●“碳中和”主题行情演绎：由点到面，行情扩散。习主席联大表态“碳达峰/碳中和”，同时带来主题和行业性的投资机会。我们在2.9《擎画“碳中和”主题投资愿景》中提示今年“碳中和”具备“强主题”要素。在3.14《避闹取静，“碳中和”恰逢其时》建议从“碳排放贡献大+人少+逻辑改善”原则挖掘“碳中和”受益行业。去年9月以来“碳中和”主题扩散特征明显：20年9月-21年1月新能源相关板块的涨幅超过50%，今年2月以来热门股的微观结构出现问题，“碳中和”主题扩散到钢铁/煤炭/水泥/玻璃等受益于“供给收缩”的顺周期。

●“碳中和”行业机会接棒：供给收缩强化涨价预期。16年以来的“供给侧改革”以及供给收缩常态化政策导致企业的产能供给低位，产能利用率持续高位，企业长期处于“供需紧平衡”状态。今年疫苗接种落地全球经济修复，部分产能利用率高位&产能供给存在“滞后期”的上游资源行业“供需缺口”扩张带来涨价行情。我们在2.3《哪些行业“供需缺口”潜在扩张？》中指出：除了上游资源涨价行情外，“供需缺口”潜在扩张的中游制造/可选消费等行业也具备涨价潜力。其中，“碳中和”供给收缩预期将进一步强化相关顺周期细分行业的涨价预期：煤炭、钢铁、水泥和玻璃等。

●中期视角：“供需紧平衡”行业更受益于“碳中和”。“碳达峰/碳中和”需要实现能源结构调整，增加新能源占比，除了政策扶持新能源技术迭代升级以外，也需要行政手段压缩高耗能产业占比，由此会开启部分顺周期行业供给收缩2.0。“供给侧改革”后A股整体的行业集中度回升，但近期有所反复（煤炭、钢铁、玻璃的集中度回落）。我们判断：“碳中和”供给收缩2.0将进一步抬升顺周期行业集中度，不仅能带来短期的涨价逻辑也能改善龙头股中期的盈利优势。继一季度“后疫情”需求修复带来的顺周期涨价行情后，预计“碳中和”供给收缩将进一步强化相关顺周期行业的涨价预期。

●从“主题”到“行业”：把脉“碳中和”中期主线。从产能视角出发，我们梳理“供需紧平衡”、年报业绩预告加速、低估/低配、中观盈利结构（毛利率）潜在改善并且受益于“碳中和”供给收缩的顺周期细分领域——（1）钢铁：“碳中和”产能收缩2.0，驱动估值上台阶，其中，冷板供需结构相对更优。（2）电解铝：“碳中和”供给收缩继续加码涨价行情。（3）水泥：行业主动&政策加码产能收缩，进一步加剧“供需缺口”。（4）玻璃：“碳中和”进一步约束产能，低库存助力涨价行情。（5）煤炭：支柱能源地位稳固，“碳中和”供给收缩强化龙头优势。

●核心假设风险。海外疫情反复，疫苗研发/投产低预期，全球财政/货币退出超预期，地缘政治风险拖累经济修复预期。