中泰证券：华鲁恒升 股权激励彰显发展信心，煤基新材料公司成长可期
阅微草堂
长线持有的老韭菜
2021-12-23 15:33:39
事件：公司于2021年12月22日发布2021年限制性股票激励计划(草案)，拟向激励对象授予1320万股限制性股票，占该计划草案公告时公司股本总额的0.625%。首次授予激励对象共190人，授予价格为17.93元/股。
点评：
股权激励彰显发展信心，营收规模提升彰显成长性。公司本次股权激励解除限售的考核分别为在公司层面业绩、激励对象个人层面绩效两方面进行。公司层面业绩考核，包括营业收入增长率和税前每股分红，营业收入增长率以2020年营收（131.15亿元）为基准，2022/2023/2024年营收增长率不低于80%/85%/160%，且不低于同行业（证监会上市公司行业分类中“制造业”门类下的“化学原料及化学制品制造业”的全部A股上市公司）平均水平；税前每股分红反映公司对投资者进行回报的情况，两者结合后形成完善的指标体系。激励对象个人绩效考核，本计划对个人也设置了严密的绩效考核体系，覆盖高管11人、核心技术、经营、管理和技能骨干人员179人，合计190人；根据个人的绩效考评评价指标确定考评结果，划分为优秀/良好/一般/差四档，对应系数1.0/1.0/0.7/0,个人当年实际解除限售额度＝标准系数×个人当年计划解除限售额度。我们认为，公司设置考核目标，有利于公司强化运营和提高项目建设速度，从而实现全体股东利益最大化，同时彰显了公司长期成长的信心。
DMC客户、销量快速提升，远期加码电解液溶剂布局。根据华鲁恒升新能源公众号，公司30万吨碳酯二甲酯装置于10月3日一次性开车成功，10月8日电子级碳酯二甲酯产品已正式投入市场，经过一个多月的市场推广对接，华鲁恒升电解液合作客户在持续增多，截至11月12日，已开拓包括天赐材料在内的24家合作企业。11月19日碳酯产品单日发货量突破1650吨。此外，根据德州市发改委，公司规划高端溶剂项目，以草酸二甲酯为原料，采用先进的催化脱采用先进的催化脱羰技术，建设60万吨/年碳酸二甲酯装置；以碳酸二甲酯和乙醇为原料，采用碳酸二甲酯与乙醇酯交换反应技术，建设30万吨/年碳酸甲乙酯装置，副产5万吨/年碳酸二乙酯。装置建成投产后，年产碳酸二甲酯30万吨，碳酸甲乙酯30万吨，年副产碳酸二乙酯5万吨。届时公司DMC产能将扩至60万吨，溶剂品种也进扩展至碳酸甲乙酯和碳酸二乙酯，溶剂产品矩阵进一步完善。公司依托工程化能力的优势，对产业链进行持续升级，或将受益于新能源汽车快速发展，有力提升盈利能力。
新材料多点开花布局，荆州项目进展顺利。新材料方面，1）尼龙新材料方面，酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）己内酰胺及配套装置已打通流程，进入试生产阶段；20万吨尼龙6切片等生产装置目前处于在建状态，预计明年上半年投产；此外，根据德州市发改委，公司拟建尼龙66高端新材料项目，投产后尼龙66，己二酸，硝酸产能分别为8万吨/年、14.8万吨/年、18万吨/年，总投资30.78亿元，计划于年内开工并于2023年；2）PBAT方面：根据德州市发改委，公司拟建12万吨/年PBAT可降解塑料项目，投产后PBAT可降解塑料、BDO、NMP产能分别为12万吨/年、18万吨/年、5万吨/年，总投资44.28亿元，计划于年内开工并于2023年投产。公司进军PBAT行业具成本优势。PBAT的原料为PTA、BDO、己二酸，公司已于2月投产16.66万吨己二酸，当下产品规模达33万吨，处于国内领先水平；PTA长期处于供给过剩局面，配齐另一原料BDO、延伸己二酸进军PBAT行业，持续发挥产业链一体化成本优势。荆州项目方面，公司控股70%的子公司华鲁恒升（荆州）有限公司拟投资59.24亿和56.04亿用于“园区气体动力平台项目”和“合成气综合利用项目”。项目投产后预计实现营收111.38亿元，利润总额13.26亿元，当前项目进展顺利。当前项目动力平台能评召开评审会已获得通过、尿素指标已签订协议、设计院定标已完成。根据荆州新闻网，荆州市提出深入对接全省“51020”现代产业体系，加快建设新能源新材料产业基地，将全力支持华鲁恒升荆州基地相关项目建设，确保一期项目于2023年6月之前顺利投产。
风险提示：宏观经济大幅波动风险；原材料产品价格波动风险；产能释放不及预期风险；疫情恶化影响需求风险；政策限制产能风险。
盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为76.07亿元、79.47亿元、83.31亿元，EPS分别为3.60元、3.76元、3.94元，维持“买入”评级。
点评：
股权激励彰显发展信心，营收规模提升彰显成长性。公司本次股权激励解除限售的考核分别为在公司层面业绩、激励对象个人层面绩效两方面进行。公司层面业绩考核，包括营业收入增长率和税前每股分红，营业收入增长率以2020年营收（131.15亿元）为基准，2022/2023/2024年营收增长率不低于80%/85%/160%，且不低于同行业（证监会上市公司行业分类中“制造业”门类下的“化学原料及化学制品制造业”的全部A股上市公司）平均水平；税前每股分红反映公司对投资者进行回报的情况，两者结合后形成完善的指标体系。激励对象个人绩效考核，本计划对个人也设置了严密的绩效考核体系，覆盖高管11人、核心技术、经营、管理和技能骨干人员179人，合计190人；根据个人的绩效考评评价指标确定考评结果，划分为优秀/良好/一般/差四档，对应系数1.0/1.0/0.7/0,个人当年实际解除限售额度＝标准系数×个人当年计划解除限售额度。我们认为，公司设置考核目标，有利于公司强化运营和提高项目建设速度，从而实现全体股东利益最大化，同时彰显了公司长期成长的信心。
DMC客户、销量快速提升，远期加码电解液溶剂布局。根据华鲁恒升新能源公众号，公司30万吨碳酯二甲酯装置于10月3日一次性开车成功，10月8日电子级碳酯二甲酯产品已正式投入市场，经过一个多月的市场推广对接，华鲁恒升电解液合作客户在持续增多，截至11月12日，已开拓包括天赐材料在内的24家合作企业。11月19日碳酯产品单日发货量突破1650吨。此外，根据德州市发改委，公司规划高端溶剂项目，以草酸二甲酯为原料，采用先进的催化脱采用先进的催化脱羰技术，建设60万吨/年碳酸二甲酯装置；以碳酸二甲酯和乙醇为原料，采用碳酸二甲酯与乙醇酯交换反应技术，建设30万吨/年碳酸甲乙酯装置，副产5万吨/年碳酸二乙酯。装置建成投产后，年产碳酸二甲酯30万吨，碳酸甲乙酯30万吨，年副产碳酸二乙酯5万吨。届时公司DMC产能将扩至60万吨，溶剂品种也进扩展至碳酸甲乙酯和碳酸二乙酯，溶剂产品矩阵进一步完善。公司依托工程化能力的优势，对产业链进行持续升级，或将受益于新能源汽车快速发展，有力提升盈利能力。
新材料多点开花布局，荆州项目进展顺利。新材料方面，1）尼龙新材料方面，酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）己内酰胺及配套装置已打通流程，进入试生产阶段；20万吨尼龙6切片等生产装置目前处于在建状态，预计明年上半年投产；此外，根据德州市发改委，公司拟建尼龙66高端新材料项目，投产后尼龙66，己二酸，硝酸产能分别为8万吨/年、14.8万吨/年、18万吨/年，总投资30.78亿元，计划于年内开工并于2023年；2）PBAT方面：根据德州市发改委，公司拟建12万吨/年PBAT可降解塑料项目，投产后PBAT可降解塑料、BDO、NMP产能分别为12万吨/年、18万吨/年、5万吨/年，总投资44.28亿元，计划于年内开工并于2023年投产。公司进军PBAT行业具成本优势。PBAT的原料为PTA、BDO、己二酸，公司已于2月投产16.66万吨己二酸，当下产品规模达33万吨，处于国内领先水平；PTA长期处于供给过剩局面，配齐另一原料BDO、延伸己二酸进军PBAT行业，持续发挥产业链一体化成本优势。荆州项目方面，公司控股70%的子公司华鲁恒升（荆州）有限公司拟投资59.24亿和56.04亿用于“园区气体动力平台项目”和“合成气综合利用项目”。项目投产后预计实现营收111.38亿元，利润总额13.26亿元，当前项目进展顺利。当前项目动力平台能评召开评审会已获得通过、尿素指标已签订协议、设计院定标已完成。根据荆州新闻网，荆州市提出深入对接全省“51020”现代产业体系，加快建设新能源新材料产业基地，将全力支持华鲁恒升荆州基地相关项目建设，确保一期项目于2023年6月之前顺利投产。
风险提示：宏观经济大幅波动风险；原材料产品价格波动风险；产能释放不及预期风险；疫情恶化影响需求风险；政策限制产能风险。
盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为76.07亿元、79.47亿元、83.31亿元，EPS分别为3.60元、3.76元、3.94元，维持“买入”评级。
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