要是公司核心竞争力得到进一步巩固，传统国际空海运业务， 特别是前期布局的跨境电商物流增长明显， 1-9月共完成营业收入54.57亿元，同比增加29.56 亿元     

     2、2020年全年业绩预告（2021.1.7）：

       预计2020年年度实现归属于上市公司股东的净利润为52,691万元到56,204万元，与上年同期相比，将增加17,564万元到21,077万元，同比增加50%到60%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益事项后的净利润为51,897万元到55,357万元，与上年同期相比，将增加17,299万元到20,759万元，同比增加50%到60%

      本期业绩预增的主要原因：

     公司持续聚焦跨境综合第三方物流业务主业，推动营销驱动和科技驱动战略实施路径不断深化。 公司不断进行组织变革与管理创新，显著提升企业运行效率和市场化水平。公司与时俱进，高度重视跨境电商物流的发展和布局，集中公司资源，实现与跨境电商行业快速发展的良性互动。

五、券商观点：

1、华泰证券（Q3点评）

       盈利强劲增长，关注跨境电商布局 　　

      1-3Q20，公司实现收入 98.1 亿元，同比增长 35.8%；归母净利为 4.0 亿元，同比增长 57.9%。 3Q20，公司实现收入 33.3 亿元，同比增长 21.7%；归母净利为 1.3 亿元，同比增长 88.0%。 受传统货代和跨境电商业务拉动，公司盈利同比快速增长。 不考虑定增稀释因素， 我们维持公司 20/21/22年 EPS预测 0.40/0.36/0.41元；上调目标价至 8.80元，对应 20年 22X PE，维持“增持”评级。 　

  　空运运费环比下行，海运运价景气高位 　　

        3Q20，随着运力供给逐步恢复，国际空运运费显著回落（但仍处于较高水平），拉低空运业务毛利率；海运市场需求旺盛， SCFI/CCFI 指数处于高位，修复海运业务盈利。 3Q20， 公司实现收入 33.3 亿元，同比增长 21.7%；毛利率为 11.9%，同比增长 1.7pct； 四项费用同比增长 15.2%至 2.2 亿元，控制良好； 归母净利为 1.3 亿元，同比增长 88.0%；扣非后归母净利为 1.3亿元，同比增长 88.6%。 　

   　持续加大跨境电商物流业务布局 　

   　 2020 年， 疫情催化跨境电商高速增长；而跨境电商物流格局分散，公司作为国内领先的传统货代企业，有望延伸产业链提升盈利能力。 　　

       拟定增引入战略投资者，为外延储备资金 　　

      今年 6 月， 公司公告拟向鼎晖投资（未上市） /山东国投（未上市） 定增融资4/2 亿元（发行价： 3.51 元/股）。 截止 3Q20，公司在手现金 17.9 亿元，资产负债率 37.7%， 本次融资为外延投资储蓄资金。鼎晖具备丰富物流产业资源， 山东国投为山东唯一省级国有资本运营公司， 后续战略合作值得期待。

2、中信证券（7月9日深度报告）

  　公司连续 7 年业绩正增长， 近 7 年年增速均高于 10%，期间扣非净利 CAGR26%；今年上半年受益疫情， 公司预计扣费净利同增 40~50%。市场忽视了公司业绩稳健、 高确定性增长的特质，而近年来其股价更多表现为题材驱动。 我们认为公司凭借主业货代持续扩份额、优化客户结构保持增长，同时持续并购高性价比的优质标的，带来协同效应并增厚利润，公司短中期业绩成长确定性高，股价有望回归价值驱动。 　　

      被忽视的“白马股”，内生外延助力公司业绩连续 7 年增长，期间扣非净利 CAGR26%。 华贸物流主营业务为传统的海空货代业务， 我们认为市场忽视了华贸物流业绩持续稳健、 高确定性增长的特质（公司扣非净利连续 7 年保持 10%+的稳健增长，期间 CAGR 26%） ， 而将华贸物流股价变动更多归因为自贸区题材驱动。 公司业绩持续性增长来自内生外延双轮驱动， 2013~2019 年公司增量净利中， 货代等内生主业贡献其中的 41%，而外延并购则贡献另外的 59%，内生增长叠加外延并购共同推动公司业绩未来持续增长，公司股价有望回归价值驱动。 　　

      货代强者， 受益疫情，货代及跨境电商加速增长，推动上半年业绩同增 40。公司空运/海运货代业务实力排名国内第四/第八， 毛利占公司总毛利的 64%，近2 年受贸易摩擦影响，毛利从 15%的增速放缓至 8%。 即便未来行业需求较弱，但考虑到公司持续提升份额（中国货代行业 CR10 不足美国一半）、优化客户结构、 服务中高端化，预计货代业务仍将稳健增长。 上半年疫情期间航空运力大幅萎缩、运价大涨之际，公司凭借前瞻性的自有运力布局以及长期与各大航司保持友好合作关系， 在其他货代公司无法拿到舱位情况下，公司稳定输出运力， 获得业绩增长。同时疫情加速消费线上化，跨境零售电商 2020Q1 实现 35%的高增速，公司去年并购的跨境电商物流商华安物流或实现较快增长。受益空运货代以及跨境电商物流业绩放量，公司预计上半年扣非净利同增 40~50%。 　　

        外延并购扩大服务半径，多种物流齐头并进。 保持当前主业持续增长的同时，公司坚持“以兼并收购实现跨越式发展”的发展战略，增厚公司业绩的同时也增强了公司的综合运营实力。公司自上市后，连续多年实现成功并购案例，回头来看，每次并购共同具备两大特征： 1） 收购估值合理，当年且后续年度能够有效增厚 EPS。公司过去 6 年收购的三个标的，平均 PE 仅 10 倍； 2）资产质优且并购标的业务能与公司现有业务形成良好互补并达到有效协同。在业绩承诺期之后， 公司一般会对收购标的与自身业务进行协同整合，收购标的均贡献持续稳健的经营业绩。