广发四季度高端客户投资私享会
王铁锤
已经腰斩的吃面达人
2021-10-22 14:36:35
广发四季度高端客户投资私享会
嘉宾：武幼辉，广发基金宏观策略部总经理； 费 逸，广发基金成长投资部基金经理、广发瑞泽精选拟任基金经
理
武幼辉核心观点纪要： 1、A 股市场越来越像美股，大级别调整的时点越来越少，这背后
是什么原因呢？我们要理解一点，我们去看股票市场，股票市场从来反
应的不是在经济的维度，它反应的是货币维度，去年疫情那么差的时候
为什么很多人没有预料到美股后面有大级别的上涨，其实是货币政策的
维度。
2、在目前为止，美国经济面临比较大的通胀压力，但是它的经济
的压力不大，经济还是偏强的；中国不一样，中国的经济很差，特别是下游
传统经济很差，但是中国的通胀压力没有那么大，中国压力在经济下行，而不
是在通胀。这个实际上是很大的问题， 大家货币政策会分化，中国和美国面
临的通胀压力是不一样的。
3、中国的滞和胀也有一个二元结构，中国的胀是上游强下游弱，
中国的滞是传统的经济弱，新经济强，这也是一个二元结构。比如中国的
今年传统汽车卖得很差，新能源汽车很强，年初时候大家对今年新能源汽车
预期实际上不高的，200 来万辆，现在预期已经达到 320 万辆了； 明年，我觉
得年中时期大家对明年预期也不强，我看现在大家预期都是500 万辆，所以
这个差异对比很大。
4、我们自己的看法就是中国的货币政策不存在紧缩的压力。另外， 在
信贷投放上面，现在已经开始政策在慢慢调整，认识到过去一段时间信用
投放太紧了，所以上周五有一个央行货币政策司的答记者问，讲了很多这方
面的问题。说这么多想说明什么？就是我们要理解一点，股票市场最重要反应
的就是货币政策的松紧，如果说我们认为整个货币政策大的方向是结构性的宽
松，大方向还是有机会。对应今年和明年，我们当时判断大概率是震荡市，回到
现在其实我们在看这个市场整体上跟我们的表现还是非常接近的。明年大概率
就是我们刚才讲的一个偏震荡市。
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5、从投资角度，大家一定要小心一点，不要太相信很多朋友圈上的
宏大叙事。去年疫情的时候，我的朋友圈刷来刷去全是什么 19、20 年大
萧条重现，金融危机重现等等，其实不仅是普通投资者在刷，我们公司的投
资总监、研究总监都在给我不断地推这些文章，说我国是不是大萧条要来了等
等。其实很多时候都是在于信息很发达的时候，大家很容易把一个情绪放的很大，
其实不是这样的。我们要理性看待很多问题。
7、再讲一讲对行业的看法，其实对于行业看法，我们做过很多的行
业研究，我们发现一个唯一的规律就是市场上当年的景气度最好的行业，往
往在当年表现的是最好的。所以我们按照每年的当年的纬度来看，你会发现
业绩增速越高的行业越好，其实跟估值关系比较小。
8、我自己认为消费医药阶段性会有机会，前期跌的比较多的个股， 会
有一些修复，但是不太能够成为主线。我们要理解 A 股市场这些年的主线行
情背后都有它很深刻的原因，比如消费医药本质上受益于整个消费的升级过程
中，美国的流动性大大释放，美债实际利率大幅下行，导致整个消费医药的估值
出现大幅抬升，叠加过去几年高景气的行业是偏少的，所以它有稳定类的价
值。今年很特殊，疫情之后大量企业业绩增速都是百分之几百，这样一算很
多稳定类的消费医药其实业绩不突出， 行业监管受到很大冲击。我们自己做
过一些梳理，觉得明年高景气没有那么多的时候有一些消费医药的细分领
域，有些公司明年还能保持 30%—40%增长的，估值还能接受的，我们觉得
如果能够调整还是可以当做底仓去配置。
9、我们还是觉得看到明年年底还是认为会偏向成长，我们其实做了一个大
概排序是中小盘好于大盘成长、好于大盘价值、好于小盘价值。价值里面大盘
价值主要是金融地产、家电这种，小盘价值主要是周期， 钢铁、煤炭、化工，
大盘成长主要是消费医药这些东西，中小盘成长主要是一些科技股。
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费逸核心观点纪要：
1、这几年，我们现在看到的有长期逻辑的比如像医药、消费、新能
源、半导体这些行业，都是有机构投资者是长期驻扎的，虽然你们可能看到
白酒今年跌了 20 ，不代表说白酒这个行业被机构彻底抛弃了， 只是说
明机构在估值上产生了分歧。只要他估值回到合理的位置，我们还是会继
续去买入。所以像这些行业，包括我后面讲我自己投资策略也会讲到，这
个是时代的行业，一个时代是很长的。
2、关于设立投资目标，我的想法比较简单，公募基金行业是比相对
排名的，我希望我的排名跟同行比，能够中长期处在一个比较好的排名，我
给自己的定位是前 1/3，这个是我的一个投资目标。然后对这个目标我加
了一个定语叫中长期，中长期跑在前 1/3，能够给老百姓赚到钱，能够给
我自己赚到钱也算是比较满意了，这个是我给自己定的投资目标，个人在投
资的时候也需要设定目标，不要贪得无厌，不然最后就是一地鸡毛。
3、因为我的投资目标是追求中长期业绩， 我就看十年纬度筛选最好的
3—5 个行业，我把这几个行业做一个组合，然后在这五个行业里面做一个
简单的持有。接下来再在这五个行业里面去做选股，这样既能够享受到这五个
行业的 beta，也能够赚一些个股筛选的 alpha 的钱，大概率我就能够实现
我的投资目标。
4、开始管理基金的 2017 年，我当时要思考的是我们往后再看十
年， 我们中国经济什么会是最主要的增长动力。中国是全球最大的制造
业国家，将来也会走制造业立国的道路，我们是一个大国，不可能像有
些小国一样靠卖资源，或者搞搞什么旅游业、金融业，伦敦这样的城市，
很多其实就是靠金融业支撑的。假如说我们迈入了中等发达国家的行列，
老百姓会变得更有钱，他们就会要解决一个如何消费、如何花要这些钱
的问题？所以在我看来，有两个命题或者说有两个路线是绕不开的，在
我的投资策略里面，我最开始提炼出来的就是中国的制造业升级和消费
升级，我觉得这个是时代的命题，这个可以管不只是十年，可以管到两
个一百年奋斗目标实现，从现在往后还可以再看 30 年，这个都是绕不
开的命题。
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5、制造业分门别类也很多，按照行业分类有电器设备、机械设备、电
子制造、汽车工业。这个分类太大了，我自己最开始选择的就是两个半的
制造业类别。第一个就是电子行业，电子行业里面再细分我最看好的是半导
体产业。第二个就是制造业的细分就是新能源产业，新能源产业里面其实也可
以细分为两个制造类别，一个是光伏，还有一个是电动车，这是两个。还有半
个就是我们说中国的家电，为什么说是半个呢？ 因为它在我看来是既有消费
品的属性，也有制造业的属性，所以我说这是两个半。这个是我在制造业升级
里面选出来的。
6、消费升级大家比较好理解，很多投资者买的也比较多，就是医
药和食品饮料，所以最终我的投资组合呈现出来的特点，就是自我从 17
年开始管理基金到现在，四年多的时间，我 80 以上的仓位都是集中在
我刚刚说过的这五个行业里面，我只在这五个行业里面做选股，做优胜劣
汰。因为我相信我刚刚的分析也讲了，我相信这个是有长期逻辑的， 有大
的发展空间的，是推动经济增长的主要动力。
7、我的想法很简单，我会放弃关注我认为长期来看不太行的行业， 即
使说阶段性它表现比较好（因为我们说中国股市作为一个整体的市场， 长
期来看肯定是向上的，那理论上所有的行业都会涨的），但是所有的行业
都会涨不是所有的都是主角，有些行业他是主角，那他就是长时间 会待在
舞台上，长时间会涨，他下场休息只是阶段性的，但是有些行业他是配角，阶
段性可能很耀眼、很吸引眼球，因为那个时候主角不在场， 但是它在场的时间很
短，有可能一辈子就这一次，那这种机会在我看来 是可以放弃的，时代的主旋
律、主趋势、主流的投资机会一定要把握， 不能错过的。这个就是我的一个方法
论和价值观。
8、我觉得 A 股市场没有系统性风险，所谓的没有系统性风险就是不会持
续的大幅的下跌。这个是宏观的大环境决定的，对美联储加息的担忧， 包
括现在可能上游的资源品的价格涨的也比较多，对通胀的担忧更是加剧了大
家担心货币政策是不是会收紧？我自己认为这些对股市都是假摔，会有
调整，是波动风险，但是它不影响长期的趋势，有波动是好事， 波动是我们对
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于有交易水平的人来说是更好的赚钱机会，对于长线看好的人来说也是
又一次加仓的机会。
9、医药我觉得大家只要想明白两个问题，其实这个挺好做的。第一
个问题就是中国的医药的总盘子肯定是越来越大的。我们去看看我们的邻
国日本，其实就有非常好的一个对比，日本经济停滞了 20 年，但是日本
的医疗产业，日本的人均医疗费用始终是保持在一个高个位数的增长，这个是
老龄化决定的，这是不可逆的，而且我们中国人还越来越有钱，那肯定是在
这方面的花费是不会少的，这个是一个大的逻辑，总盘子在变大，但是我们说
这个行业有一个很大的玩家就是医保，医保隔三差五就会出一些政策，他要压
缩一些东西，因为他要普惠，当一个产品某一个医疗的产品做的比较大的时候，
他就要砍一次价，让这个产品能够惠及到更多的人民，这个是医保做的事情，他
是最大的支付方，所以很简单了，这个行业就会呈现出这种特征，就是总盘子是在
做大的。某些品种小的时候没有关系，他会呈现非常好的发展，到了一定
阶段你就会担心医保是不是要砍你一刀的时候，但是因为总盘子是变大的，
不可能所有品种都被砍，还会有一些新的东西冒出来，所以始终可以在里面找
到一些结构性的机会。这个是我对医药的一个看法。
10、新能源我觉得是这样。光伏明年我还是比较看好的，只是说可能里面也
会有一些波动，因为其实今年我也很看好光伏，但是二三月份的时候一样也是跌
了很多，我说这个行业可能是明年唯一的你在需求上讲不出毛病的，是一定会高
增长的行业。大家可能会说，新能源车也预期很好，明年 4-50 的增长，我认为
这个是不一定的，这个不是万无一失的，因为新能源车毕竟还是老百姓的消费，
如果说经济真的不太好， 这个需求是可以延迟兑付的，他不一定非得明年买，可
以后年买车，所以历史上看车市变化很大，但是光伏是一个确定性的需求高增长。
投光伏的地面电站这些都是央企，央企是最讲政治的，我们每一年都有 绿电装机
的 KPI 的，不可能不投，央企也有足够的资金支撑，能够拿到信贷。
注：以上内容均为人工整理，或有遗漏烦请理解。
郑仙琼
2021年10月20日
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S
天齐锂业
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真知无价，用钱说话
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