合康新能(300048)
事件：Q3公司实现营业收入3.53亿元，同比+14.86%；实现归母净利润-455.66万元，同比-144.01%；前三季度公司实现营业收入9.72亿元，同比+5.20%；实现归母净利润167.77万元，同比-96.09%。
收入大幅改善，户储订单逐步放量。Q3收入增速环比Q2（-10.55%）大幅改善，我们认为Q3收入改善的主要原因在于：1）疫情改善带动公司变频器下游建筑等行业开工恢复，公司高低压变频器出货逐步改善；2）储能订单逐步放量，目前公司户储产品已在北美、欧洲、英国上市。我们预计全年户储收入规模将达到5000万，预计未来公司自研产品的上市或对公司储能业务毛利水平带来改善；光伏EPC方面，公司今年以来承接了美的集团内部库卡、威灵多个工厂改造项目，我们预计公司未来有望依靠美的平台资源优势进一步推动EPC业务规模扩大。
加大费用管控挖潜利润空间。Q3公司销售毛利率同比下滑4.93pct至20.41%，我们认为其中主要原因在于高低压变频器产品结构的变化，以及EPC收入占比的提升。费用率方面，公司加大销售、管理、研发费用管控，Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.28/-3.57/-0.62/-0.61pct。
经营性现金流净额大幅增加。1）2022Q3期末货币资金+交易性金融资产合计5.08亿元，较期初+72.74%，主要原因系报告期内购买理财产品所致；应收票据及应收账款合计7.15亿元，较期初+9.22%；其他应收款项合计0.43亿元，较期初-74.6%，主要系报告期内收回以前年度处置子公司的股权转让款及往来款所致；Q3期末合同资产合计1.12亿元，较期初+808.32%，主要原因为今年公司新能源和环保工程类业务增加，因此根据工程进度确认的合同资产增加。2）Q3公司经营活动产生的现金流净额为0.88元，较去年同期+51.12%。主要原因系报告期内销售商品、提供劳务收回的现金增加及改善付款结构，票据结算增加所致。
盈利预测和投资评级：我们看好合康未来户用储能业务的长期发展空间，预计2022-2024年实现营业收入13.99/23.38/37.34亿元，分别同比+16.2/67.1/59.7%，实现归母净利润0.06/1.27/2.74亿元，分别同比-88.2/+2036.1/116.1%，对应PE966.8/45.3/20.9x。维持"买入"评级。
风险因素：储能产品推出不及预期，海外市场开拓不及预期，疫情影响地产开工导致公司变频器订单不及预期
变频主业承压，光伏储能业务实现突破
合康新能(300048)
事件：2022H1公司实现营业收入6.19亿元，同比+0.38%，实现归母净利润623万元，同比-80.88%。剔除剥离资产相关行为影响，H1公司营业收入同比+9.73%，归母净利润-15.42%。Q2公司实现营业收入3亿元，同比-10.55%。实现归母净利润-333万，同比-114.16%。
下游地产扰动，变频器业务承压。上半年公司高端制造业务收入4.50亿元，同比-9.11%。其中高压变频器收入3.44亿元，同比-13.7%，业务新增订单3.66亿元，与去年基本持平。低压变频器收入1.05亿元，同比-29.39%，业务新增订单1.14亿元，同比-33.96%，低压变频器业务规模的下降主要因为公司产品多用于电梯、建筑机械等行业，受下游房地产行业不景气影响，同时为规范公司经营控制应收款质量，公司主动放弃了部分存在风险的订单。
光储业务实现突破，订单高增。上半年公司推出了户储、集装箱式一体化储能产品，实现新能源光伏储能业务突破。Q2合康储能集装箱已运抵美的华凌，6月16日公司为威灵电机打造的光伏+储能一体化项目也已开工。上半年公司光伏储能收入达5884.15万元，新增订单2.03亿元。此外，公司另一大业务板块节能环保业务实现收入1.1亿元，同比+55.99%。
原材料成本高位叠加产品结构调整，Q2毛利下滑明显。Q2公司毛利率为25.15%，同比下滑10.96pct。分业务来看，上半年公司高端制造/新能源/节能环保业务毛利率分别-7.17/-12.51/-16.82pct。我们认为公司产品毛利率下滑一方面是受原材料维持高位、市场环境变化影响订单等不利因素影响，另一方面是受公司产品结构调整所导致。
管控销售费用投入。Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-4.40/+0.25+0.69/-0.52pct，公司销售费用的减少一方面由于公司销售规模缩小相关费用减少，另一方面公司也加强了非经营性预算费用管控。尽管公司对费用进行了严格管控，但由于毛利下滑趋势明确，Q2公司实现净利率-0.63%，同比-7.58pct。
货币资金充足，周转效率明显提升。1）2022H1期末公司货币资金+其他流动资产合计4.5亿元，较期初+44.28%，主要由公司在报告期内收回处置子公司的股权转让款及往来款所致；H1期末应收账款合计7.25亿元，较期初+10.81%；H1期末存货合计2.50亿元，较期初小幅下滑，主要系公司提高存货周转率减少库存所致；H1期末公司应付票据及账款合计5.02亿元，较期初+43.70%。2）从周转情况来看，22Q2公司存货/应收账款/应付账款周转天数较21年分别-35.33/-7.68/+2.58天，公司整体营运周期-43天，周转效率明显提升。3）22Q2经营活动产生的现金流量净额为6179万元，同比-35.19%，我们认为主要系公司销售收入减少所致。
盈利预测和投资评级：我们依旧看好公司转型光伏储能业务的发展空间，同时随着下游地产、电梯等行业需求改善，公司作为变频行业龙头也有望重回增长通道。我们预计公司2022-2024年收入13.63/20.95/35.11亿元，增速为13.2/53.7/67.6%；归母净利润为0.54/1.07/2.09亿元，同比增速为7.4/97.9/95.6%;对应PE138.5/70.0/35.8x，维持“买入”评级。
风险因素：储能产品推出不及预期，海外市场开拓不及预期，疫情影响地产开工导致公司变频器订单不及预期
