新冠疫苗：放开后需求下滑，向流感疫苗逐步演变

新冠疫苗/药物与海外疫情进展和放开直接相关，新冠疫苗大规模接种和新冠药充足储备已成为全面放开的必要条件。疫情初期新冠疫苗接种是预防新冠感染的重要手段，随着新冠毒株变异预防效力不断跳水，但仍是降低重症患者死亡风险的重要事前干预。新冠药物是新冠事后干预的主要措施，避免了轻中度患者对医疗资源的挤兑，也是平抑感染者恐慌情绪的重要手段。

截至目前全球普遍经历3轮新冠疫苗接种潮：1）首轮初免接种集中于2021年上半年，由于各国政策积极推动以及此前恐慌情绪积累，接种进度快速推进；2）第二轮集中于Delta变种流行时期，为应对Delta爆发式流行各国迅速推出加强针接种方案；3）本轮接种正处于Omicron流行时期，主要由mRNA BA.4/5二价疫苗驱动。参考美国各轮新冠疫苗接种量，本轮加强针接种速度明显低于上一轮加强针，我们预计本轮海外新冠接种仍需政府层面的积极推行策略。

新冠疫苗接种是降低重症患者的死亡风险的重要事前干预。国内大规模加强针接种集中于21年底至22年初，大部分民众距离上一次接种时间已超过6个月，类比海外mRNA疫苗应对Omicron变种保护效力随时间明显跳水，我们预计当前国内仍需大规模第三针或第四针接种。除已获批的吸入腺病毒外，石药、康希诺的mRNA，以及新一代重组蛋白和灭活疫苗进度居前，联防联控机制疫苗专班组织的新冠序贯大临床已处于数据分析阶段，我们建议关注国内新一代新冠疫苗数据披露情况，以及后续的疫苗大规模推广政策。

新冠药：海外小分子新冠药使用量逐步稳定

新冠药使用量与新冠感染率和重症率直接相关。小分子新冠药的分发起始于2022年初，早期由于Paxlovid产能受限，molnupiravir使用量暂时居前，2Q22随Paxlovid供应量提升，逐步占据主导地位。截至2022年7月15日，全美Paxlovid供应点超过41,000个，5月至今增加超7,000个；Paxlovid每周使用量增至38.9万疗程，口服新冠药中占有率爬升至91.0%。另外，由于BA.4/BA.5引发的全球新一波疫情，6月底至7月中旬，Palxovid在国际市场的使用量增长约116%。

药物是新冠事后干预的主要措施，也是平抑感染者恐慌情绪的重要手段，我们认为数据扎实、进度领先的国产新冠小分子药物进展仍值得关注。其中进度居前的产品包括君实VV116，先声SIM0417，众生RAY003，以及科兴制药SHEN26，其中SIM0417、VV116有望在1Q23进入关键数据读出/EUA阶段。

疫情爆发短期影响药店同店增速，防控放松短期需求释放，长期增速高于疫前

主要关注同店增速指标：为了反应药房真实的业务增长情况、避免总收入增速受到门店外延扩张的影响，我们主要通过分析美国三家药房龙头公司CVS、Walgreens、Rite Aid疫情前后的同店增速变化来判断疫情对药房行业的影响，其中同店增速为公司经营超过一年的成熟门店在可比口径下的收入增长情况。药房业务与零售业务数据分别反映偏医疗类和偏消费类需求：美国药店的零售业务主要分为药房和零售两块，药房业务需由患者持有医生开具的处方进行配药，而零售业务则为消费者自主购买非处方药、医疗器械（包括抗原检测）、保健品、日用品等，反映日常医疗及生活需求。

大规模、较高死亡率的疫情爆发及封控影响短期药店同店增速。疫情前，1-4Q19药店的正常同店增速水平在3.2-4.2%之间。1Q20中国疫情严重，美国消费者提前储备药物，带动整体同店增长提速。2Q20美国疫情爆发，多地进入半静默状态，整体同店增速明显下降。4Q20-1Q21美国新一轮大规模、较高死亡率的疫情爆发，人们外出减少、就医行为同步减少，叠加1Q20基数影响，同店增速达到历史低位。

疫情防控放松使消费者需求释放，带来强劲反弹。2-3Q21药店强劲反弹，同店增速达到历史高点，主要受益于：1）冬季严重疫情后，春季陆续开始疫苗接种和防疫放开，积压需求延迟释放；2）去年同期疫情造成的低基数；3）药店承接新冠检测和疫苗接种带来的增量。4Q21-1Q22，Omicron疫情下美国新增感染数剧增但死亡率维持低位，疫苗接种完成后已几乎完全“躺平”，公众逐渐认为新冠肺炎的严重性与流感近似，因此出行意愿显著恢复，同时自我诊疗需求增加，带动药店同店增速再创新高。

疫情放开常态化后，药店整体增速水平仍高于疫情前。2Q22起美国新冠感染人数恢复平稳，进入“放开”后的稳态状态。2-3Q22在去年同期基数较高的背景下，药店的同店增长仍维持高于疫情前的水平，表现亮眼，但处方量同店增速相较疫情前有所降低。结合医疗机构门诊就医人次迟迟未有较好恢复的情况，推测是因为疫情后公众前往医院就诊、开处方的整体意愿降低，转为大量自我诊断/诊疗（非处方药、抗原、医疗器械、保健品等）需求，此趋势对药房为长期的重要利好。

美国：疫情期间下滑明显，疫后短暂反弹又回落，稳态仍未恢复增长且绝对值水平低于疫情前

主要关注宏观层面的全国门诊量、住院量、手术量等指标：医疗服务的整体行业景气度主要和宏观层面的全国需求情况相关，总体门诊量、住院量、手术量等是重要指标；而单个医院连锁集团或专科医疗机构的数据可能会受竞争、细分赛道情况影响。

美国：疫情前1-4Q19美国同院住院人数同比始终保持正增长，1Q20起受疫情影响出现明显下滑；疫情放松及稳定后，除2Q21受去年低基数的影响，后续季度均没有明显反弹；至3Q22，多数指标仍处于负增长状态，且住院量与手术量的绝对值也未回到疫情前水平。推测一方面是因为部分人口（尤其带有基础疾病的老年人）因感染新冠肺炎去世，直接导致医疗需求总量减少，另一方面因为疫情后公众就医意愿受到影响，相比前往医院更倾向于通过药店等方式完成自我诊疗。

香港：疫情冲击后就诊量增速与绝对值尚未恢复

香港：疫情前香港住院量、门诊量等指标大多保持正增长，疫情爆发后2020年持续大幅下滑，2021年受益于低基数同比增速有所反弹，1Q22起由于Omicron疫情爆发诊疗量再次大幅度受损。至3Q22香港已几乎完全放开，但各指标仍处于负增长状态，且绝对值也未恢复到疫情前水平。

创新药：慢病药物销售随疫情防控措施波动

疫情扩散之初：美国医院就诊量减少和医保中断降低创新药放量。2020年3月开始，美国政府为应对新冠原始株的冲击而出台多项防疫限制措施，其中包括推迟非必要手术、对医院资源进行再分配（大量其他科室医护被调往支援新冠治疗，但心外科医生较少）。同时由于新冠原始株重症和死亡率远高于流感，民众出于降低传染可能性的考虑尽量避开医疗场所，从急诊室到例行检查，对新发患者的诊断和原有患者的依从性都有较大影响。

聚焦社交隔离政策早期，总体处方量在新冠大流行初始有小幅上涨，但随着防疫限制延长显著降低。

早期屯药导致处方小幅增长：根据Clement et al.分析数据，2020年2-3月较历史同期增加，随后下降至低位并持续至2020年8月。结合AllazoHealth针对短期处方的研究，发现在到期日前一周以上的时间里，处方的填写比例在一周内增加了18% 。我们认为，自新冠疫情在美国爆发，已有大量信息鼓励消费者尽早或大量配药，早期补充药物的激增可能是由于患者担心在一段时间内无法获得药物。

防疫限制时间延长降低处方量：跨国药企吉利德在3Q22财报中披露，观察到HCV和HIV患者筛查和就诊量在社交隔离期间较低，导致新发确诊和新用药患者减少，停药次数升高，处方续签次数减少。随着大流行期间失业率上升引发的商业医保中断等支付问题，吉利德也观察到付款人向更多政府资助的覆盖范围和无保险部分的转变。

新加坡：多轮疫情冲击，门诊住院情况仍未恢复增长且绝对值不及疫前

新加坡：多轮疫情冲击，门诊住院情况仍未恢复增长且绝对值不及疫前。疫情前2019年新加坡急症入院、门诊诊所、门诊手术量等多项指标大多保持可观正增长，2020年3月疫情爆发出现大幅度下滑，缓和后除严重低基数情况外并未持续反弹；后续2021.9-11、2022.1-3、2022.6-8经历多轮疫情冲击，诊疗量指标波动较大，至2022.9几乎完全放开后多数指标仍处于负增长状态，且绝对值不及疫前。

创新药：慢病药物销售随疫情防控措施波动

社交隔离政策后期和逐步放开：以慢病续签处方为主的总处方量恢复。从2020年社交隔离开始至2022年放开整体维度比较，总体处方量在1H20显著下降后已逐渐恢复至接近疫情前水平。其中慢病的续签处方较为稳定，但新处方量随变异株流行和社交隔离政策波动较大，尤其是急性病用药的新处方量。

中美之间的慢病诊疗差异：

美国慢病处方量多的品种为精神病科（ADHD、精神分裂、抑郁症等）、糖尿病、自免等，多是PCP推荐至医院首诊，随后返回专科诊所、PCP、护理院持续治疗观测，药物多是由患者附近的大型连锁药房获取（CVS等），因此社交隔离政策后期并不影响慢病续签处方。

中国慢病对大型医院诊疗的依赖性可能更高。

创新药：受到防疫政策影响较大的慢病种类分析

糖尿病药物销售额在新冠肺炎疫情社交隔离期增长放缓，管控放松后迅速回升。糖尿病药物以行业领军药企礼来和诺和诺德公布的产品销售额为例，包括GLP-1类药物和胰岛素，疫情管控严格的3Q20销售额增速减慢，根据JAMA Network Open上发布的研究结果，在COVID-19高发期间，每周平均胰岛素处方量大幅减少，可能是因为门诊次数减少和保险中断。管控放松后的3Q21和3Q22糖尿病药物开始加速放量，主要贡献来自于GLP-1类药物。根据诺和诺德财报，胰岛素药物2019-2022年销售基本持平，但GLP-1类药物在2021年后增速显著。主

自免药物销售额呈现类似趋势，社交隔离期增速放缓，管控放松后加速增长。以艾伯维Humira、Skyriz和Rinvoq，赛诺菲Aubagio和Lemtrada,以及强生Remicade、Simponi/Simponi ARIA、Stelara和Tremfya为例，除了强生销售额波动较小，但也在3Q20销售额降低，艾伯维和赛诺菲均在3Q20和3Q21销售增速放缓或处于近年来低位，随着2022年疫情管控措施放松销售额在3Q22大幅提升。除了产品本身的竞争力和专利到期等问题，我们认为防疫限制措施也对销售额产生了一定影响。

消费医疗板块放开之后呈现V型复苏，但长期成长增速下移

隐形正畸行业在放开之后V型复苏，但长期成长增速下移，参考海外隐形正畸龙头艾利科技（Align Technology）的收入情况：

封控时期：2020年公司收入同比仅增长2.7%，其中美国市场收入下滑5.4%，欧洲市场同比增长6.4%，主要系2Q20疫情封控影响较为严重。

防控放松短期：2021年初美国疫情防控放松之后，2021年公司收入同比增长59.9%，其中美国市场收入同比增长56.8%，欧洲市场同比增长67.3%，主要系放开后的2021年上半年封控放松之后，表观上因为低基数和需求增长出现了较快的同比增速。

防控放松长期：1-3Q22公司收入同比下滑3.0%，相比1-3Q19的年复合增速为17.3%，根据灼识咨询统计，2015-20年美国隐形正畸的年复合增速为20.3%，欧洲的年复合增速为27.5%，且2011-21年公司营业收入的年复合增速为23.5%，可见长期增长中枢还是有所下降。

消费医疗板块放开之后V型复苏，但长期增速中枢下移

注射医美2022至今仍然保持原有同比增速，但出现环比下滑。参考艾伯维（Abbvie）医美板块的收入情况：

封控时期：2020年公司医美板块收入同比下滑39.1%，其中美国市场收入下滑39.7%，欧洲市场同比下滑37.9%，主要系2020年单二季度受疫情封控影响较为严重。防控放松短期：2021年初美国疫情防控放松之后，2021年公司医美板块收入同比增长102.0%，其中美国市场收入同比增长100.5%，欧洲市场同比增长104.9%，主要系放开后的2021年上半年封控放松之后，表观上因为低基数和需求增长出现了较快的同比增速。

防控放松长期：1-3Q22公司医美收入同比增长5.8%，相比1-3Q19的年复合增速为9.3%，根据艾尔建公告2015-19年公司医美板块收入的年复合增速为22.3%，长期增长中枢仍然有所下降。根据公司公告，主要系肉毒素等核心品种的美国市场在单三季度的环比增长不及预期。

消费医疗板块放开之后V型复苏，但长期成长增速下移

ICL人工晶体行业整体仍保持高景气度，各地区情况出现分化。参考STAAR Surgical的收入和ICL销量情况，2021年公司收入2.30亿美元，同比增长41.0%。

封控时期：疫情前18-19年公司ICL销量同比分别增长54%、33%，疫情开始后1Q20-2Q20公司ICL销量同比增速分别为9%、-3%，主要因为各地受疫情封控或出行意愿严重下降的影响严重；4Q20-1Q21美国疫情严重时增速也承压。

防控放松短期：2Q21起美国与欧洲大规模接种疫苗、疫情防控放松，2Q21美国、欧洲ICL销量分别同比增长255%、81%，主要因为4Q20-1Q21疫情严重期间积压的需求递延释放，且2Q20低基数。放开后3Q21美国市场保持快速恢复趋势，ICL销量同比增长66%。

防控放松长期：美国市场2022年依然保持较高的销量增速，2-3Q22销量分别同比增长36%和63%，主要受益于行业持续的旺盛需求及新产品获批加速渗透率提升。受益于行业的高景气度；此外，3Q22韩国和日本也有49%和40%的同比增长，放开后恢复情况良好。但根据公司公开电话会，欧洲市场2022年始终处于相对低迷的状态，推测主要受到疫后整体消费能力下降的影响。

院内手术和医疗高值耗材：冲击与受益并存

美国经验：疫情扩散之初，手术量面临较大冲击，但恢复较快.

2020年3月开始，美国政府为应对新冠原始株的冲击而出台多项防疫限制措施，其中包括推迟非必要手术、对医院资源进行再分配（大量其他科室医护被调往支援新冠治疗，但心外科医生较少）。在此影响下，常规手术量的开展受到巨大冲击，4月手术量降至冰点。但在2-3个月之后，即2020年6-7月即基本恢复至疫情前的水平。

院内手术和医疗高值耗材：冲击与受益并存

后续影响：Omicron造成一定的劳动力危机，并且对多学科合作术式影响明显

Delta持续时间较短，全球范围内也基本被替代，因此不赘述。Omicron从2021年底开始占据主流。医护劳动力危机出现，不同科室手术量分化。根据Kaufman报告，Omicron在2022年造成人员短缺、劳动力成本上涨。同时推动各科室诊疗量出现分化：肿瘤相关诊断量较2021年上升。急诊、放射和儿科的诊断量基本与2021年持平，而骨科、心血管和神经外科的诊断量则比2021年略有下降。

院内手术和医疗高值耗材：冲击与受益并存

由于更大范围的手术量统计存在滞后性，我们也尝试从医疗器械MNC巨头的季度业绩中梳理疫情影响和恢复的情况。选取爱德华生命科学（心脏瓣膜）、直觉外科（手术机器人，外科）、波士顿科学（血管介入）和史赛克（骨科+神经介入）作

为参考公司，我们发现：

1）外科手术恢复最好，直觉外科3Q22的业绩和股价均较为强势；

2）骨科、血管介入（冠脉、外周、神经等）较为平稳，波士顿科学和史赛克表现中规中矩；

3）需要多学科配合、术式较为复杂的经导管主动脉瓣置换(TAVR)受影响最为严重，爱德华科学已经连续多个季度表示医护人员短缺限制了增长，其业绩和市值持续承压。

中国高耗可能更受益于防疫优化。

需要指出的是，中国与美国情况有所不同。TAVR等术式在美国已属于成熟技术，因此受行业整体供给影响。但在中国，TAVR、外周介入、复杂主动脉介入、房颤消融等仍处于渗透率较低的发展阶段。其增长的动力主要有二：

1）一线城市头部医院平均手术量的上升；

2）头部医院医生到基层进行飞刀和带教，以推动术式下沉。

这两点都会被一线城市的防疫措施严重影响。因此我们认为对于上述创新术式的中国市场而言，未来防控措施的优化对手术放量的增益也值得关注。