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伍子昂

中线波段

2021-01-07 20:45:55

1.建工检验行业中，存量房检测将是非常大的一块待开发市场！而上市公司中只有国检是绝对龙头

所有第三方检测的下游行业中，建工、建材建材是体量最大的两个领域，合计达723亿，其次环监、食品规模均超150亿，是国检目前并购方向。建工建材领域的一大增长点---存量房检测：以前该部分需求主要以政府定期或不定期摸排为主。深圳市于5月颁布《深圳市既有房屋结构安全隐患排查方法》明确了20年以上的房屋应进行首次排查和使用期限内的定期排查，同时对准入规则进行明确。后续全国将逐渐严格这一检测。为什么要单独拎出来这一个市场？因为根据测算，市场规模大概在280亿（中金测算），测算逻辑是这样的：预计2020年存量住宅中10年以下房龄占比45%，10-40年的占比达到55%，更长年限将拆除不被考虑。存量面积为233.2亿平·次，单价12元/次，合计空间2800亿，年均约280亿。远期2050年估计在860亿元。换句话说，其实建工建材检测还是一个成长行业，绝不是一个存量行业。增长点一是在检测项目增加，二是检测绝对数增加。

2.关于国检的并购逻辑更新

再次重申一下国检的战略和逻辑：从单一检测到综合性检测公司的跨越！对标SGS等国际巨头，国内几大龙头都是综合性检测公司。综合性检测公司往往具有更高的估值，一方面是龙头效应给予的估值溢价，另一方面是综合性检测公司具有较强的抗风险能力，确定性强。国际龙头SGS、BV收入利润增速稳定，不足10%，目前PE分别约40X、30X，证明了第三方检测龙头在业务稳定后仍然能形成较高的估值溢价，而国检现在才仅30X，未来增速肯定比国际巨头好！所以很明显是低估的！

国检快速扩张的可行性仍然是足够的：现金流良好、当前负债率对比同业不高，杠杆还没有充分利用。公司财务稳健，检测行业现金流良好，年经营现金流净额均大于净利润，差额主要为折旧摊销。由于检测周期相对较短，一般为7天至一个月，部分项目检测周期可达半年，但公司收款严格，多数项目为款到发报告，少数大客户（如中建材等）允许有较短的账期。加杠杆快速扩张具有可行性，当前负债约6000万，现金2.8亿，经营活动现金流基本大于等于净利润，假定2亿现金维持经营，根据测算明年可用于并购的资金约4亿，按照平均8X计算，假设并购时点均匀分布对应增厚合并报表的利润最大约2500万。若考虑定增或发转债，并购带来的业绩增量更大。与同业检测公司对比，公司的负债率仍然比较低，有比较高的加杠杆扩张的空间。

3.业绩预测重点更新！提升明年预测及逻辑！

资本开支是影响检测公司未来1年左右收入增速的要点。逻辑在于资本开支主要形成设备（部分公司场所采用租赁方式），增加检测能力和检测收入。但后续需要检测量跟上才能分摊人力成本和设备折旧。单检测场所带来利润端的增长一般需1-2年。国检集团2019-2020年资本开支开始大幅度提升。预期明年西北基地、山东平台、华北基地投产后营业。

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