农业行业，主要是养猪、农业种植、动物疫苗、宠物零售等。短期机会更多还是养猪，但我们看下来，还是把牧原股份作为弹性标的。逻辑我说下，牧原股份赚的钱，本质上就是先进产能赚落后产能的钱，因为牧原股份比所有企业养殖成本都低。当然，拉长来看，成本优势会收敛。

从我们推演来看，明后年情况都比较好，但持股体验可能一般，因为猪肉价格整体是下行趋势。所有，从风险收益比的角度，我更多是在类似上次牧原股份暴跌后，市值在3000亿以内、股价在80元之下，我才开始考虑第一笔。

从长期来看，牧原股份的产能有望达到1亿头（明年3500万头左右），行业份额达到15%，那个时候依靠成本优势等，按照历史最低头均市值，也可以值得4000亿。看稳态盈利的话，头猪有机会达到500元，对应500亿利润，给稳态12倍估值（参考类似行业），也就是6000亿。等于说，公司有机会达到3年一倍，但持股体验可能不咋地。

具体，大家看一下这个逻辑得出来的原因。如果有超跌，考虑到公司份额提升和盈利的确定性，我会考虑，不超跌就算了。其次，还谈了动物疫苗等行业，看点是猪瘟疫苗如果成功带来行业空间扩容，缺点是估值很高、而且过去看的集中度提升有利于市场苗销售，现在集中度提升的太快其实反而损害了这个逻辑。再比如宠物食品，属于行业发展空间大，但竞争格局差，而且上市的两家也不是龙头，属于行业好公司一般，只能买阶段性的成长性，大家看看就好。

内部交流纪要：

一、猪价看法：

猪价下跌趋势符合市场预期，幅度超出预期。在猪价下行过程中，养殖户有抛售情况，价格下降速度比较快。价格下降最快的时间已经结束，10月份仍然偏弱，11月有反弹，Q4不会跌破30元。明后年能繁母猪恢复，但主要是三元母猪，占比超过50%，有效产能增加有效。明年供给量有增长，但不会太大，明年全年预期25元左右。成本方面，除了牧原以外，上市公司自繁自养在20-25元每公斤左右，中小养殖户成本更高，成本会支撑明年价格。

本轮猪周期低点在后年下半年或大后年的上半年，成本来说，非瘟导致行业成本中枢永久性提升，增加2-3元/公斤，跌破10元可能性比较小，12、13元的猪价会有支撑。

疫情方面，每年夏天南方、冬天北方爆发可能成为常态，但是最严重的时期已经过去，产能肯定在恢复。如果今年北方疫情爆发，参考过去2年的情况，会出现猪价先降后涨的情况。

成本：

现金成本方面，只考虑外购仔猪、饲料，不算人力成本，之前大概10元。现在饲料上涨0.6-0.7/公斤，消毒成本上涨0.5/公斤左右，整体上升1元左右。

饲料成本是全行业系统性的增加，很难从其他地方找补。3季度牧原成本没有下降，也有饲料的原因。

牧原成本非瘟前是11.5，非瘟后改善到13块以内，成本下降速度非常缓慢，下降到9块可能需要5年。饲料成本上涨背景下，下降到11元也需要2-3年，明年可以降到13元。

出栏量：

出栏量方面，公司3季度末能繁母猪220万，MSY可到20，结合公司资本开支，明年3500万是保守，MSY会超过20，每年往上增2000万头，22年5000万头。

牧原股份远期目标1亿头，市占率15%，全国CR530%，但是时间不好判断。非瘟请加微信sf66823352前，完整周期内牧原头均盈利300+，稳态牧原成本优势会收敛，但是不会完全消失，稳态成本优势1-2元，稳态可以达到头均盈利500元，但是估值不好判断。

包含三元母猪的话，目前母猪真实的恢复程度在70%，二元母猪仍然比较稀缺。

财务风险：

融资方面，牧原发展思路就是把成本做低，资产回报率高，只要资产回报率高于融资成本，就会继续扩张。18年牧原资金紧张，就暂缓扩张，扩张速度是可控的。

关于后续的财务风险，牧原跟河南省政府关系良好，政府扶持的力度仍然维持。历史上，牧原的回报率维持高位，回报率低于融资成本的可能性比较小。

其他业务：

对于屠宰业务，没有太高预期。屠宰不是难点，增值不高，分销渠道、精细分割才有价值。双汇的分销渠道很牛。养猪企业做屠宰业务，更多是应对国家从运猪变为运猪肉的政策变化。

估值：

周期低点时，用PE法有不合理性，头均市值法更常用。牧原最低头均市值4000元/头，在周期低点3000亿市值是合理的。

其他重点：

单纯投资猪周期的资金在1季度已经走完，近期股价回调，主要是猪价下行幅度超出预期，导致明年的猪价预期也有所调整，以价补量的逻辑有所减弱。

潜在催化，猪价企稳、成本变化（牧原今年没有改善、新希望3季度甚至恶化）、明年出栏量。

牧原最大风险点，主要还是猪价的超预期下跌。长期风险是，公司市值变大后，高管请加微信sf66823352价提升后，有流失的可能性。新希望高管出走，主要也是股权激励方案有分歧。

美国养猪利润较低，每头猪只能赚100元+。规模化以后，行业都是先进产能，盈利水平较低。但是从投资回报率来说，美国成本低很多，回报率并不低。美国猪价波动仍然很大，集中度提升并不一定把波动下降。

二、农业板块其他投资机会：

新希望出栏量增速最快，成本很低，不大符合常识，而且公司业务比较复杂。

正邦成本没有优势，但是成本是可以验证的。

海大集团低于35倍可以关注，今年增长主要来源于猪料、禽料，水产料今年没有兑现，明年有可能。

另外可以关注科创板的科前生物。动物疫苗行业，养殖行业集中度加速提高，大企业议价权高。主要期待猪瘟疫苗新产品上市带来行业扩张，否则当前的估值是明显偏高的。

白羽鸡周期持续两年，目前是第一个月亏损。黄羽鸡产能去化的早一些，明年年底可能见到低点。

圣农发展逻辑是通顺的，食品端在业务中占比比较高，但利润主要来自生鸡肉业务，这个还是周期品。下行的时候无法通过食品端弥补。能快速扩大规模是因为优质的大客户占比高，国内唯一一家能同时供应肯德基麦当劳。公司全程全部自繁自养，食品安全更可靠。食品的研发都是供应商做，麦肯不做研发。双汇主要是做C端，圣农做B端，圣农的C端刚开始做，但目前看很一般。

宠物食品方面，电商主要是引流，利润主要来源线下渠道。目前国产品牌的市占率提升，只是速度比较慢。诟病的是，竞争格局不佳，两家上市公司并不龙头。中宠更好一些，目前已经实现了盈利。