(招商证券)




（一） 行业总览：基本面指标景气度评分及热力图

行业选择：以申万行业分类为基础，筛选出60个可进行高频跟踪的细分领域。

业绩情况：根据目前该行业业绩所处的历史分位数和环比改善程度进行标准化打分处理。

建议关注行业比较综合得分处于偏上水平且景气趋势向上的细分行业，包括信息科技中的传媒、计算机设备、通信服务、软件开发，中游制造领域的汽车零部件、军工电子、专用设备、部分消费领域的家用电器、白酒等。

（二）整体盈利：承压下探，消费板块净利率普遍改善

1.整体盈利基本触底

A股2023中报业绩整体仍承压。

与Q1相比，A股H1业绩增速转负，经济复苏斜率放缓。


剔除基数因素干扰后非金融增速收窄。

二季度A股盈利走弱主要受以下因素影响：1）PPI持续下滑，整体收入端增速放缓；2）出口中枢相比一季度下移，对中游板块的拉动作用减弱；3）猪肉价格低迷使得农林牧渔板块对消费板块带来一定拖累；4）费用红利减弱。


2.板块及指数：普遍下探，创业板指和科创创业50指数盈利增速领先

整体来主要指数收入和净利润增速普遍在继续下探。创业板指和科创创业50指数净利润实现较高增速。

风格方面，大盘优于小盘，价值略优于成长，其中大盘成长营业收入实现正增长，大盘价值净利润同比降幅最小。


3.行业盈利:上游盈利能力走弱，消费板块净利率普遍改善

大类行业盈利强弱来看，公用事业>消费服务>中游制造>金融地产>TMT>医药>资源品。

（三）景气分化——二级行业景气趋势

1.快速回暖：汽车/家电/轻工纺服/军工机械

（1）汽车：乘用车、商用车、汽车零部件、汽车服务

二季度汽车新品密集推出，叠加促销力度加大，消费热情持续释放，在去年较低基数背景下，乘用车市场持续高景气，新能源汽车优势也不断扩大，渗透率持续上升。与此同时，随着中国品牌竞争力的提升，汽车出口连创新高，重卡出口保持强劲势头。

（2）家电：白色家电、小家电、厨卫电器、其他家电Ⅱ

家用电器板块受益于地产竣工端持续复苏，家电换新和新装需求向好，叠加原材料价格下行，成本压力减轻，二季度业绩延续回暖，表现超市场预期。

细分领域中白色家电、小家电和厨卫电器表现亮眼。

（3）轻工/纺服：服装家纺、家居用品

二季度国内需求延续弱复苏，刺激消费政策效果逐渐显现，叠加大宗商品价格回落，成本压力减轻，轻工制造、纺织服饰板块业绩有所回暖。

（4）军工/机械：军工电子Ⅱ、航空装备Ⅱ、航海装备Ⅱ、工程机械、自动化设备

“十四五”武器装备建设下，更新换代需求继续放量，叠加海外订单逐渐恢复，国防军工板块业绩快速回暖，部分企业规模效应显现，盈利能力明显改善。

2.延续改善：食品饮料/可选/出行消费/银行/部分TMT

二季度A股盈利整体走弱，或已见底，行业表现分化持续，有部分行业延续了较高的盈利增速，主要集中在食品饮料（白酒Ⅱ、非白酒、饮料乳品、休闲食品）、可选/出行消费（铁路公路、航空机场、旅游零售Ⅱ、酒店餐饮、旅游及景区、专业服务、教育、影视院线、医疗美容）、银行（城商行Ⅱ、农商行Ⅱ、股份制银行Ⅱ、国有大型银行Ⅱ）等、部分TMT（通信服务、通信设备、游戏Ⅱ、出版）等。


（1）食品饮料：白酒Ⅱ、非白酒、饮料乳品、休闲食品

2023Q2现饮场景消费进一步复苏，叠加商务需求边际改善，消费升级红利持续，高端白酒和部分次高端白酒业绩改善，非白酒板块中啤酒销量稳健增长，高端化趋势延续。

（2）可选/出行消费：铁路公路、航空机场、旅游零售Ⅱ、酒店餐饮、旅游及景区、专业服务、教育、影视院线、医疗美容等

去年受疫情反复影响，防疫管控下出行有所收紧，社服中仅教育行业净利润实现正增长，2023年上半年出行链持续复苏，餐饮、旅游、酒店、医美等线下消费场景逐渐回暖，市场需求逐步释放，叠加低基数影响，出行/可选消费板块业绩表现亮眼。

（3）银行：城商行Ⅱ、农商行Ⅱ、股份制银行Ⅱ、国有大型银行Ⅱ

二季度信贷整体仍然偏弱，对公增长较强，居民储蓄意愿较为强烈。

细分领域中国有大型银行Ⅱ和股份制银行Ⅱ边际改善，城商行Ⅱ和农商行Ⅱ延续复苏。

（4）部分TMT：通信服务、通信设备、游戏Ⅱ、出版

通信板块盈利能力有所增强。传媒板块受益于观影习惯恢复和AI模块应用逐步落地，收入增速延续回暖。

3.边际复苏：电子/地产链/装备制造等

部分行业在2023年二季度业绩企稳或小幅正增长，呈现边际复苏态势，主要集中在电子/地产链/装备制造等领域，如半导体、元件、电子化学品、消费电子、装修建材、水泥、玻璃纤维、装修装饰Ⅱ、房屋建设Ⅱ、房地产开发、通用设备、专用设备、风电设备、环保设备Ⅱ等。


（1）电子（半导体、元件、电子化学品、消费电子）

一季度受需求疲软拖累，电子板块业绩承压明显，二季度末全球半导体销售额同比降幅持续收窄，面板价格持续上涨，行业复苏迹象初显，叠加企业库存持续去化，资本开支也较为谨慎，电子板块Q2业绩环比上行，单季度收入降幅和单季度利润降幅均有所收窄，呈边际复苏态势。

（2）地产链（装修建材、水泥、玻璃纤维、装修装饰Ⅱ、房屋建设Ⅱ、房地产开发等）

上半年在“保交楼”政策托底下，房地产竣工端整体延续回暖，叠加成本端下行，疫后复苏背景下存量家装需求持续放量，海外需求释放，装修建材、水泥、玻璃纤维等行业业绩在基建地产总量需求偏弱的情况下仍有边际复苏迹象。

建筑材料行业二季度营业收入增速转负，净利润增速降幅有所收窄，整体仍然承压。

建筑装饰行业业绩增速放缓，其中装修装饰Ⅱ行业业绩实现边际复苏。

房地产开发行业二季度净利润增速降幅收窄，Q2单季度收入增速放缓，盈利能力修复。

（3）装备制造（通用设备、专用设备、风电设备、环保设备Ⅱ）

装备制造领域在一季度业绩触底后，二季度业绩回暖、部分周期行业复苏，上游原材料价格波动影响减弱、整体盈利能力稳步上升。叠加本轮去库存周期接近尾声，海外需求旺盛出口高增，行业初现复苏态势。

通用设备与专用设备行业受原材料价格影响较大，随着二季度以来原材料价格逐步走低，地产链逐步回暖，下游需求呈现弱复苏态势，行业二季度净利润增速降幅收窄，业绩实现边际复苏。

风电设备：受益于海风建设进程加速，二季度风场开工进度改善、风电装机量大幅提升，海外需求稳定增长打开行业增长空间，叠加原材料价格下跌盈利能力改善，风电设备板块迎来复苏。

4.增速放缓：资源品/必须消费/金融地产/医药其他

部分行业二季度盈利增速放缓，主要有资源品领域的工业金属、能源金属、油气开采Ⅱ、塑料等，必须消费相关的黑色家电、食品加工、调味发酵品Ⅱ、个护用品，医药领域的化学制药、医药商业、医疗服务，金融地产领域证券Ⅱ、保险Ⅱ、多元金融、基础建设、房地产服务，工业制造领域的电机Ⅱ、光伏设备、电池、电网设备、轨交设备Ⅱ、航天装备Ⅱ，以及计算机设备、IT服务Ⅱ、广告营销、物流等细分行业。

5.底部震荡：上游资源品/农林牧渔/其他

上游资源品：受海外央行加息和俄乌冲突对全球宏观经济的影响，上游资源品板块需求低迷、价格下滑、库存压力加大，盈利仍在底部震荡。

（四）库存周期：主动去库存逐渐向被动去库存过渡

2000年以来工业企业经历了七轮存货周期，目前去库存基本接近尾声。



历史数据来看，PPI拐点一般领先库存拐点3-6个月。


行业层面，最新披露的中报数据来看，相比一季度多数行业已经从主动去库存阶段过渡到被动去库存阶段。推荐关注库存去化较为充分和进入到被动去库存阶段、后续盈利改善动力较强的中游制造、TMT和医药领域的细分行业如半导体、自动化设备、通用设备、汽车零部件、计算机设备、家电、化学制药等。

行业层面，最新披露的中报数据来看，相比一季度多数行业已经从主动去库存阶段过渡到被动去库存阶段。推荐关注库存去化较为充分和进入到被动去库存阶段、后续盈利改善动力较强的中游制造、TMT和医药领域的细分行业如半导体、自动化设备、通用设备、汽车零部件、计算机设备、家电、化学制药等。


大类行业来看，各板块产能扩张节奏相对分化：

处于扩张上行周期的：公用事业、资源品、消费服务。

扩张增速收敛：中游制造业、金融地产。

产能周期尾声：医疗保健、信息技术。




（六）盈利展望

这里我们使用三种方法分别测算23年下半年单季度及全年净利润累计增速。

方法一：数理模型拟合。

方法二：季度占比。

方法三：环比外推。

综合以上预计全年非金融净利润有望实现小个位数增长，增速预计在（0%~5%）。

行业层面结合毛利率、净利率改善趋势，行业库存周期和产能周期等方面分析，我们认为三季报开始持续改善并到明年一季度有可能会晋升增速最高的领域可能有：顺周期领域（有色金属、机械设备等）；消费服务领域（交运、家用电器、轻工制造、食品饮料）、医药科技领域（医药生物、计算机、电子）等。



（七）总结——关注业绩延续改善和景气向上的领域

建议关注行业比较综合得分处于偏上水平且景气趋势向上的细分行业，包括信息科技中的传媒、计算机设备、通信服务、软件开发，中游制造领域的汽车零部件、军工电子、专用设备、部分消费领域的家用电器、白酒等。

整体盈利：A股2023中报业绩整体仍承压。与Q1相比，A股H1业绩增速转负，经济复苏斜率放缓。板块"指数：整体来主要指数收入和净利润增速普遍在继续下探。创业板指和科创创业50指数净利润实现较高增速。风格方面，大盘优于小盘，价值略优于成长。行业：上游盈利普遍走弱，消费板块净利率普遍提升。

本文从财报表现和高频指标出发对于二级行业景气分化做出判断，建议对于景气度延续改善、快速提升的板块给与关注。

库存周期：主动去库存逐渐向被被动去库存过渡，库存周期接近尾声，预计今年四季度至明年一季度有望进入新一轮补库存周期。推荐关注库存去化较为充分和进入到被动去库存阶段、后续盈利改善动力较强的中游制造、TMT和医药领域的细分行业如半导体、自动化设备、通用设备、汽车零部件、计算机设备、家电、化学制药等。

产能周期：当前产能扩张增速基本达到了较高水平，后续基本进入下半场，预计也对应着新一轮盈利周期的开始。公用事业、资源品、消费服务仍处于扩张上行周期，中游制造业、金融地产，医疗保健、信息技术基本处于产能周期尾声，在建工程同比增速基本增幅持续收敛或转负。预计产能扩张后周期的板块有望率先迎来盈利的改善。

综合来看中报业绩表现较好的行业主要集中在：疫后率先回暖并持续复苏的出行链（社会服务、美容护理、商贸零售、交通运输）、内外销共同驱动的（家用电器、汽车、电力设备），此外医药、电子等行业业绩也边际出现改善等。结合毛利率、净利率改善趋势，行业库存周期和产能周期等方面分析，后续业绩有望改善的领域可能主要有：顺周期领域（有色金属、机械设备等）、消费服务领域（交运、家用电器、轻工制造、食品饮料）、医药科技领域（医药生物、计算机、电子）等，推荐予以关注。