嘉宾：调味品专家 

西部证券

一、专家观点综述 

*注：专家观点仅为个人理解,不代表西部证券观点 

 “调味品的品类”：我们有两种数据，第一是狭义调味品和泛调味品。狭义的调味品我们认为有4500亿，广义的调味品大概有5000亿。调味品的分类在中国调味品协会官方网站上有国家的标准，包含17大类，51个子类。 

从酱油上来讲，酱油的总的盘子大概是700亿左右。目前的主流价格带，例如海天是5400块钱一吨出厂，这基本上是主流价格带了。 
醋的体量大致260亿左右，有的人认为现在已经达到了五六百亿，但是这些都是基于推算推论，所以是不太可靠的。 
蚝油品类也是一个比较大的品类。蚝油从本质上来讲就是复合型调味料。蚝油的品类实际上还是可以发展的，因为现在大家都开始做，所以集中度非常高。蚝油行业的趋势并非是集中度越来越高，而是说会有走向分散的趋势。因为各家都在增长市场的份额，蚝油的制造工艺技术上大家都突破了，以前说技术有 一定的壁垒，就是容易化水。 

“复合型调味品”：复合型调料在整个中国市场实际上是一个快速成长的状态。 我们把27大类116个赛道分成三块，南海、绿海以及红海的竞争。复合性调味 料处在第一个阶段里面。 
复合型调味品哪些价值呢？调味品三个最重要的使用端，第一个是餐厅，它的餐饮渠道占比b端占比60%。c端家庭和个人的占比30%，工业渠道占比10%。 
复合型调味品是未来的发展趋势，会带动“去厨师化”且会稳定味道，此次疫情以及耐储型蔬菜皆促进了复合型调味品在家庭当中的渗透率。 

二、会议详细纪要 

主持人：嘉宾好，各位领导下午好，欢迎大家参加我们西部证券专家组的线上 会议。我是负责人毛君杰，这场是大消费专题的最后一场，也是压轴的一场会 议，我们今天邀请到了陈先生就调味品主题做一个全面的分享。现在中国复合 调味品行业处于一个高增长阶段，未来有望成为中国调味品发展的主流方向。 其中火锅调味料和中式复合调味料是复调行业最优质的细分赛道，发展空间广 阔，而且龙头效应也逐渐体现出来。大家也对陈老师比较熟悉了，下面我就把 时间交给陈老师。 

1.1调味品的品类 

嘉宾：对于2019年以及当下，我们调味品的总盘子大概有多少呢？我们有两种数据，第一是狭义调味品和泛调味品。狭义的调味品我们认为有4500亿，广义的调味品大概有5000亿。调味品的分类在中国调味品协会官方网站上有国家的标准，包含17大类，51个子类。什么是复合性调味品？鸡汁是复合型调味品，蚝油不是复合型调味品，蚝油是单独一类。鸡汁叫做“汁”，但里面其实 是含有油的，蚝油叫“油”，但是里面是没有油的。他们整个制造过程其实都 是浓汁，一个是鸡味的浓汁，另外一个是蚝味的浓汁。这两种调味品制造的方 式方法，还有应用场景都是高度一致的。 

大家实际上对于调味品的总盘子大概是有多少有一些偏差，这样就决定了头部企业占这个板块的份额有多少。基于泛调味品有5000亿，比如说天津冬菜，梅菜干本质上属于酱腌菜。天津冬菜属于酱腌菜范畴，所以是很清晰的调味品。另外一个比较模糊的就是梅干菜，梅干菜是当做调味品用的食材，所以叫泛调味品，它的销售渠道及使用方法都是都跟调味品是高度一致的。调味品的分类在2007的国家标准里是没有体现的，所以我们就把调味品重新做一个分类，分为27大类116条赛道。发展速度大概是10%-15%，中间的差异主要是有一些不被统计但逐步显现的东西。比如说食醋在相应行业里面相当分散，所以国家统计局统计规模级以上统计不到他。比如说有一些规模性的小厂拿冰醋酸行勾兑， 它可能随时产生随时消失，所以不会纳入到统计范围内。另外还有辣椒酱里面 的剁椒，这些东西是小众的调味品。这些由自制走向包装的品类也没有纳入到 统计的范畴内，比如说酱腌菜可能有50%左右的东西实际上在自己腌制，在向包装食品的演变过程中自制是没有统计的。以前酱油和食醋都是自制，但现在自制调味品的应用场景随着中国城市化的进程都在逐步消失，由自制变成了包装食品。 

1.2酱油 

大品类里我们来看酱油和食醋。我把几个大的品类给大家捋一捋，酱油、食醋、酱腌菜、料酒以及味精这些大的品类。从酱油上来讲，酱油的总的盘子大概是 700亿左右。目前的主流价格带，例如海天是5400块钱一吨出厂，这基本上是主流价格带了。要比这个更低是很难的，要是说增加更高肯定也达不到。我们按照这样子判断，起码达到了十几升的人均，这是非常不符合现实逻辑的。所以现在我们基本上判断中国人均大概是7.5升左右，这个其实比较高了，日本主流的峰值人均消费大概就是7.5-7.8升。我们把人均算下来的时候可以很清晰的看到市场到底有多大、头部企业到底能占多少、他们能花多长时间这个领域里面取得领先地位、他们还有多少成长的空间以及未来的走向。所以酱油从人均消费上来讲，我认为已经到头了，如果要提升到8升是者十几升也许可以达到，但是从大的背景上来讲不是一个主流的趋势。所以头部企业还有没有成长空间？当然是有的，头部企业比如海天在整个在酱油市场领域里面大概占比16%-17%。投资者问董秘在调味品行业占比是多少？他说是17%，但实际上不是在整个调味品行业而是在酱油行业的占比。最终能够达到多少的市场份额呢？我认为可以参照日本，因为日本的消费场景、渠道结构对我 们实际上有很强的参照作用。 

日本的整个消费形态也是经历过由单一味型向复合味型的转变。日本在1910年的时候人口不到一亿，但是有9000多家酱油厂。发展到1954年，在剧烈的竞争的过程之中，结果非常明朗。五大酱油厂占领了超过50%以上的市场份额。 
从1954年的整个结构来看，第一名龟甲万占大概30%-35%的市场份额，一直稳定到现在几乎没有变过。五大酱油厂占领超过50%以上的市场份额对应的是大量的中小厂的倒闭。另外的一部分转型做酱油延伸品，就是所谓的复合型调料。 我们从龟甲万的报表上可以看到，他在92年到94年之间就产生了分水岭，酱油业务开始下滑，酱油的延伸品开始增长且超过了酱油的体量。 

日本的酱油协会认为酱油延伸品是用酱油为基底的复合型调味料，酱油的头部 企业演绎的是整个市场集中度的提升。在市场集中度提升过程中当同质化比较 严重的时候，就会演绎一些新的产品。酱油由单一味型向复合型调味品的演进 过程中总共有13次的进化，食材、包装工艺等等。所以我认为中国目前的头部企业会一直稳定。像海天、中炬高新这样的一些企业会一直保留他们的领先地位，在这个结构里 获得不同的市场份额。最近的一些新的价格领域一些新的参战者比如金龙鱼， 还有鲁花等一些跨行业竞争者在未来的过程中会取得一些新的市场份额。 

1.3醋 

第二个品类就是食醋，大家对食醋品类的看法有相当大的分歧。第一种是看好食醋企业的，中国的传统叫开门7件事：柴米油盐酱醋茶，醋好像是在排名在酱油后面的第二大品类。其实是不对的，酱实际包括不同的形态的酱，第一个是像酱油，第二还有调味酱、酱汁等等，都是有酱香味。所以醋并不是第二大 品类，调味酱才是第二大品类。醋的体量大致260亿左右，有的人认为现在已 经达到了五六百亿，但是这些都是基于推算推论，所以是不太可靠的。 

我们基于对行业品类的判断是基于每个省到底有多少存在的调味品厂，只要是能从市场上发现的就全部统计。然后通过经销商行业里面的竞争者交叉进行数据比对、逐年累积，然后来进行判断一个大致的范围，然后再结合人均来进行 结算。所以醋的品类我们大致判断300亿左右的体量，均价可以锁定在3800元一吨。 

目前醋的品类里面分成四大名醋，四大名醋对应的风味实际上不一样，因为它原材料发酵的情况是不一样的。山西陈醋是以高粱加豌豆进行发酵的，所以它的主流价格在3000-3500块钱一吨有逐步向上提升的过程。第二个就是镇江香醋，基本上是4500-5500这样的一个价格带，镇江香醋是糯米进行发酵的，口味偏甜。再往上就是宝林醋，基本上是6000-7000块钱一吨，宝林醋里面含有72味药材，是麦麸加药材进行发酵的，所以说原材料本身就要高一点。第四叫做红醋。体量很小，没什么统计的价值，我们也可以忽略不计。 

从醋的整个发酵趋势上来讲，全地球上吃醋的人其实比吃酱油的人要多，而且 醋的均价跟酱油的均价差不多。而且如果从发酵的角度讲，醋是先发酵成酒， 酒再变成醋。所以从成本上来讲做醋要比做酒多一道工序，所以醋的价值其实 是被低估的。目前之所以均价比较低，是因为中间有不规范的冰醋酸勾兑，勾 兑醋的占比比较大。比较典型的就是上海白醋，是一个典型的冰醋酸勾兑的。 现在也有一些上海的企业用液态发酵方式把白醋做起来，他也叫上海白醋，然 后打一个酿造食醋的旗号。主流的还是一些比较低档低端的勾兑的方式。 

那么醋的新变化是什么呢？陈醋和白醋过去来讲，风味上由于过去原材料的限制，大家是就地进行发酵，跟全行业改变有关系。现在物流发达了，原材料的取得已经变得方便了，所以在这个过程之中，醋逐步开始演绎酱油的成长路径。广东首先根据食用端来进行分类，分为生抽、老抽，进而演进到高鲜酱油、花式酱油等四个赛道。大家最初对醋的认知度不高，要求也不高。但随着菜系的融合，醋的发展开始出现一些新的变化了。所以每一家厂都在推陈醋和白醋， 品种的口味趋向山西口味的陈醋，所以就变成了大单品。酱油也是以同样逻辑演进过来的，所以醋的整个演进我们基本上可以斩钉截铁的说，它的整个发展 路径一定会按照酱油的发展路径来演变。 

在这个领域里面可见的两个标的，第一个是海天味业总成本领先的方式，在食醋领域里面谁复制海天的成长路径就大概率能胜出。另外一种就是差异化的运作。中炬高新是一个很典型的例子，总成本战略走不通的时候，他开始走差异化的道路，走的也很顺畅。在国际上也有一些国际的对标的方式，也是基于同样的路径来进行演绎的，比如像日本的味滋康，食醋标的大概都是基于同样的方式来进行变化的。日本对标的话大概能够达到人均7.2升的水平。 

中国的对标目前大概是2-3升这样的一个体量。我认为中国的食醋不能达到日本的规模，因为日本的食醋之所以能达到7升以上，而且目前还在继续成长，是因为有一半是饮用醋，已经喝掉了。在中国喝醋这个产品不是没有，比如像天地一号，这就是一个很典型的喝醋的产品。天地一号的成长基本上是一个高举高打。你要推广就有销售，不推广大家也兴趣不大的应用场景。但是日本是开动国家机器来进行国民健康计划，要求你一天吃多少种食材，大家喝醋进行保健等等，这些是开动国家机器广泛的对全社会进行教育得到的产物。 

我认为在中国是不存在的，起码目前没有。如果你要企业去教育，天地一号已经是个案例，除非说头部的企业大量进行这样的教育。那饮用醋我认为会比较高。所以中国目前食用方面有一个对标，山西的人均4.6升，我认为可能是中国食用醋里面的峰值。但是中间在发展过程中，我们前面讲到了能够胜出的特征，总成本领先或者是差异化，坚定的按照清晰的战略规划，大概就能够胜出。 

1.4蚝油 

第三个是蚝油，蚝油品类也是一个比较大的品类。蚝油从本质上来讲就是复合 型调味料。蚝油的品类实际上还是可以发展的，因为现在大家都开始做，所以集中度非常高。蚝油行业的趋势并非是集中度越来越高，而是说会有走向分散的趋势。因为各家都在增长市场的份额，蚝油的制造工艺技术上大家都突破了， 以前说技术有一定的壁垒，就是容易化水。 

2.1复合型调味品 

火锅底料是一个很清晰的复合性调味品的应用产品。火锅底料之所以能够快速 的成长，还是基于菜系的变化。一个品类之所以能够发展主要基于两个最重要 的要素，第一个是有大的人口基数，第二个是大菜系。整个菜系随着中国人口 的流动已经慢慢变得模糊了，所以中国饭店协会、中国烹饪协会已经不再按照 菜系，而是按照菜的品类来进行排序。新的排序第一大类是火锅；第二大类是 川菜；第三大类是粤菜。粤菜由原来的第一排序变成了第三排序，疫情的发生 使粤菜地位更加尴尬。在火锅成为第一大品牌的过程中，对应的火锅底料就变 成了一个快速发展的品类，成长的逻辑路径相当清晰，也没有什么太大的行业 壁垒，它是以复合型调料的演进的逻辑向前推动。 

复合型调料在整个中国市场实际上是一个快速成长的状态。我们把27大类116 个赛道分成三块，南海、绿海以及红海的竞争。复合性调味料处在第一个阶段里面。火锅底料处在绿海的前端，它是介于复合型调味料和成长型的品类的中间状态。火锅是复合型调味料，我们把复合型调味料单都拿出来是因为复合型 调味料是一个大类别的概念，并非是一个品类的概念。所以当品类清晰化，它就会从复合型调味料独立出去。 

2007的国家标准里面针对什么是复合型调味品有一个清晰的定义：将两种调味品复合在一起就叫复合型调料品。但这个特征实际上是相当模糊的，所以应投资者还有行业的一些要求，我们就把定义进行清晰化。所以清晰化就是：将两种或三种以上的味道复合在一起，满足功能化、营养化、方便化为特征的调味品就叫复合型调味品。这个定义的话就比较清晰，所以大家一套之后像蚝油、火锅底料，鸡精等调味品虽然没有归类到复合型调味品里面去，但是他们都是复合型调味品。 

有一些不做饭的投资者，他们说你能不能用一个简单易懂的方式去理解？我就推一个模糊的精确定义：把食材加集成化的调味品用简单的烹饪方式把它做出来，它就叫做复合型产品。火锅是食材加火锅底料，用简单的参与方式把它做 出来，是复合型调味品。蚝油生菜，用青菜加上蚝油用简单的烹饪方式翻炒做出来。 

我们再看看酱油，鱼加蒸鱼豉油，用简单的烹饪方式把它做出来，然后变成一 条蒸鱼。这个蒸鱼豉油是酱油的标准，他是不是复合型调味品呢？从归类上来 讲它就是酱油，它不是复合性调味品。但是从使用特征上来讲是复合型调味品 的应用特征，只是说它硬套了一个酱油的标准。这个产品它的成长的逻辑不是 酱油的成长逻辑了，它是按照复合形调味品进行成长的。所以它的成长速度是 远远高于普通酱油的。它只是一个鲜度为0.55的二级酱油，但是能够卖到特级酱油的价钱，成长速度跟复合型调味品都是高增长，高毛利。一个酱油为什么能有高毛利、高增长并且超出传统酱油的增长速度？因为它本质上就是一个披 着酱油外衣的复合型调味品。所以复合型产品的应用场景其实已经很清楚了，它的成长的空间也很清楚了。因为复合型调味品除了口味以外还有一些其他的 附加值，就是说除了调味道以外，他还能够帮助我们节省时间，有一些其他的 价值，所以他们就能够卖出他的带有附加价值的这部分收益。 

复合型调料品能够给大家带来哪些价值呢？调味品三个最重要的使用端，第一个是餐厅，它的餐饮渠道占比b端占比60%。c端家庭和个人的占比30%，工业 渠道占比10%。我们先把工业渠道捋一捋，工业渠道在调味品，在总盘子里面占比10%，这是一个国际对标，基本上全世界都一样。说我那么这是一个大致的占比，就是说我我在一个肉食品或者是一个饼干，或者是说休闲食品里面比 如一包辣条里面，它占比大概是多少呢？大致都在10%左右，那么中有的是说5%-8%左右。最终要使味道能够有吸引力，产品通过调味品能够锁定味型让大家喜欢。所以什么样是一个大家所喜爱的味道，怎么样才能打造出来，最后对应 的成本到底要花多少钱？基本上基于三个最重要的东西，盐，糖和油脂这些从 复合起来的一些对应的味道。 

所以在美国人也写了一本书叫盐糖脂，它的副标题是食品巨头是如何操纵我们的。他用了一个词操纵，很清楚很直白的讲明了味道是一个什么样的生意，调味品是一个什么样的生意，它是一个习惯性消费很强的生意，大家喜欢的味道 就会一直去追求味道，因为这种味道能够给我们带来愉悦感。从学术上来看我 们剖析它背后的愉悦感对应的是多巴胺分泌的多少。多巴胺能够通过嗅觉、味觉带来愉悦感，他可以对标一些其他的行为。比如说跟家人在一起去玩，我们看电视等一些事情能够给我们带来的愉悦感。所以对于愉悦感应该花多少钱？ 大家实际上是愿意多花钱的。 

所以这解释了调味品为什么投不起，他们能够涨价。比如海天非常固定的两年涨一次价。以前还扭扭捏捏找一些各种理由说原材料人工包装等等涨价，现在不需要理由了。这是有关工业渠道里面占比是10%，同样是这么多人，餐厅为什么占了60%，家庭是30%？这个跟各个品类不一样的，我们讲的占比是全品类低于5000亿的一个全品类的数据。比如像酱油，它其实是餐饮比较多一点，比如说45%-55%的比例。经济学人杂志做了一个统计，基本上餐厅里面做同样一盘菜，它的调味品是家庭里面使用量的1.67倍。广西这边的一所高校里面是1.7倍。这是通过调研对比几百家餐厅里面做同样的菜式与在家庭里面去做，用量大约大概是1.7倍。所以数据层面来看中国和海外大概是差不多的。这不是说使用量，比如说我同样是用一个什么汁，然后在餐厅里面用的更多，然后家庭用的更少，不是这个意思。这是指在餐厅里面使用不同的调味品，然后产生综合的复合的味道。使口味口感更加饱满，更加丰富，然后好吃。从味道来说85后并不会认为“妈妈的味道”有多好，更多的是说50后、60后、 70后依然会怀念“妈妈的味道”，回家一起坐坐吃饭。这个场景它并非是味道 

本身或是味觉，这里有一些其他的情感因素夹杂在里面。其实现在85后，90后以及00后，他们这一代是独生子女成长的一代和整个中国餐饮高速发展的一代，他们在外就餐的次数明显增多了。所以他们在概念里面也许会会觉得“爷爷”的味道和“叔叔”的味道会更好。“爷爷”的味道就是肯德基，“叔叔”的味道就是麦当劳。在经济发展过程中，爷爷奶奶、爸爸妈妈或者是其他的亲人带他们去吃麦当劳肯德基，这在他们成长过程中还是一个高级餐饮，但现在发展到现在已经不算是什么了，但他们在早期的味觉形成的阶段，算是一个高级的餐饮。所以这种爱的味道高级的味道，构建起他们的味觉。 

所以这样的话我们要解释说那“爷爷”的味道和“叔叔”的味道到底是什么味道？是西式的口味还有番茄，所以这样的话我们把中餐和西餐进行打通，番茄在整个中国的菜系里面大概能够占多少味道？番茄是根本就拿不上台面的味道。 

但是现在为什么变成了一个爆款的味道？火锅里面的番茄味也是排在前三的口味，在家庭渠道里面销售的火锅底料，也是排在前三的口味。它是一个最多人接受的味觉。从调味品来角度讲就是三个最重要的渠道，复合型调味品也不例外，为什么讲复合型产品是未来的一个趋势，它在这三个渠道里都是刚需。工业里面，比如休闲食品肉制品等追求个性化、差异化已经比较普遍，全世界都一样。所以在你的体系里面，你要去研发不同的口味，大的公司能够推出来， 小的公司里面不具备这些研发的条件。所以他们采取新的方式，把研发向上游转移，所以你的企业帮我研发一个口味，我直接买你的原料加到我的工艺里面去，这就变成了一个复合型的东西在工业里面的应用。比如说不同口味的辣条， 你帮我把原材料全部弄好，我微调一下之后建立一个所谓的差异化，之后快速推向市场了。 

餐厅里面有几个问题，第一个就是去厨师化。去厨师化并非是说调味品企业提出来，而是餐饮企业提出来的。因为餐饮企业在中国高速发展的过程之中连锁化的餐厅开始出现快速成长，世界连锁餐饮在发达国家，比如日本美国都占比50%以上。中国的统计口径都是占5%-8%，所以复合型调味品的成长是有空间的。 过去说众口难调，中餐不能标准化，实际上从历史口味的演进上来讲，中国的口味没有特殊性。比如像意大利菜、法餐、墨西哥餐在的历史口味上经历过所谓的众口难调。就是说经济发达所存在的必经阶段，现在来讲中国人的口味不再难调，火锅是一个很好的证明，全中国吃火锅，全部趋同。三个最重要的口味，第一个牛油口味，第二个是番茄口味，第三个清油口味。 

在家庭里面第一是清油口味和番茄口味，然后是牛油口味。这些口味基本上集中在头三位了，后面还有一些什么菌汤口味等等。过去都是生态复杂的，现在为什么产生了大的味型了？而且还是头部餐饮企业里面火锅形式，它高度标准化，而且还是利润驱动的，火锅的收益都超过正餐，超过快餐，超过其他的餐饮的品类。所以在巨大的利益推动之下，品类产生了。其他的像我们目前也有研究面条、米饭、烧烤等快餐，口味上是趋同的，最后产生差异化的东西就是变成了高级的餐饮。 

所以连锁化催生了复合型调味品的快速发展，他们要稳定味型，要复制化。所以这些来讲，连锁餐饮是复合型调味最大宗的采购者。第二种的话就是说厨师招不到，工作比人多。85后90后、00后是餐饮行业里 面的主流，选择余地多。餐饮里面房租人工的占比都相当大，占比非常大的主 要是技术工人。一个厨师从4000块钱一个月到10万块钱一个月不等，所以去 厨师化第一就是成本能够压缩。 另外一个就是说我要招人，我要扩张。比如第二年我要扩容10个店，我愿意出 钱，但是招人招招不起，甚至还有一些领导给我提价钱，这很难办。所以去厨 师化就会变成一种共识，去厨师化就是刚需。 

第三个是味道的稳定。复合型调味品就能够帮助企业解决这些问题。我们最近刚刚在四川组织了一些餐饮连锁企业，到小微企业去做互动，大家都基本上达成共识了。在餐厅里面复合型产品是一个刚需，在家庭里面也是一个刚需。因为家庭里面我们前面讲到“妈妈的味道”，它其实是一种爱的味道，你50后60后70后你还自己做饭，80后、90后00后从出生开始就不需要自己做饭了。但你现在80后，90后你们现在年龄也大，现在说点外卖。中间也有一些投资者还很坚定的说，我吃外卖就好了。你上有老下有小，你给老人给小孩点外卖 吗？还是要有一些烟火气来去维系家里温暖对不对？但他们没有烹饪的经验，怕自己做的饭小孩不爱吃，长辈也不爱吃。所以他们就变成要不要点外卖，要不在外就餐，所以还是需要一些家庭的温暖的气息，复合型产品就帮他们解决了痛点问题。第一个比如说上个火锅或者一个酸菜鱼，或者是做一个其他的汁来焖红烧肉等 等。用简单的烹饪方式基本上能够把菜做出来，食材加复合型调味品在家庭里 面就变成一个刚需。所以从疫情以后，复合型产品在整个家庭里面是有强渗透 性的。因为疫情期间鲜活的东西没有了，只能买冻品。 

另外对于耐储型蔬菜，比如说土豆等等在疫情期间也帮助了复合型调味品的强渗透。我们从互联网上数据上来看，前面三大食物排名第一个火锅底料，第二 个是咖喱，第三个是酸菜鱼料包这种冲到前面去了。这个是口味上的变化。所 以复合型调味品在餐厅、工业、家庭里面都变成了一个未来很清晰的主流的趋 势。 

那么复合型调味品目前的状况，以及未来趋势大概是什么样子？萨利文有一个数据，他把中国、美国、日本进行了比较，中国他认为是18%的市场份额，美国是51%，日本是49%。中国18%在沿海城市不只是18%，基本上已经都能够达 到30%左右。内陆的一些城市里面比例大概会低一点。同样做复合型调味品，它能够在高速成长的赛道里面切割多少东西呢？这实际上是可以推算出来的， 在沿海城市、一线城市的控制能力比较强的话收益就会比较明显，反之的话收 益就会就没那么多。 

三、投资者问答 

Q1：领导你好，我有几个问题，第一个是您刚才提到调味品差异。但是有两个维度，就是说这种差异可能在生产端看的话确实差异很大。但是从消费者端的话，这种可能从需求角度看，好像感觉就是可能不同的酱油确实有不同的味道，但因为它是放在菜里面的，所以我们能感觉到比如您说的这种小时候的味道，这种味觉记忆，它是一个综合化的，它不是说因为海天酱油或者说什么厨房酱油，就能记住这个味道。我的意思就是说可能从消费者端对酱油具体的这种味道的感知是不大的，可能有区别，但是没有一个高低优劣之分。因为菜的这种 味道的话跟手艺各方面都有关系。怎么去理解从就酱油的产品的差异？ 

A1:酱油的差异化现在基本已经趋于趋同。因为过去来讲是由中国的传统酱油 发酵方式是固态发酵，现在发酵方式基本上倾向于液态发酵。是所谓的日式发 酵方式，高盐稀态，中国过去是低盐固态。因为南北方温度有差异，细菌的繁 殖与品种决定风味的产生，所以广东酱油基本上是偏甜口一点，北方的酱油偏 咸口一点的。但现在来讲，中国的酱油大量引进日本的酱油发酵方式。第一是稳定，第二是 不介意温度，所以现在来讲口味上是趋同的。不同在于品种的不同、从使用端 上的不同，比如说老抽用来红烧，生抽用来清炒，高鲜酱油用来点蘸，现在高 鲜酱油基本已经变成通用型酱油了。 

对于蒸鱼豉油或者海鲜酱油等就是花式酱油，我们打成一类。更多的差异是在 于本身分类的不同，同一个分类里面，比如蒸鱼豉油，海天的蒸鱼豉油跟东古 的蒸鱼豉油，跟李锦记的蒸鱼豉油有差异，但是这种差异已经忽略不计了。他 们更多的是说蒸鱼豉油和高鲜酱油跟老抽有什么不同。所以从酱油的整个发展 方向来讲，品质上已经是趋同了。更多的是看谁能够获得更多的消费者。 

Q2：您的观点是觉得酱油其实是类标品对吧？其实大家可能差异不大，可能会 有品类差异，但如果是同品类的话，其实差异不大。既然是类标品的话，按理 说我们看食品饮料或其他的行业，只要是标品的话，基本上它的这种毛利率其 实都不会太高。但是在酱油里面我们看到很高的毛利率，净利率怎么去理解 

呢？ 

A2：这是规模产生的，我们中间看回2013年海天和中炬高新他们的报表就知 道了。那个时候中炬高新它的毛利是27%-28%，海天在38%之间徘徊。现在的酱油的话海天都能达到51%，中炬最近也在往50%这个方向去奔，都是规模产生的。 

Q3：但是它的吨价往上走，就是规模有在往上走，但是看销售吨价的话，13年的时候，海天就4700元，到现在已经有5400元了。如果它是一个标品的话，按理说它的提价能力不会那么强。因为感觉说大家都差不多，那就可能会有价格战的现象出现。 

A3：我们把它拆解一下，按一箱酱油来算的话，海天的玻璃瓶基本上是一块钱左右。那么其他的其他的企业基本上达到1块5左右，一箱12瓶。光这一块已经受不了了。另外一块，海天还可以占用别人的资金，像玻璃瓶产业里面基本 上是高污染高能耗行业，你得先拿钱去买玻璃瓶，你才能够拿到瓶子，资金占 用这一块也受不了，风险差异很大。另外海天压榨出来的那些酱渣泡一泡的话，把里面的蛋白质纤维物质沉淀出来， 然后再加上一些调配的方式，占领一些低端的餐饮市场。其他企业知道你这么干价格也没有多少。所以在整个综合效率上，利润率是远远不及头部企业的， 所以中间产生的运行效率实际上是极大的。并非是说所有酱油厂都是一个毛利水平。另外从发酵的角度来讲，海天能够做到比如说一斤混合料，它可以出3.5斤酱 油。其他的企业里面有些报道，比如东北的一个老总斩钉截铁的说那是不可能 的，我一斤黄豆只能发酵一斤酱油，那是你技术差的问题。 

Q4：海天做了这么多年这么优秀，现在占有率还不到20%的市占率，整体看历史这几年集中度的提升还是比较慢的。日本龟甲万它的市占率应该也就30%多，他已经到很成熟阶段了，后期了甚至衰退了，都不高。怎么去理解调味品行业市占率不高，包括提升速度都是比较慢的现象。 

A4：还是说从体量上。龟甲万从16%提升到到30%到33%这样一个比例的话，他花了17年的时间，所以它从1954年一直稳定到现在，它的整个市占率基本上没有什么太大的波动。有一些小波动，但是不大，它是通过两个品牌来进行的。所以像这样的目前体量的提升的话，它有一个过程，因为日本根物流有一些关系，但是不影响从17%一直提升到33%。海天现在大概是17%的市场占有率，、它提升到33%还是需要一点时间的，不是一蹴而就的。就像龟甲万，他是花了17年的时间，所以整个方向上不是一个时间问题。 

Q5：比如远期如果你大概猜就是说大概海天市占率能做到多少呢？就不可能说五六十这种是感觉是很难是吧？ 

A5：40%我感觉都可以。不可能，某一个品类里面占领30%，其实就一个相对稳 定的结构了。因为现在海天跟其他的企业差距拉的太大，所以他有可能一下冲 到40%，然后再逐步回落到30%左右。 

Q6：比如说他不可能做到50以上这种，本质上是因为什么？ 

A6：竞争状况。现在在调味品企业里面有很多上市公司，但酱油里面已经对标 的还有一些没有没有上市的，就像东吴，星河，金龙鱼等等。 

Q7：如果跟日本龟甲万比的话，他们的毛利率我看40%左右，然后净利率很低， 只有2-5个点。这个原因是什么？ 

A7:这个是跟它的税收结构跟有关系，它的政府的毛利可能也跟国内差不多。那么它的原材料是是比国内的它是要高一些，当然他的原材料和产品中间的差异，它在早期的时候毛利也很高了。当品类比较成熟的时候，毛利就会缓慢的往下走，最后稳定在一个阶段。这个是不可类比的，日本的食品企业整体上的的净利率都是比国内的要低的。你看比如说它的酱腌菜，它的上市公司只有三个点的净利，而中国的涪陵榨菜是33的净利，这是不可比的。从毛利上不具备可比性。 

Q8：他费用率高是因为竞争的费用投入还是说它下游的连锁化率比较高导致的？ 

A8：这个跟国家的国情有关系，它的税收制度，它的人工，它的原材料这些都有都有很强的关系。所以他的整个消费端上来来讲有可比性，从制造从净利润上来讲不具备可比性，中国也不会利润低到那么低的程度，我认为也不会达到。 

Q9：您刚才提到榨菜能够持续去涨价，也没有展开说，能不能展开说一下？ 

A9：它是一个稀缺性的东西，是一个强差异化的东西。强差异化就是说它的原材料和发酵工艺，来决定它的风味。从原材料上来讲，它采用了涪陵的榨菜，涪陵是叫粘土和叫石滚地，所以榨菜在里面生长条件更好，所以做出来口味比较脆。四川也能够生产榨菜，四川是泥巴地，含水量要更多一些。所以它的整个榨菜 没有挤压的过程，都是自然生产，所以它的脆度要少一点。第三个就是说像浙江这些产区成长起来就没有什么脆度，比如说做汤，像华东 地区人家做汤用的榨菜一定只能选用涪陵的榨菜，这样煮出来软软的感觉。涪 陵榨菜它就有口感，它很脆。你的客人的评价就高，所以它是一个强差异化的 东西，没办法去广泛的种植。这是从原材料。 

第二个从工艺上来讲，它的全行业采用的发展方式就是用巴氏灭菌法去处理细 菌的问题。那么加热的温度就会影响脆度，相当于把榨菜煮熟了。涪陵榨菜集 团它采用的方式是充氮气来保鲜和保脆的。所以它的脆度和鲜度都能最大的沉 淀下来。 

总共设备需要多少？以前在早期的时候它率先采用的大概是花2000万。现在哪怕是部分的东西国产化，也得1300-1500万。你有钱的话你也要有底气说，你整个榨菜行业里面高有资本密集型和劳动密集型，你有多少企业敢去拍这个板？所以这个就是说他能做的做得到，你也知道他是怎么做到的，但是你不敢做，不敢跟进，所以它会建立起来一个很强的壁垒。 

第二个的话就是说他能够打价，他也可以一直打价，打下去再打10个点，我看都没有问题。我认为它的整个未来的发展方向逻辑上，战略战术都是相当的清 晰。因为在行业里面，他要依托员工，他要依托产地，所以它基本上是一个资金密 集型，我认为它就是一个资金密集型和劳动密集型的一个产业。但我们看到涪 陵榨菜的投资方向，是在花钱的地方用自动化。不断的提高自动化，然后在技 术上进行提升。在它产品的差异化上，口味口感上进行提升。从供应链上来讲，他不但去获得优质原料的产地，比如说他的榨菜，它通过目前的新的变化是他募了一大笔钱对吧？因为我们自己在一级市场也投了一个大赛场，基本上酱腌菜在这个行业里面它有很强的污染。当地的原材料它一方面是自己研制它，另外一方面他为了能够降低了他自己的成本，他也向外部的腌渍大户进行采购。外面的腌渍大户他们基本上是挖个坑，然后进行腌渍，有的要讲究一点的，他就搞一个池子来进行腌渍。所以在这个里面污水是随便排的。 

涪陵地区的政府为了解决这个问题，他们集中起榨菜集中腌制的地区，但是这 个来讲成效很差，因为农民去那里要租车子，它要有成本。另外一个说他要拉 过去需要运费。第三个他自己跑来跑去他的时间成本上，这些其实他们成效很 低。但是如果是说一刀切去解决污染问题，涪陵榨菜也会受影响。所以我判断它背后应该是有政府政策上的变化。当涪陵榨菜把自己池子建好以后，大部分的问题解决，政府可能要一刀切。一刀切就是说你要么你就卖菜头，我集中起 来政府组织一下保护价进行收购，你没有利益到也没有受损失。 

另外的一个部分就是说大家如果想进行加工，我也提供地方给你区间，那政府 的污染问题就可以得到可控了。因为那个地方是长江中上游地区。对下游的水 体污染，政府压力实际上是很大的。如果政策按照这个方式去演练的话，涪陵 榨菜的整个成本还会继续降低。假设这个东西不存在，它的成本也会进一步降 低，因为它在过去来讲，它通过向四川继续买原材料，原材料当地的腌渍大户 就产生很强的恐惧感，这种恐惧感就直接导致成本由原来的1400块钱一吨，就只降到790块钱一吨。所以它的竞争力实际上从战略战术上非常的清晰，总成本领先，同时叠加产品的差异化和聚焦的战略，我认为他的这个其实是很有竞争力的发展逻辑。 

Q10：领导能帮我们讲一下千禾味业您怎么看吗？ 

A10：千禾味业整体上来讲，它的整个成长的逻辑性上基本上是通过高举高打零添加的方式去推广它的产品。我们从一线的市场上去调研，他的经销商在四川重庆以外的地方，产品以外的地方基本上是高举高打就有促销有销量，没有促销的话，下面也就停留在那个位置。疫情发生之前他也一直在成长，成长速度还不错。我们做了一些深入的研究，发现他在四川的逻辑是清晰的。他通过零添加的方式能构建高端品牌的形象，在超市里面是平常有一个价钱大概是27块，他打特价的时候是17块9这样，就高举低打的方式，让大家感觉到有占便宜的感觉。另外就是说从渠道的渗透上来讲，渗透率非常高，比如像乡村，乡镇这里面都 能够看得见，千禾大量的铺货。我们最近调研的在批发市场上也是有些他为了解决的一些不愿意卖切合产品的，一个月送三箱摆上去。照片核实我再检查检查，之后就把把三箱货给到你。这些产品肯定是要卖的，所以成效上还是有的。 所以它在整个市场的逻辑上是清晰的，就是高举低打的方式来进行突破，用高端的产品的来构建产品的形象，然后通过中低端的产品来运行拉升销售额。 

Q11：我想请教一下您怎么看待金龙鱼做调味品这块，他可能会选择哪些品类， 然后优势和劣势是什么？ 

A11：金龙鱼做的产品是看好的。金龙鱼过去做的很一般，但现在来讲，我们在看到金龙鱼在推一些黑豆的酱油。我们拿鲁花来讲，鲁花以前做调味品在我写的调频营销第一书里面是当做反面典型的。他最早是做浓缩老抽王，老抽本来 已经颜色很深了，再浓缩就变成墨汁了。但他们现在来讲，鲁花采取的方式他是很巧妙，他叫自然鲜。直接切入到高鲜 酱油，它的发酵方式就进入它的高盐液态的发酵方式，就日式的那一套。用那 套机器这套工艺来做出来的，口味上差异不大。所以这样他就能够利用自己的 品牌和强大的渠道来去C端里面进行发力，它呈现出来状况是非常的理想，所 以它的整个增长通过自然性的方式能够进入到家庭里面，自然的增长是比较好 的。同时他把没有太多口味差异的调味品都做出来了，像蚝油、白醋、料酒这些产品它都放在里面去卖，现在体现出效果比较好。所以我们测算出来，像金龙鱼对比鲁花来讲，像鲁花在餐饮渠道里面，它确实其实还很困难，因为他的油比较贵，所以大家舍不得用。但是金龙鱼它的海皇牌在整个餐厅里面，尤其是在连锁餐厅里面的，大家对于地沟油的查处力度比较大，所以海皇牌在餐饮渠道里面的渗透实际上是一个强盛状的。所以他在人均消费60元以上的餐厅里面市场占有率是比较庞大的，虽然没有看到统计数据，但是这个统计数据占比实际上是很惊人的。就可以通过渠道里面强推强压，你不用我的产品我直接送给你， 来去做一些没有口味上差异的东西，比如说像高鲜酱油，或者是一些其他的比如像食醋这些产生的结果，我认为是比鲁花要的多。所以对于调味品业务我是看好的。 

Q12：我想问一下对恒生醋业还有山西准备上市的醋业怎么看前景？ 

A12：恒生醋业它目前来讲，我们前面讲到醋整个发展的话，他之所以发展得 比酱油慢主要是头部企业里面没有产生强烈的竞争。但现在来讲海天实际上已 经变成第二大醋业制造商，而且他已经开始进行通过品类的差价来把一些中小 企业清洗出去。在这个过程中受益的是头部企业，所以恒顺的未来的发展，他如果是他目前是 唯一的醋业的上市公司。他哪怕是说不作为，他也会享受这个行业成长的红利。 他如果是说有作为的话，他的成长速度就会更好一些。这是第一个。第二个的话就是说假设海天过几年以后超过它，那么恒顺变成行业里面第二， 那么恒顺依然是有价值的，它毕竟是在当整个品类发生成熟的时候，还是头部 企业依然享受着行业成长的红利，所以他这个企业实际上是不断的我认为还是 他还是有一些机会的。那么另外的一个就是说即将上市的山西陈醋就指明整体上来讲，它是一个民营 企业，体制会更加灵活一些。他最新的一些变化就是说合法合规。所以整个陈 醋品类来讲，目前陈醋和白醋在所有醋里面会变成了一个通用性品类，在通用 性品类里面它又是一个头部企业，大家可以花点时间进行关注。 

Q13:我想问一下刚才您提到金龙鱼有很强的渠道，然后你看他就进入酱油领域，因为海天是渠道做的比较好的，然后你刚才也提到酱油有同质性，未来会不会产生有竞争. 

A13:我认为对海天不会造成威胁。金龙鱼进来之后，他也会获得一个比较好的市场份额，但是基本上是挤兑其他品牌的市场份额，因为我们知道当整个市场 高度成熟化的时候，它会挤压其他的更加弱小一些的产品品牌的市场份额。 

Q14:陈总您刚才提到醋这边的可能发展的阶段比占有可能要晚，未来空间还比较大，我就想问醋跟酱油应该发展差不太多，而且整个比如从消费场景消费品 质来讲，好像用的场景也都差不多了，销售品质也没感觉有明显的增加。我不 理解为什么您觉得醋这个行业会是空间未来可能还比较大？ 

A14：首先就是说还是说基于品类的成熟度，我们看回另外几个品类的话，大家 可以做一个参照。像料酒、耗油、黄豆酱他们的应用场景都比醋要低得多，他 的认知也比醋要低得多。这些大家对于的认知都是低于醋的。但是在这些企业 里面，像榨菜行业、酱腌菜行业里面吴江他在不断的教育消费者，拉动整个行 业产业的成长，然后料酒行业里面王致和也是一样的，不断的去教育消费者， 去拉动行业的成长。 

所以在蚝油也是一样，海天蚝油，李锦记就是不断的去教育行业，头部企业不 断的去教育消费者，扩大产品的应用场景，所以这些来讲都是比醋的认知要低 得多的，这些品类都成长起来了。应用场景他们老实说相对醋来讲，因为场景 都要小得多，醋的行业之所以发展比较缓慢或者比较小，主要是头部企业不作 为，它没有起到就是说在整个行业里面迅猛发展的作用，所以就一直跟大家发 展。现在来讲海天、中炬，甚至李锦记这么一些企业，全行业都在拉动教育消费者。 当你教育消费者你的应用场景就多了，生意你要是对比海外进行，它的空间十分辽阔，它中间只是说在头部企业没有关注到这一块，没有去教育更多消费者去使用。所以这个是一个明显的认知空间在这个里面，所以我判断它的它的成长空间是清晰可见的，发展路径也是很清晰。