会议要点

1. 北控水务强化财务稳健性

北控水务回款情况及策略调整：23年当期回款率有望恢复至约90%，较前年同期83%提升；23年加大抓回款力度，控制投资规模，减少资本开支至约80亿港元，原定400万吨增量预期调整至100多万吨。

派息政策与收益率：22年起采用固定总额派息政策，无论净利和现金流表现如何，保持约15.6~15.7亿港元总额派息，提供年化约8%的派息收益率。

水价调整展望：2023年两家水司完成调价，预计24年至少有6家水司调价，平均预测调整幅度约18%，有利于改善公司财务状况和地方政府财政压力。

2. 调水价和政策影响

北控水务未获大规模水价调整前市政污水处理业务收益难达标，地方政府缺乏调价诉求。

2021年新政引导地方政府监审成本和调价政策，北控水务正当性和依据得到增强，调价流程周期提高。

市政污水调价有成熟机制，成本上升直接驱动水价上调，调价周期和速度优于供水服务。

3. 压力与展望

公司供水和污水业务收入利润缓降，部分由汇率变动影响所致，调回人民币基础上有小幅增长。2023年全年运营收入预计增长5%，未来年度预计维持相近的增长水平。增长主要由运营水厂内生增长推动，重点在于水价和水量提升。

委托运营项目周期短于BOT项目，退出主要是合同到期后续约需求变动所致，集团无特许经营权项目到期退出的情况。特许经营权到期则无偿交还政府，后者可能再通过TOT方式出售。

近年来加大收入利润和现金流的维护，减少扩张规模，并购活动收缩且视一级市场资产价格高和宏观不确定性为不合适的收购时点。保持现金为稳妥之举，聚焦提高分红回报股东。

4. 业务展望与财务规划

未来资本开支：预计2023全年资本开支约80亿港元，未来几年将逐渐缩减。从2024年起，资本开支将会下降。

现金流与分红策略：预计从2023年起经营性现金流转正，随后自由现金流状况将不断改善。分红额提升和债务提前还款将成为额外现金流的潜在使用方向。

子公司城市资源发展潜力：城市资源板块预计未来增长幅度较高，特别是市政环卫项目预计在2023年可获得约10亿元年化服务增量。该板块有望带动公司利润和收入的增长。

5. 北控水务资财策略与预期

北控水务管理层正在讨论股东诉求不一的问题，分歧在于是提高分红还是降低债务及财务成本，未来将明确公司的决策方向。

截至2023年中期，北控水务集团有息负债约820亿港元，其中80%为长期负债；近两年受美元加息影响，外币债成本上升对公司财务成本和业绩产生较大影响，预计年内财务成本在三十几亿。

水环境项目现金流入改善，主要来源于地方政府的可用性服务费还本付息，且不涉及新的资金流出；2023年水环境项目预计回款率可达70-80%，未来财政纾困下年度回款情况或将更好。

6. 北控水务战略调整及业务剥离解析

北控水务集团完成了对新能源业务的剥离，将股权比例从31.88%下调至18%，不是因为看衰该业务，而是引入山东高速作为战略投资者，认为其有助于业务发展。

山东高速拥有资金和中央支撑能力，且能将分布式光伏电板应用于其大量高速公路，有利于拓展业务项目。

新能源业务股权减少导致的约10.9亿会计账面损失，并不影响北控水务的现金流和经营实质。

Q&A

Q：北控水务目前的回款情况如何？是否受到地方政府财政状况的影响？

A：北控水务的回款情况正在改善。尽管市场曾经对中国地方政府的财政状况存在担忧，但通过北控水务的努力，回款水平已基本恢复至大约90%，相较于前几年的83%有所提高。我们认为这是一个显着的优势，特别是和业内其他公司比较。凭借着公司的经营策略调整和水务使用者付费的特性，我们预计2023年全年的经营性现金流已经可以基本转正。

Q：北控水务的投资策略和资本开支情况如何？

A：在2023年，我们把工作重心转移到了抓回款和控投资上。因此，相较于之前的策略，我们减少了对资本性投资的支出，今年的资本开支预计缩减到约80亿港元，较之前100多亿港元有所减少。我们的增量项目预计将在100多万吨水平，其中50%将采用委托运营的轻资产模式，这意味着无需集团进行资本性投资，可直接带来收入和利润。

Q：北控水务的派息策略是怎样的？

A：由于现金流的改善，我们从2022年起调整了派息策略，采用固定总额派息政策。我们会延续2021年的派息总额，大约是15.6亿至15.7亿港元，不论规模净利和现金流的表现如何。基于当前股价，派息收益率年化大约为8%，这是相当有吸引力的。

Q：最近上海的水价调整对北控水务意味着什么？此次调整会对其他地区的水价政策有何影响？

A：上海近期的水价调整是沿袭以往的调价策略，并反映了国家发改委水价调整政策的逐步落地。我们认为上海此次大幅度调整水价，作为先行者，为其他地方政府提供了先例。对北控水务来说，在2021年国家新规之后，我们已经在策划和申请水价调整。目前在我们的21家水司中，有两家完成了调价流程，一家水司已经在2023年11月开始执行新的水价。新调整后，水价的变化使得当地的项目ROE由7.5%提升至超过8.2%。这将促进利润、收入和现金流的正向改善，并减轻地方政府的财政压力。关于2024年，我们预计至少还有6家水司可以实现水价调整，预测的平均调价幅度约为18%。

Q：北控水务在2021年新政之前是否进行了大规模的水价调整？地方政府对此有何态度？

A：北控水务在2021年新政之前并没有进行大规模的水价调整。主要原因在于地方政府对调价并没有强烈需求。尽管国家有关于水资ROE收益的基准线评定标准，但实际上很多水司难以达到预期的收益水平。此外，一些非上市的地方水司经常享受政策亏损的福利。2021年新政出台后，与地方政府沟通水价调整的正当性和依凭性大幅提高，地方政府启动成本监审的速率也加快了，但整体调价流程没有太大变化，仍然是按照既有的工作流程进行，只是办事周期相对以往有所提高。据预期，东南沿海及其他小地方的调价周期和速度将会有所加快。

Q：污水处理的价格调整情况如何？和供水服务相比，哪个更容易实现价格调整？

A：实际上，北控水务在市政污水处理方面的调价情况一直优于市政供水。市政污水项目中，根据招投标时与地方政府签订的特许经营协议，初始水价和调价公式都已经明确，在协议中约定了调价依据包括直接成本项如电力、原材料、员工工费及CPI上涨等。当单一成本上涨达到20%至30%，或者每2至3年可以利用地区平均成本与地方政府协商调价。北控水务的市政污水价格也因此逐年提高，主要是基于成本加成的计价方式。在运营的3000多万吨水资产中，大约2/3即2000多万吨是市政污水，其调价周期和速率明显优于供水。在像上海市这样的地区，供水服务费和污水服务费同时调升时，地方政府也具有更高的调价自由度。

Q：提及了供水和污水处理的收支两条线，污水处理在应收账款方面今年是否有变化？

A：北控水务2023年的回款率非常喜人，达到了90%，表明公司经营的现金流动性和稳健性没有任何负面影响，处于非常健康的状态。此外，并不建议使用应收账款的周转天数来衡量，因为在特许经营权模式下，对于水务资产的会计处理方式是以长期的特许经营权应收账款形式出现在资产负债表上，反映的是25至30年的资金回收情况，而非单期应收未收到的税费。至于污水处理费的收支两条线缺口问题，通常来说，财政补贴缺口较小，因为污水处理费是基于居民用水量收取，而实际产生的污水量约为用水量的60%至80%，因此，从量上给了地方政府足够的空间支付服务费，并保持收支基本平衡。

Q：公司供水和污水运营的业务和收入利润为何有所下降？2023年和2024年的展望又是怎样的？

A：供水和污水运营业务和收入利润的下降主要是受到汇率影响。如果把金额折回人民币来看，实际上仍有小幅上涨。收入增长速率下降的核心原因在于近年来公司增量扩张规模缩减，导致收入增速减缓。毛利率下降主要是因为2022年下半年开始国家电价上涨，不过未来通过水价调整和地方政府一次性补贴，毛利率有望得到回升。对于2023年和2024年，我们预计全年运营收入将有5%的增长，主要依赖于运营水厂的水价和水量带来的内生增长。

Q：公司是否会因为汇率变动而影响财务报告？

A：从2024年3月开始发布的2023年全年业绩将用人民币计价展示，不会再受汇率影响。

Q：公司有一些委托运营项目退出，这是什么原因？特许经营权项目到期后的处置方式又是怎样的？

A：部分委托运营项目退出是因为这些项目通常协议周期较短，到期后需要续约，按照现有的审计和认证要求，我们会先期退出再续增。特许经营权项目到期后，根据协议，需要无偿将可运营状态的水厂交还给地方政府。地方政府可能会选择委托运营或TOT方式再次出售特许经营权，北控水务目前没有特许经营权项目到期退出的情况，因此短期内集团的收入、利润和现金流不会有大幅下降。

Q：公司的并购活动现在如何？是否完全停止？

A：目前公司认为一级市场的资产价格偏贵，加之宏观经济不确定性较高，公司认为持有现金比进行大规模并购更为稳妥。我们更倾向于通过提高分红来回馈股东，而不是做大规模扩张。所以现阶段将减少并购活动。

Q：2022年公司工程业务明显缩量，2023年的工程业务有多少是22年没有完成的项目递延？

A：疫情确实影响了2022年的工程业务，导致一部分项目递延至2023年。我们预计2023年整体的建造部分将有较大幅度的增长，主要来源于市政水务的BOT建设，预计全年增长约20%。至于水环境综合治理的建造服务，2018年已经停止投资，剩余工程产值预计仅为5~6个亿，这部分在2023年和2024年应该可以完成建设，对未来的收入、利润和资本开支影响不大。

Q：2023年的新开工项目有多少？

A：2023年的新开工项目量是有的，大概有100多万吨，存量项目大约360万吨左右。

Q：公司2023年或者未来几年，如24、25年，工程业务及BOT项目建设的收入规模和占比预计将如何变化？

A：对于BOT项目的建设收入，公司预期从2024年开始，收入将恢复到2022年的水平，大致在30亿到40亿之间。不过，这个预期是基于2023年的情况，具体的数据还需要等到3月份发布全年业绩时才能提供准确信息。

Q：在未来几年，北控水务集团如何看待水环境和其他业务可能的增长空间？

A：公司自2018年起全面停止了软件项目投资，未来几年内水环境相关的建设工程不会有新增投资，主要是执行已有项目的逐步落地和实施，预计到2024年这方面的建设基本完成。集团预计未来增长幅度较高的是下属城市资源板块，该板块由另一港股上市公司管理，北控水务以市场团队合作协助项目拓展。城市资源板块预计2023年有大约20%的增长。其中，危险废弃物的处置业务已经较为成熟，而市政环卫项目预计可以新增约10亿元年化服务量，有望进一步带动收入和利润的增长。

Q：公司与城市资源部门是如何协作的？你们是否有在资金上进行支持？

A：北控水务与城市资源部门的协作主要集中在项目开发上，两者在地方政府的接触点上实现品牌和业务的协同。北控水务不会在资金上进行调拨，因为城市资源的现金流状况良好，能够实现自给自足。

Q：关于2023年集团整体的资本开支预计是多少？随着工程业务施工结转，将来现金流情况如何？并且未来分红是否有提升的可能？

A：2023年的资本开支预计约80亿港元，从2024年开始预计会减少，但具体数字目前还无法提供。随着资本支出的减少和经营性现金流的增加，预计公司经营现金流将从今年开始转正，趋势是收入不断增长。在自由现金流转正后，管理层正讨论如何使用这些新增现金，包括可能提高分红，也可能提前还债以提升财务表现，具体决策将考虑股东诉求和宏观环境。

Q：公司在面对投资者时，如何看待股东对于分红和债务管理的不同诉求？

A：针对股东的不同诉求，一部分股东期望公司增加分红，而另一部分股东则希望公司先降低债务和财务成本，从而为公司的长期经营和高分红的发展创造条件。公司管理层和董事会正在讨论这些不同的需求，并会在有明确决策后第一时间通报投资者。

Q：截至2023年中期，北控水务集团的有息负债结构和债务成本如何？

A：截至2023年中期，北控水务集团的有息负债为820亿港元，其中长期负债占比为80%。在800多亿的有息负债中，约35%至36%是受美元加息影响的外币债务，这对公司2023年的业绩产生了5到7亿的影响。我们的一些内地发行的债务在成本端具有竞争优势，例如2023年发行的65亿集团集中票据的平均成本在3.18到3.2%。针对项目贷，我们的利率比LPR低30到80个基点（bp）。从2023年下半年开始，我们已经启动了外币债务置换工作，目前已置换约50亿。管理层正在综合考量资金出入境和境外债务成本波动，预计如果市场趋向降息，外币债务成本可能会调整下降。

Q：公司水环境项目的盈利模式以及现金流入改善情况如何？

A：水环境项目主要是2015年至2017年签订的PPP项目，具有大约两年的建设期，在此期间公司垫付建设费用，并计入建设收入。建设完成后，未来约20年的还款和运营期间，不再有现金流出，政府支付可用性服务费用以偿还本金和支付利息。随着转入商业运营的项目增多，每年的回款总额自然上涨，不涉及资金流出。集团当前手头的项目总额不到300亿，年回款在20到30亿之间。尽管回款依赖地方政府财政，集团预计在2023年的回款率仍可以达到70%至80%。同时，北控水务与地方政府维持良好的关系，帮助提升回款优先级。

Q：公司在PPP项目上的财务风险和减值测试情况如何？

A：从2018年起，我们没有承担新的PPP项目。每年都会进行严格的资产减值测试，预计信用损失（ECL）基于所有金融资产进行减值预测。鉴于地方政府财政信用评级下降的趋势，从2021年或2022年起，我们增加了针对地方政府财务资产的减值准备比例。这使得即使在最坏的情况下，短期内也不会出现大额的资产减值风险。再加上公司的回款情况良好，提前计提的减值准备比例并不低，减少了潜在风险。总的来说，北控水务集团对PPP项目的金融风险保持谨慎，设有相当于约200亿的潜在风险敞口的内部估计。

Q：公司此前完成了对新能源业务的剥离，请介绍该部分业务剥离的具体情况，以及公司后续在经营战略上的规划。

A：关于新能源业务的剥离，其实我们并未撤资或出让股权。具体来说，是通过引入战略投资者山东高速，使其成为第一大股东。在这个过程中，我们所持股权的比例从大约31.88%下降到了18%多一点。这一步并非出于对该业务前景的不看好，而是因为我们认为山东高速的加入对于业务发展更为有利。首先，山东高速作为地方性央企，其资金实力和影响力明显优于北京市属企业。其次，山东高速旗下拥有大量高速公路资源，能够在高速公路上布设分布式光伏，推进业务拓展。从会计处理角度看，虽然账面上显示我们有大约人民币港币10.9亿的损失，这仅是会计账面影响，并不实际影响到公司的经营及现金流。引入战略投资者后的股权稀释是一个有利于公司发展的战略决策。