五一长假即将结束。中国长假期间，海外市场整体平稳，我们预计五一节后A股开盘将延续节前“整体震荡、注重结构”的态势，“中期调整”在进入尾声，市场风格有望逐步重回成长。综合多方面情况，我们简评如下：

🔺1️⃣长假期间，海内外消息面整体平稳。长假期间海内外消息面整体平稳，市场表现也波澜不惊。各地各类资产价格表现虽有起伏，但整体变动不大。中国节日期间消费数据，根据已经有的信息，可能整体平稳。截止到5月4日的国内电影票房数据略低于预期，可能因为五一长假出行市场相对较为火热，而观影人次则略显不足，且缺乏强号召力的影片内容所致。大陆节日期间，港股市场表现疲弱，在周一市场恒生国企指数一度创出近一个月以来的新低，主要可能受上周政治局一季度经济形势分析会定调影响。沪深港通也因为节假日因素双向暂定交易。从我们跟踪的海外资金流向来看，国际资金依然继续流入港股市场。

🔺2️⃣调整尾声。我们从2月初提示A股进入“中期调整”，前期我们提示市场进入“磨底期”。根据历史经验，“中期调整”一般幅度会在15%以上，调整时间一般在2-3个月，情绪要经历显著降温（以成交换手率的历史波动区间换算，本轮成交可能会萎缩至6000-6500亿元的区间），市场估值一般会经历显著回调。综合来看，除估值外，其他因素基本指向本轮从2月18日开始的“中期调整”可能在接近尾声。我们预计市场在逐步进入相对平淡的区间震荡交易，而非单边回调，同时结构性的重点将重新回到偏成长的主线。从政策上看，在一季度经济数据表现整体平稳但并非强劲后，节前的政治局一季度经济形势分析会信号较为均衡，一方面强调“要用好稳增长压力较小的窗口期”，另一方面强调“不急转弯”、“保持经济运行在合理区间，使经济在恢复中达到更高水平均衡”。我们估计政策可能在调整中更加注重“相机抉择”，缓解了此前有关政策过紧的担心。与此同时，市场估值也有所回调，根据年报和一季报情况来，业绩维持了局部的高景气。综合来看，我们判断市场可能会回归到“轻指数、重结构、偏成长”的格局，对市场中期前景勿过度悲观。

🔺3️⃣业绩基本符合预期，疫情影响并未完全消散。我们在节前已经发布了2020年及2021年一季度A股业绩的快览。总体上看，业绩已经明显恢复，但疫情的影响并未完全消散。2021年A股一季度业绩在低基数下实现高增长，全部A股/金融/非金融净利润分别增长53%/7%/167%；相比2019年一季度全部A股/金融/非金融年化复合增速为9%/3%/15%，整体恢复程度尚可；2020年全年业绩取得难得正增长，全A/金融/非金融2020年净利润分别增长2.3%/0.9%/3.9%。从最近一个季度业绩来看，受上游价格明显恢复影响，国企、老经济、上游板块业绩增速更快。行业方面，同比增速较快的行业主要为偏周期的钢铁、有色和化工，以及汽车、计算机等；同比负增长的行业仅有房地产。相比2019Q1，复合增速较快的行业主要来自农业、电子、有色金属、电气设备和军工等；复合增速为负增长的行业主要来自仍受疫情影响的餐饮旅游、交运、商贸，以及地产、计算机、纺服、传媒和非银金融。

另外，整体上市公司业绩还呈现如下特征：1) 利润率扩张，ROE回升，其中一季度的非金融净利润率创下了2012年以来的最高值；2) 杠杆率下降，企业去杠杆压力缓解；3)资本开支增速显著提升。低基数背景下2021年一季度非金融资本开支增速大幅提升至35%，创下2003年以来的最高水平，相比2019年同期也恢复至12.5%的年化复合增长。后续我们估计结合行业ROE及资本开支增速来进行行业和个股挖掘将成为阶段性的重点。

🔺4️⃣重回成长。在市场估值已经有所回调、“增长不上不下、政策相机抉择、不松不紧”的背景下，我们判断市场“中期调整”进入尾声，市场可能会呈现“轻指数、重结构、偏成长”的特征。大体上看，全球继续呈现“错位复苏、先进先出”的景象，中国先疫情、先复苏、先紧缩、（市场）先调整；发达经济体疫苗快速落地，经济进一步恢复，但股市受制于估值等因素对利好的弹性在下降，也在进入潜在波动加大的窗口期；部分新兴市场疫情依然严重，增加了疫情久拖不决的风险。在此背景之下，市场可能逐步从此前“杀估值”导致的中期调整阶段，进入“找盈利”的寻求成长机会的阶段。事实上，在优质成长的带动下，最近一个月创业板指数已经明显反弹。我们估计，这种结合景气程度和估值来寻找成长的风格可能仍将继续。关注如下三个方向：1）泛消费领域（如轻工家居、家电、汽车、酒店旅游、医疗）仍是自下而上的重点；2）保持高景气的半导体等科技硬件、新能源汽车产业链中上游、新能源光伏等；3）老经济中，部分结构优化、且有阶段性成长属性的周期如基础化工、原材料如铝等）。同时，近期自动驾驶等局部热点在浮现，这些方向值得关注。后续我们将根据海外疫情及疫后复苏节奏、中国增长及政策、中美关系等因素来综合更新对市场节奏的判断。