发布时间：2023.10.03
目录
玉米价格分析框架及四季度分析（长文）
1 玉米产业链概况
2 供求对玉米价格的影响
3 政策对玉米价格的影响
4 宏观对玉米价格的影响
5 影响玉米价格的其他因素
6 玉米价格周期分析
7 当下玉米价格分析
8 参考文献
玉米种类繁多，根据玉米的粒色和粒质分类，可分为黄玉米、白玉米、糯玉米等。
玉米的历史悠久，玉米原产于墨西哥或中美洲，栽培历史估计已有4500 ~5000 年。中国玉米栽培也已有500年历史。
在全球三大谷物中，玉米播种面积仅次于小麦、水稻，居第三位。
玉米分布广、产量高，总产量和平均单产均居世界首位。
全球主要玉米生产国为中国、美国、巴西和阿根廷，四国玉米总产量占全球总产量60%以上。
图1 我国玉米产业链结构
玉米加工的上游是玉米种植。
玉米的需求有三：直接食用、饲料和工业加工。
玉米是许多国家和地区的主要食品。如玉米粉、玉米面条、甜玉米、玉米酒等。
玉米籽粒是良好的饲料，通常充当猪、牛、鸡的饲料成分。
新鲜玉米秸秤经过青贮喂养牲畜，可以代替一部分玉米籽粒。
此外，玉米在深加工过程中形成的副产品，也是上好的饲料资源。
玉米籽粒是重要的工业原料，初加工、深加工后可生产200-300种产品。初加工产品和副加工产品可作为基础原料进一步加工利用，生产更多产品。
玉米酒精、玉米淀粉等都是玉米的工业加工产品。
我国的玉米期货于2004年9月在大连商品交易所上市。
交易的品种是黄玉米，交割方式是实物交割。
玉米库存量是玉米供给量的重要部分，库存量的多少体现供应量的紧张程度。在多数情况下，库存短缺则价格上涨，库存充裕则价格下跌。
我国玉米库存有商业库存和国家储备。国家储备主要在东北及华北地区,每年都会进行国储玉米的定点收购。
玉米产量主要受种植面积和单位面积产量（单产）两者影响，种植面积大、单产高则产量大。
一般来说，我国玉米种植面积受到地域性种植习惯以及前一年作物价格的影响，很难有较大变化。
而玉米单产则受到天气状况的影响较大，在生长的过程中，受干旱、低温、洪涝的影响较大，尤其是在拔节期及后期成熟期，如果遇到灾害性天气，将会使得玉米品质降低，单产下降。
玉米进出口量增减主要取决于国内外玉米价格差，在国内玉米存在供需缺口的情况下，国外玉米便宜则进口增加，反之则出口增加。
我国当前是玉米净进口国，主要从美国进口。
从绝对量上来看，我国每年从国外进口玉米2000多万吨，仅占到年产量的10%左右，但自2020年临储玉米拍卖结束以来，我国玉米供应进入了“紧平衡”阶段，替代和进口在很大程度上影响着玉米价格走势，甚至决定了玉米价格的上限。
进入2023年，随着小麦价格处于高位已经丧失了替代性价比，市场缺口将更加多依赖进口玉米。
据2022年数据，在玉米的三大需求中，我国饲料需求占据了总需求的60%以上，工业需求接近30%。
在工业需求方面，玉米淀粉需求占深加工需求54%（占总需求16%）左右，酒精需求占比30%（占总需求9%），添加剂消费占比16%（占总需求5%）。
饲料需求方面，由于玉米是猪饲料中比重最大的成分，因而受猪周期影响较大。
当猪价上涨时，养殖户倾向于增加生猪存栏量，对饲料的需求增大，玉米需求增加，玉米价格上涨。由于生猪养殖周期较长，生猪的饲料需求变动一般为长期。
玉米淀粉需求在玉米下游需求中仅次于饲料需求。
导致玉米淀粉价格上涨原因，可能有淀粉供应下降、淀粉需求上升。
（1）淀粉供应下降，可能是由于单纯的淀粉产量下降，也可能是玉米产量下降。若原因为后者，则玉米价格上涨。
（2）淀粉需求上升，导致淀粉供应相对不足，则企业会提升淀粉产量，使玉米需求上升。
因此，如玉米淀粉涨价，大概率玉米同步涨价。
用玉米生产燃料乙醇也是玉米需求的重要组成部分，但由于中国当前玉米乙醇需求仅占总需求不到10%，而美国玉米乙醇需求占比连多年超过40%，因而将其放于此段落。
玉米乙醇的出现及发展主要由于原油价格的连续上涨，次要原因在于美国玉米供应过剩。从上世纪80年代到今天，美国玉米乙醇产量逐年攀升，如今，美国玉米乙醇需求量已经与饲料需求量不相上下。
中国当前玉米乙醇需求量较低，倘若未来中国加大对玉米乙醇的投入，玉米乙醇需求将和饲料需求一起，成为影响玉米下游需求的主要因素。
除此之外，由于中国大量进口美国玉米，美国的燃料乙醇需求影响美国玉米价格的同时，也会影响中国玉米价格。
图2 美国燃料乙醇现状
玉米存在一个优良替代品：小麦。当玉米与小麦价差较高时，小麦需求增加，玉米需求减少。
但到2023年，小麦价格维持高位，已经丧失了替代性价比，未来如小麦价格下降，可能重新具有替代性价比。
国家和地方的收储政策对玉米价格影响不小，收储会极大增加玉米需求，放储增加供应。
收储政策也是国家控制玉米价格的主要方式之一，其储备的玉米可以用于在意外事件发生时保证供应不突然中断。另外，当价格低迷时，为了保证农民的收入，国家也可以进行收储来提高玉米的需求。
2021年一号文件“两稳一增”，2022年为“两稳两扩”，2023 年中央一号文件主要涉及玉米单产提升、大豆玉米带状复合种植、生产者补贴、保险和生物育种五大问题。
很明显，2021年以来中央一号文件均以增产为目标。
农业供给总是会受到天气的极大影响。所以，农业价格的研究逻辑一直十分重视太阳黑子运动。我们也试图观察了长期的农业价格波动序列，但从直观的统计数据来看，农业价格并未表现出明显的长周期波动特点，反而倒是受到施瓦贝循环的直接影响，所以，目前证据无法证明农业价格存在着与康波同步的波动。
但在一轮康波大周期中，CPI和国民收入会对农产品价格产生一定影响，在通胀大环境下，农产品价格很难下跌。消费者收入增加时，商品消费也会增加，传导到上游端也会使农产品中枢上移。但这种利好是长期的中枢上移趋势，对于波段操作意义不大。
总的来说，宏观周期在农产品价格分析中不是很重要。
美元指数与玉米价格一般是负相关。
美国是世界上最大的玉米生产国，加之美国在世界经济、政治中的重要地位，这形成了世界玉米市场的美国定价机制。
由于CBOT的玉米期货价格是美元定价，当其他影响因素的影响力趋弱或相对稳定时，如果美元下跌，说明美元在贬值，美元的购买力下降，购买同样数量的玉米需要的美元数量增加，因此玉米期货的价格往往就会上涨；相反，当美元指数上涨时，说明美元在升值，美元的购买力上升，玉米期货的价格就会下降。
玉米的运输状况对玉米短期价格波动有影响。
如果运输不畅，将造成产区有粮难运，当地供应压力沉重，价格下跌。
而南方需求庞大却供应紧张，价格上涨，这时产区及消费区的玉米价格联动性将大幅减弱。
另外，运输成本的变化也直接影响到玉米的到货成本，铁路运输费用的调整对玉米的价格也有一定的影响。
一般地，玉米种植成本会对玉米价格产生一定的支撑作用。
玉米、大豆、小麦等相关的农产品价格往往同向运行。或干脆理解为农产品期指与其中成分品种有同向运行的倾向。
一般地，企业收购价格会对玉米价格产生一定的支撑作用。
投资者信心对任何品种的价格都会产生影响，投资者在悲观情绪驱使下往往会选择持币，这会增加期货市场的供应，导致价格下跌。
如2008年金融危机时，玉米加权价格最大下跌了25%，而在危机之后，价格迅速回升，直至新高。
黄玉米是一年一收、喜温短日照作物。我国玉米全生育期为90-150天，即3-5个月。我国各地区玉米的播种和收获没有统一的时间，不同地区时间不同，但依然一些规律。
一般地，我国玉米在年底与年初收获，大批上市，现货供应充足，而同期的玉米饲料消费则处于低谷，因此造成阶段性的供大于求，市场价格低迷。
6月至8月，玉米的需求一般处于一年里最旺盛的时期，而供给也相对旺盛，加工企业基本无须备库，因此价格表现一般。
到9月下旬以后，加工企业无法直接从市场获得充足的玉米，而只能从种植者或者贸易商手中高价买入玉米备库，因此价格持续走强。
厄尔尼诺现象是指东太平洋海水每隔数年就会异常升温的现象，一般每隔2-4年发生一次。
厄尔尼诺现象通常会导致东南亚、澳大利亚、巴西东北部、美国北部干旱少雨，导致南美洲（巴西中南部、阿根廷等）、美国南部降雨增加，亦会造成中国南涝北旱。南美洲地区会出现暴雨，而东南亚地区和澳大利亚则会出现干旱状况。
2004年以来，厄尔尼诺现象发生过5次厄尔尼诺现象，分别是
（1）2004.08-2005.01，
（2）2006.09-2007.01，
（3）2009.07-2010.04，
（4）2014.11-2016.04，
（5）2018.10-2019.06。
我国玉米主产区在东北，每年6-7月为玉米拔节期，8-9月为玉米成熟期，如在这个期间遭遇厄尔尼诺，玉米产量会锐减甚至绝收。
厄尔尼诺现象发生时间与玉米加权走势对比，可以看到，第二、三次厄尔尼诺都发生在玉米成熟期附近，因此期间玉米价格都是涨价；第一次发生时玉米还未上市；第四、五次厄尔尼诺发生在成熟期之后，因此均未带来涨价。
但是在厄尔尼诺结束之后，总会迎来一波涨幅，但其原因应该不是厄尔尼诺。
图3 厄尔尼诺周期与玉米加权
玉米加权走势存在144月即6年的牛熊周期，其中约40%时间在高位震荡。
图4 玉米加权月线图
虽然2023年的nino3.4数据查询不到，但是在9月27日下午，中国气象局发布预警，今年未来3个月或发生一次中等厄尔尼诺现象。而从厄尔尼诺周期时间推算，今年也是厄尔尼诺发生年。
但由于东北主产区的玉米成熟期已过，今年的厄尔尼诺大概不会对玉米产量造成多少影响。
来源：东证期货
1、玉米增产预期大概率兑现。由于农户惜售情绪基本不高，且贸易商观望心态浓厚，各地新粮价格持续下跌，预计大量收割之后，玉米的季节性卖压或将较为明显。不过若价格下跌过度，农户的惜售情绪预计也将提升。
2、替代品方面，近期普麦的替代优势已大幅下降，而芽麦库存或也将见底。后续看，23Q4面粉迎需求旺季，麦价或继续上行。
3、本年度的定向稻谷拍卖预计在9月底结束，结转的定向稻谷预计将主要在23Q4消耗完毕。23/24 年度定向稻谷拍卖再启动的可能性相对较低。
4、政策性进口玉米或主要进入储备库。虽然日常拍卖一直在进行，但数量较少，公开成交仅400多万吨。9月22日，2020年采购的美玉米开始加大投放，但因这一批待投放的美玉米饲用性价比较低，因此成交率仅15%。市场预计这一批玉米总量或为400-500万吨，未来若拍卖价格下降，则成交率有望上升，届时也将对市场形成一定供给增量，但时间上或主要在 23/24 年度前期。
5、商业进口玉米难有显著增量。市场预计今年 10 月之前大概率能顺利进口，此后以及2024年的进口限制如何尚不确定，当前与过去两年的不同之处，主要是内外价差更高，进口企业有更强的进口动力。
6、供需缺口预计仍然存在。
7、总结，预计价格先抑后扬。
当前现货市场情绪悲观，而近期出现且确定性较高的基本面因素多以利空为主，预计玉米期现价格都将下跌一段时间。
现货价格前期较高，预计跌幅将较大，玉米产业链近几年基本仅余上游包地和种植环节盈利，下游的贸易、深加工、养殖均长期亏损，今年预计价格将继续向上传导，包地种植户或也将小幅亏损。01、03 及其之后的期货合约价格，已经贴近包地户成本支撑线2550-2600元/吨，进一步下跌空间或不大，结合产地农户反馈的心理价位信息，预计底部或为2500元/吨左右。
相比近期的利空因素，玉米市场的利多因素的兑现时间则稍远。现货价格的上扬预计将在基层季节性卖压结束之后，即4月之后，23Q4仍以下跌为主；待悲观情绪释放完毕，期货价格或将把预期提前反映在 05、07 合约之上，不过高点将继续下移，或为2700元/吨左右。
图5 中国玉米供需平衡表
（玉米加权）
从月线上看，大周期已进入熊市时空。预计价格将维持20月余高位震荡后破底下行。
从日线上看，目前可以是浪E，也可以是浪2。
（1）按浪2算
走势标记为2-C，空间平衡点为2548-2554，浪C结束时间还未到，还有4-7个交易日，在这期间有可能向下完成空间平衡。
如不这样走，后续可以直接走3，也可走2-E。
2-E的空间平衡点为2558或2542，时间则是8/11开始63个交易日，到11月上旬。
浪3预期时间到2024年2月中，浪5预期时间到2024年8月，上升趋势浪预期空间到2842-2853，乐观可看至2907-2946。
（2）按浪E算
区间震荡、重心下移，延续到2024年1-2月。如新低，看至2432。
图6 玉米加权月线图
图7 玉米加权日线图
略
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