点评： 【Q4毛利率下滑致使净利润同比下降，稳健完成全年经营目标】单季度来看，公司21Q4实现营收 157.59亿元，同比+19.71%，环比+90.81%；21Q4公司实现归母净利润4.05亿元，同比-21.03%，环比 +25.84%；21Q4单季度公司毛利率为10.23%，同比-3.82pcts，环比-0.43pcts，单季度毛利率下滑使得Q4 利润端同比下降，或是由于产品结构调整，新型号发动机制造工艺处于磨合期以及上游原材料涨价所致。 全年来看，2021年公司毛利率为12.49%，同比-2.48pcts，全年营业收入完成年度预算318.44亿元的 107.09%，归母净利润完成预算值11.72亿元的101.33%，稳健完成经营目标。2022年公司经营目标为实现 营业收入384.29亿元，较21年实际营收增长12.69%，实现归母净利润12.59亿元，较21年实际净利润增长 6.01%。 

【各子公司营收体量持续增长，黎阳动力利润率下滑或因产品结构变化】下属子公司任务完成较好，能 力稳健提升。其中，黎明公司主要产品为WS-10系列航空发动机，广泛装备我国多款高性能军机，2021年 实现营收186.35亿元（+17.05%），利润总额5.63亿（+18.17%）；南方公司的主要产品为涡轴8、涡浆6 和活塞式发动机及零部件，广泛装备于各型号直升机，21年实现营收80.31亿元（+11.70%），利润总额 3.16亿（-9.02%）；黎阳动力是我国中小推力涡扇发动机的重要生产基地，21年实现营收30.20亿元 （+33.22%），利润总额0.57亿（-36.67%），根据黎阳动力营收增速较高，但利润率下滑导致增收不增 利，我们认为黎阳方面新型号发动机在逐渐实现小批量生产，但与生产线仍在磨合期致使毛利率下滑。 

【多项指标预示公司在手订单饱满，现金流持续改善】公司2021年期末合同负债为217.52亿元，较期初 增长675.34%，主要是公司收到客户大额预付款所致；21年期末公司预付款项为27.53亿元，较期初增长 446.79%，预付款项增加主要是支付配套单位合同预付款所致，或表明公司正积极备产，保证订单的稳定 交付。2021年公司经营活动现金流净额为167.04亿元，同比增长362.90%，大额预收款落地带动现金流持 续改善。

 维持盈利预测及买入评级，预计2022-24年公司整体归母净利润分别为14.8/19.3/25.1亿元，对应当前股 价的PE分别为75/57/44倍。