中国特色估值体系，券商重估（浙商）
加油奥利给
下海干活的韭菜种子
2023-05-16 07:59:56
作者： 梁凤洁
1、券商是否属于中特估我们认为能够提供真实分红收益、盈利能力改善且低估的央企有望进行价值重估。证券板块中国有券商（包括中央国有和地方国有)数量占比为74%，国有券商市值占比为78%，和30个申万一级行业相比，国有券商的数量、市值占比分别排名第3、第6。其中，中央国有券商的数量与市值占比分别为20%134%，与“中特估”相关度高。2、为何能受益于中特估板块估值极低：从估值分位数来看，当前证券板块PB、PE估值分别位于十年10%/27%分位，在和其他30个申万一级行业比较中分别排名第7、第11。板块内部比较，国有券商的平均PB估值为1.52倍（其中中央国有1.61倍，地方国有1.45倍)，非国有券商平均PB估值为2.57倍（剔除东方财富的平均估值为1.80倍)，国有券商估值更低。和其他30个申万一级行业相比，证券板块ROE排名第17，但是PB、PE分别排名第27/21,大幅落后于ROE排名。ROE能够向上：1)短期2023年券商经营环境好转，上证综指年初至今上张7%，2-4月市场日均股基成交额环比增速分别为4%3%/21%,2-3月新发基金份额分别环比增长117%/63%，4月末两融余额较年初增长4%,券商板块全年业绩高增确定性强，盈利能力有望改善。2)长期：近年来券商多项业务进行改革，如传统经纪业务加速转型财富管理，投行业务在全面注册制改革下向综合化、专业化发展，资管业务方面结构不断优化、积极进行主动管理转型，同时还有科创板做市等新的业务方向出现。业务改革以及创新业务有望支撑ROE抬升3)空间：长期来看ROE提升动能足，我们测算行业ROE有望提升至9%，对应PB有约60%的提升空间。当前估值处于十年10%分位，R0E处于十年50%分位数，且长期有提升趋势，估值与业绩严重错配。央企份额提升：中央国有券商的净利润占比从2019年的35%提升至2022年的42%，份额呈提升趋势。央企券商的股东往往是在多业务领域均有布局的大型集团，能够发挥旗下产业的协同作用，为券商导流资源，且央企券商的证监会评级较优秀，在申请创新业务试点资格、谋求新的业务方向方面更具优势，价值重估有基本面支撑。3、投资建议行业层面：券商业绩修复确定性强，利好政策频发，PB处于历史10%分位。三季度不能全面降准，四季度可能降息，且超额储譬或较难大规模形成消费或进入地产，资本市场或成为超额储蓄的核心外溢方向，增量资金进入市场有望催化券商行情。个股层面：推荐受益于中特估的标的：中信证券，华泰证券、中金公司(H),财富管理、自营业务弹性较高的标的：东方证券、广发证券、东方财富。风险提示1、宏观经济大幅下行2、权益市场修复不及预期3、资本市场改革不及预期4、行业数据测算偏差风险
1、券商是否属于中特估我们认为能够提供真实分红收益、盈利能力改善且低估的央企有望进行价值重估。证券板块中国有券商（包括中央国有和地方国有)数量占比为74%，国有券商市值占比为78%，和30个申万一级行业相比，国有券商的数量、市值占比分别排名第3、第6。其中，中央国有券商的数量与市值占比分别为20%134%，与“中特估”相关度高。2、为何能受益于中特估板块估值极低：从估值分位数来看，当前证券板块PB、PE估值分别位于十年10%/27%分位，在和其他30个申万一级行业比较中分别排名第7、第11。板块内部比较，国有券商的平均PB估值为1.52倍（其中中央国有1.61倍，地方国有1.45倍)，非国有券商平均PB估值为2.57倍（剔除东方财富的平均估值为1.80倍)，国有券商估值更低。和其他30个申万一级行业相比，证券板块ROE排名第17，但是PB、PE分别排名第27/21,大幅落后于ROE排名。ROE能够向上：1)短期2023年券商经营环境好转，上证综指年初至今上张7%，2-4月市场日均股基成交额环比增速分别为4%3%/21%,2-3月新发基金份额分别环比增长117%/63%，4月末两融余额较年初增长4%,券商板块全年业绩高增确定性强，盈利能力有望改善。2)长期：近年来券商多项业务进行改革，如传统经纪业务加速转型财富管理，投行业务在全面注册制改革下向综合化、专业化发展，资管业务方面结构不断优化、积极进行主动管理转型，同时还有科创板做市等新的业务方向出现。业务改革以及创新业务有望支撑ROE抬升3)空间：长期来看ROE提升动能足，我们测算行业ROE有望提升至9%，对应PB有约60%的提升空间。当前估值处于十年10%分位，R0E处于十年50%分位数，且长期有提升趋势，估值与业绩严重错配。央企份额提升：中央国有券商的净利润占比从2019年的35%提升至2022年的42%，份额呈提升趋势。央企券商的股东往往是在多业务领域均有布局的大型集团，能够发挥旗下产业的协同作用，为券商导流资源，且央企券商的证监会评级较优秀，在申请创新业务试点资格、谋求新的业务方向方面更具优势，价值重估有基本面支撑。3、投资建议行业层面：券商业绩修复确定性强，利好政策频发，PB处于历史10%分位。三季度不能全面降准，四季度可能降息，且超额储譬或较难大规模形成消费或进入地产，资本市场或成为超额储蓄的核心外溢方向，增量资金进入市场有望催化券商行情。个股层面：推荐受益于中特估的标的：中信证券，华泰证券、中金公司(H),财富管理、自营业务弹性较高的标的：东方证券、广发证券、东方财富。风险提示1、宏观经济大幅下行2、权益市场修复不及预期3、资本市场改革不及预期4、行业数据测算偏差风险
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