【新能源上游，谁更硬？锂矿、磷化工、稀土、硅料】

最近，新能源上游的逻辑受到挑战，中下游开始崛起。

稀土龙头北方稀土且战且退，一波反弹后总是接着一波更大的调整。自去年高点仍是腰斩，按近期调点也调整了25%。

稀土中游制造金力永磁、龙磁科技、中科三环，底部已经翻倍，已经突破或接近前高。

硅料龙头通威股份虽然强势突破去年高点，但也随后急转直下，目前调整接近20%，是否稳住，尚未可知。

光伏中游爱旭股份接连突破去年高点和今年前高，低点反弹已经接近三倍；禾迈股份、锦浪科技、天合光能也是屡创新高。

磷化工龙头云天化自从摸到去年高点后，便转头向下，目前调整已有30%。

锂矿龙头天齐锂业，也是强势突破去年高点，然后开启调整模式，似有企稳迹象，目前调整幅度也有20%。

锂电池中下游，鹏辉能源，低位反弹150%，早已突破去年高点，派能科技反弹300%，厦钨新能反弹200%，东威科技反弹100%，德方纳米、当升科技，都已突破去年高点。

当然，中下游崛起，上游回落，背后的大环境是美联储加息，大宗商品价格回落。

比如原原油从高位123跌20%到95，铁矿石从171跌去40%到112，电解铜从7.5万跌到5.7万；上游原材料降价，中下游大部分制造业的利润率有望回升（不考虑需求的大幅萎缩的可能性的话）。

稀土氧化钕价格都从年初高位121万降到87万，降幅接近30%。

看看稀土行业的北方稀土和盛和资源的股价：

北方稀土由于基本面略有变化，而且矿不能够自主，所以已经不能代表稀土了。盛和资源更有代表性，但是由于稀土价格的弱势，盛和资源今年反弹也没有超过去年高点。

稀土在四大新能源上游里，今年堪称最弱。

农产品价格也下行，玉米期货从824跌到603，大豆期货从1784跌到1394，小麦期货从1284跌到808，如此大的跌幅，农化产品无论是价格还是销量都将受到压制，磷化工预期自然不太好。

磷矿石还在高位，但磷酸、黄磷已经降价了。

稀土、磷化工可以说价格已经反转，那么股价调整是意料之中。看看云天化的股价：

兴发集团：

磷矿石和磷肥的价格强势，带动了磷化工的反弹。

但是，磷化工整体今年高点是没有能十分接近去年高点的，云天化相对走得最高，有一部是由于黏土提锂的题材炒作。

磷化工在新能源上游中算是中规中矩。

下面来看最硬的两个上游：硅料和锂矿。

这是多晶硅10年价格走势：

这是多晶硅2年价格走势：

多晶硅的走势看起来没有停止的样子，但是市场普遍预期年底供过于求，要降价，主要是扩产比较凶猛。

今天中午硅业分会披露最新一周硅料价格数据，环比持平，在31万/吨停住了脚步。硅料价格在今年5月后连续上涨如今终于涨不动了，于是光伏中游光伏硅片、电池片以及组件股价暴涨。

伴随着上游硅料的持续上涨，光伏硅片、电池片、组件等环节随之“涨声一片”，价格传导顺利。
但是下游涨势如此之猛，不仅仅是价格顺利传导就能支撑的，市场预计硅料价格还会下行，能大幅增加中下游利润。

此时，上游公司的股价就受到压制。

做硅料的通威股份这两年赚上百亿，上半年净利润同比增长300%达到120亿，但是最近一年股价只能勉强跑赢光伏指数，涨幅甚至不如那些亏惨了的光伏组件股。

主要原因是市场开始预期未来两年随着硅料供应量增加，硅料价格下跌，通威的利润增速可能会快速下降甚至出现负增长
反应到机构的一致预期上，就是这样的：

23年24年业绩比22年要低一些，24年的业绩比23年略有增长，是因为有新产能投产，但是业绩仍然低于2022年。这就尴尬了，三年业绩没增长，估值自然起不来，22、23、24年的预期PE是11,12.6,11。

对于一个业绩下降的周期股，市场不会给其超过15倍的PE。

通威股份21年的利润是82亿，但是通威股份2021年初和2021年底估值都是在2400亿左右，市场给其30倍的PE。现在业绩超预期兑现，预计2022年业绩225亿元，市场仍然给其2400亿估值，11PE。

另一硅料巨头大全能源也是同样的情况，虽然今年上半年业绩同比增长330%，环比去年下半年也增长了180%，但是去年年中7月份上市，到现在一年，最高接近2000亿，现在估值1321亿，回到一年前，市场预计今年净利润166亿，对应当前市值8PE。

硅料龙头协鑫科技对界面新闻表示，随着新产能的释放，硅料价格下行趋势是确定的，年内会出现反转。瑞银证券则预计，硅料至少在三季度仍维持高位，年底可能出现小幅下降。

据PVInfoLink预测，2022年初、2022年底和2023年底的硅料环节的产能规模分别为264GW、442GW和663GW，今年和明年的增幅分别将达67%和50%。不到两年时间，硅料产能猛增150%。市场预计2022/2023年全球新增光伏装机规模为250/320GW。这意味着，到2023年，硅料或将开始充分缓解供需矛盾，甚至供过于求。

2000年以来，光伏行业经历了“拥电池片为王”“拥硅片为王”等阶段，目前又出现“拥硅为王”的现象，下游期待出现“拥组件”为王。都是投产周期错配惹的祸，哪有什么王？组件企业也并不拥有最终客户。

硅料股的走势，应该说比磷化工和稀土强一些，至少龙头通威股份突破了去年高点。

但硅料的价格年底下行，基本上是市场的一致预期。

再来看锂矿。

锂矿的股价走势其实和硅料是很相似的。

以龙头天齐锂业为例：

天齐锂业在去年9月，锂盐价格首次突破上轮周期高点16万的时候，股价达到高点，最近一年的高位市值都是2000亿。

来看看机构的一致预期：

国金证券4月份做了一版业绩预测，7月中报预告之后又做了一版。国金研报，根据中报业绩预告，分别上调公司22-24年归母净利润64%、86%、94%至249.83亿元、296.03亿元、311.66亿元，EPS分别为16.91元、20.04元、21.10元，对应目前PE为7.83，6.58，6.27。

对于赣锋锂业，也是类似。国金证券预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为143/154/204亿元，对应的EPS分别为7.09/7.64/10.11元。以2022年7月19日收盘价92元为基准，对应PE分别13/12/9.1倍。

市场给赣锋锂业的PE要高一点，可能跟赣锋锂业有一体化下游业务有关，但即使如实当前也只有13PE，天齐锂业更是只有7.8PE。

纯硅料企业大全能源，8PE，天齐锂业7.83PE，有一体化业务的通威股份11PE，赣锋锂业13PE。

但是考虑到，在机构的预期下，硅料企业明后年的业绩是下降的，而锂矿公司的业绩，明后年还是增长的。

锂矿的估值比硅料要实际还要低一点。

因为通威两年后有12PE，大全有10PE，而天齐锂业两年后是6.27PE，赣锋锂业是9.1PE。

过去十年：

过去两年：

碳酸锂的价格其实已经过了快速增长的阶段，在3-7月稳定在45万左右。特别是，二季度的需求收到了疫情的明显影响。价格能够维持，说明需求还是十分强劲的。最近，碳酸锂的价格有过两三次1000元的涨幅，并且部分机构开始预期8月份锂盐价格重试上涨势头。

碳酸锂自然不会 永远涨。

但是还是可以和硅料有个对比。

硅料的核心原材料是砂子。普通沙子就含有90%+的二氧化硅，其282000PPM的地壳元素丰度，也意味着你随便拿起一块石头，抓上一把泥土，平均就会有占比28.2%的单质硅原。

多晶硅具有化工行业属性，特点是高纯度要求、高设备投资及较长扩产周期。

2021年万吨级多晶硅生产线设备投资成本约10.3亿元/万吨。

最核心的门槛其实是两个：1 较长扩产周期：2年。建设周期约12-18个月，产能爬坡周期约3-6个月，明显长于下游环节6-8个月的建设周期与1-2月的爬坡周期；2 能耗双控政策大幅提升行业准入门槛。多晶硅及其原材料工业硅行业受到限电限产的压力，审核较严格。

与光伏中下游、电池中下游相比，硅料的门槛确实算得上高了。但是跟锂矿相比，硅料的这两个门槛就显得平平了。

硅料仍然属于冶炼，硅料的初始原料就是含有SiO2的一组物质，河沙、海沙、石英砂等。硅在地壳中的含量是除氧外最多的元素，地壳的主要部分都是由含硅的岩石层构成的。这些岩石几乎全部是由硅石和各种硅酸盐组成。长石、云母、黏土、橄榄石、角闪石等等都是硅酸盐类;水晶、玛瑙、碧石、蛋白石、石英、砂子以及燧石等等都是硅石。

砂子的开采门槛，就不用说了，很多河里都有，虽然品位有差异，但并不在于稀缺，主要在于审批，环境影响也相对有限。可以说，硅料的原材料是基本没有门槛，储量极大，取之不尽。

硅料属于冶炼，冶炼固然有门槛，就如同锂盐生产，也需要1-2年扩产周期。

这些采矿要勘探、设计、环评能评、建设，通常3-5年的周期，当然也有更长的。

这是理论上的扩产周期差异：硅料最长2年，锂矿通常3-5年。

另一个核心差异，是原料供给格局。

地壳中约含26.3%的硅，而锂在地壳中的含量约为0.0065%，两者相差两千倍！

硅料和工业硅的核心成本其实是能源成本，也就是电力成本。这个类似于稀土，价格低了，就是拿中国的低价电力补贴全球。

而锂盐的成本相对要分散一些，矿石、其他原料、能源、人工等。

一吨硅料和一吨锂盐的成本差距并不大，都在4-5万人民币左右。

但是，这个锂盐成本只对品位最好的锂矿石有效。即使是盐湖提锂，综合成本也接近4-5万，所谓的3万成本，都是运营期成本，没有计算前期各种基础设施成本。

硅料的原料砂子当然全球哪里都是，就看谁的成本合理。

但是锂矿，或者具有经济性的锂矿，供给是相对集中的，主要在南美和澳大利亚，少量在非洲和中国。供给集中，意味着供给的竞争不够充分，更容易出现供给紧张。另外，如果中国有大量供给，即使有双碳限制，扩产也是相对容易，我们对经济更为看中，而供给集中或分散于国外，扩产难度就大一些，众所周知，国外大部分地区的审批，面临社区和环保组织的牵制。

如果将硅料生产类比锂盐生产，那么两者扩产周期是相近的，至少在国内如此。

那么锂矿开采选矿就类比工业硅生产。两者都需要一定的基础设施、能源供给，挖砂子也可以算作采矿，这是相同的。不同的是，硅石，或者砂子，从储量、分布，简直是无限量无处不在，基本无须勘探，而锂矿的地壳丰度和分布，就要有限很多了，需要勘探，勘探既需要时间，也需要大量成本。

工业硅和硅料，基本是中国产中国定价，不仅能自给自足，还能出口。中国硅料产能几乎占全球80%，需求占全球55%，剩下的出口，原料全部来源于国内。

锂盐生产中国占全球60%以上，但锂矿生产只占10%-20%，锂矿储量只占6%，对外依存度超过70%。

从扩产周期和供给格局上看，锂矿显然更为严峻。

而从需求增速上看，电动车和储能为主要增长领域的锂盐需求，未来三年符合增长率也在30%以上，并不亚于光伏装机量增速。

这意味着，锂矿的供需缓解要比硅料更难一些。

而锂矿的估值目前和硅料是接近的，未来两年的估值还不及硅料。

磷化工，高度有限，毕竟下游是农业。

稀土、硅料，供给是我们主导，当然也不能太便宜，不然就是拿我们的环境、人力、低价电力补贴全球。

锂矿，我们只有庞大的需求，却不能主导供给。

那么反应到股价上，接下来，锂矿大概率比硅料要硬。

迎接史无前例的风暴吧

京北夜光于2022年7月30日

与京北夜光一起，讨论分享锂矿和新派成长价值投资，发掘一年一倍三年三倍优质标的