【东方食饮】舍得酒业三季报点评：合同负债高增亮眼，老酒战略支撑业绩增长

公司公布21年三季报，21年前三季度实现营收36.07亿元(yoy+104.5%)，归母净利润9.70亿元(yoy+211.9%)；其中21Q3实现营收12.16亿元(yoy+64.8%)，归母净利润2.34亿元(yoy+59.7%)；三季度业绩稳定增长。

合同负债余额增长亮眼，经销渠道继续扩容。前三季度，中高档酒和低档酒分别实现收入28.34 亿元和4.80亿元，同比增长111.2%和268.2%；其中21Q3分别实现收入9.57亿元和1.63亿元，同比增长62.7%和353.9%；舍得品牌稳步增长，沱牌酒受益于定制业务持续高增。分地区，21Q3单季度省内外分别实现收入2.36亿元和8.11亿元，同比增长152.4%和62.9%，省内市场增速环比提升，省外市场增速环比下降预计与发货节奏有关。21Q3末，公司经销商数量2177家(yoy+ 15.6%)，环比21H1末继续增加133家，渠道网络继续扩张；单经销商收入140.6万元(yoy+ 91.1%)。21Q3末合同负债余额8.52亿元，环比二季度增加4.82亿元，增长亮眼；21Q3单季度白酒收入+合同负债增加值为16.02亿元，同比增长111.1%，实现高增长。

沱牌放量拉低21Q3毛利率，盈利能力小幅下滑。21Q3毛利率76.75%(yoy-1.91pct)，预计主要受沱牌产品收入占比提升影响。21Q3，公司销售费用率21.41%(yoy+2.02pct)，三季度费用投放有所增加；管理费用率12.90% (yoy+0.51pct)，税金及附加占营收比重15.94%(yoy+1.07pct)。三季度实际所得税率25.83%(yoy-9.55pct)，主要由于去年同期基数较高。综合，21Q3销售净利率为19.79%(yoy-1.14pct)，盈利能力边际下滑，长期仍看好改善。

老酒战略支撑业绩增长，看好长期成长空间。展望21Q4，公司高合同负债余额将有效支撑业绩增长。中短期内，公司通过开放定制吸引经销商资源，推动渠道网络扩张，加强空白市场布局。中长期，公司拥有12余万吨老酒，老酒战略将有效支撑中高端产品放量，推动业绩增长。长期来看，高端酒需求溢出以及消费升级推动次高端扩容趋势不变，看好长期业绩增长空间。

财务预测与投资建议：预测21-23年每股收益分别为3.98、5.48、7.11元。结合可比公司，给予21年61倍PE，对应目标价242.78元，维持增持评级。

(叶书怀/蔡琪/周翰)