从今天开始，我准备写3-4篇关于困境反转股的一些经历及思考，既是对以往投资或者关注困境反转股经验的总结，也是为了未来能够更好地甄别、投资困境反转股一些启发。

在我的认知里，“困境反转股”出自著名基金经理彼得林奇所著的华尔街畅销书《彼得林奇的成功投资》一书，林奇在书中将股票进行了6种分类：缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、周期型、隐蔽资产型以及困境反转型。其中困境反转型股票林奇是这样描述的“困境反转型公司是那种已经受到严重打击而一蹶不振并且几乎快要申请破产保护的公司”，而就是这类股票却是林奇任职麦哲伦基金经理期间对其基金净值影响最大的一种类型的股票，克莱斯勒公司及佩恩中央铁路公司就是最为典型代表，林奇从这两家公司的复苏中赚到的钱最多。林奇开始购买克莱斯勒公司的时候，在接下来的2年涨了5倍，5年涨了15倍，从股价最低点到最高点涨幅32倍，收益非常惊人。在林奇的书中看到很多这样让人激动人心的经典案例，恨不得自己马上就能经历，一旦选中拿住困境反转股，我们将在较短的时间内获取超乎寻常的回报，大幅提升投资组合的收益率，这也是我们为什么要对这类股票进行跟踪研究的重要原因。

由于A股的特性，破产退市的公司寥寥无几，所以本人在投资实践中，喜欢将周期股、事件性困境反转股、经营节奏变化反转股及经营遭遇巨大困境反转股都归为困境反转股。因为很多周期股在周期底部经营十分惨淡，亏损惨重，很多公司甚至就在破产的边缘，而事件性困境反转股和经营节奏变化反转股因外部因素或者内部管理问题出现了经营上的不及预期甚至是亏损，导致戴维斯双杀，而当负面因素消除后，公司股价快速收复失地，同时伴随公司的成长性，公司股价涨幅往往大幅超预期，少则2-3倍，多则10倍向上，考虑到股价潜在的超额回报，我也将这类归为困境反转股，反正一句话，这类股票抓住就是翻倍起步，5-6倍屡见不鲜，甚至有一些能超过10倍。

今天我们就聊一聊第一种周期困境反转股。

万物皆有周期，周而复始，我们身边有很多行业都具有强周期属性。我们投资周期行业最核心的要点在于关注跟踪行业核心产品（核心成本）的供求关系，供小于求，产品价格上涨，公司股价暴涨，公司业绩大幅盈利，因行业大幅盈利导致资本一拥而上建设更多产能，致使供大于求，产品价格暴跌，股价暴跌，公司巨额亏损。注意这里我将公司盈亏放在了股价走势后面，因为当我们看见业绩盈亏的时候，股价已经走出了业绩盈亏的预期。我在这些年的实践中也经历或关注过很多周期困境反转股，其中有江山股份、南方航空、赣锋锂业、鲁西化工、方大炭素、民和股份、正邦科技等。下面我就复盘每个案例来谈一谈当时的行业及估值逻辑。

江山股份：谈起江山股份，不得不说另一家公司扬农化工。扬农化工是扬州市规模最大的化工企业，主营杀虫剂（菊酯）和除草剂（草甘膦），扬农化工曾是本人的授信客户，有过业务合作，非常熟悉，通过对扬农化工的了解，我关注到了行业内的江山股份，江山股份主营草甘膦，业绩弹性更大，投资有时候很有趣，跟踪一家公司常常会将行业内的竞争对手一网打尽、研究个遍。2008年3月，草甘膦曾涨到最高的10万/吨以上，受产品高利润，引发投资热潮，草甘膦产能提升了近一倍，供给严重过剩，后来随着金融危机爆发，原油价格大跌，草甘膦生产成本下移，需求大幅下降，草甘膦产能严重过剩，经过了三年多的低位徘徊区，期间价格跌至1.8万/吨，跌幅超过80%，江山股份股价从2008年3月的23元暴跌到3元，跌去90%，2008年公司盈利3亿元（2008年中报盈利2亿），2009年公司亏损接近亿元。随着环保趋严，同时草甘膦价格在低位徘徊3年，产能逐渐出清，行业开工不足，到了2012年1月，草甘膦价格迎来了上涨，从2.2万/吨，一路上涨至4.5万/吨，涨幅1倍，公司股价跟随草甘膦产品价格从2012年1月的3元，一路上涨至2013年7月31元，涨幅10倍！从以下两张图可以看出，江山股份股价几乎完全跟随草甘膦价格走势，只是曲线更陡，涨幅更高。2012-2013年江山股份草甘膦产能扩张了一倍，江山股份最高市值90亿，2013年净利润3亿元，周期高点市盈率30倍。

南方航空：航空股是典型的周期股，航空公司运营成本中，石油价格是最关键因素，2010年10月之后的几年国际原油一直在110美元高位附近运行，2010年10月-2014年7月，公司股价由最高12元一路暴跌至1.84元。当时公司的市值仅有300亿，比2008年股灾时市值还要低。当时南方航空依靠着巨额政府补助，运营还算正常，但股价却创出了历史新低。国际油价在高位运行多年后，因全球经济复苏缓慢，美国页岩油放量导致石油价格开始下跌，由2014年的7月110美元开始，一路跌至2015年1月的50美元，公司股价从2014年7月的1.84元启动，到2015年6月最高涨至16元（部分受牛市影响），涨幅9倍。2014年公司营业利润4亿元，2015年公司营业利润27亿元，实现了5倍的增长。对于周期股，利润是后期呈现的，公司股价走势与石油下降趋势几乎完全一致，当时我在股价3.5元附近买入，10元左右卖出，获利2倍左右。2014年7月，公司的0.66倍PB，最高时3倍PB。疫情期间国际油价大幅暴跌，但由于受到新冠疫情影响，公司很多班次几乎停飞，但是随着疫情的恢复，公司经营逐渐恢复，如果油价依然保持低位，或许现在的南方航空具倍了向上翻倍的短期的反转价值（因为前期跌幅太小）。

鲁西化工：2016年，环保督察高压开始，很多化工企业停产核查，加上落后产能淘汰，化工产品价格（PC、 DMF、正丁醇价、MID）开始上涨。鲁西化工股价从2016年3月的3元开始历时1年半一路慢慢涨到了24元，中间几乎没有任何调整，鲁西化工转型成功，产能释放，叠加产品价格上涨，走出了一波8倍的大牛趋势，与之同时的还有另一只明星股，周期成长牛股万华化学，万华化学业绩受MDI价格波动影响较大，MDI价格从2016年1月开始由10000/吨上涨至2017年8月的45000/吨，万华化学股价从5元涨到了38元，涨幅7倍，由于万华化学为全球MDI龙头，并且公司能在行业低潮期不断扩张产能，有类似猪肉板块的牧原股份，2018年公司股价创出阶段新高的50元后，跟随MDI调整下跌股价腰斩，调整后再次上涨创出历史新高的，这就是市场对龙头公司未来成长性的溢价，现在的万花化学不能用周期股去定义他的估值，他的上涨逻辑变成了白马龙头公司的估值溢价。

赣锋锂业：2015年，国家出台了新能源汽车的鼓励政策，新能源汽车开始普及，特别是新能源大巴及新能源出租车的放量使得碳酸锂的需求大幅放量，碳酸锂价格从2015年5月底的4.5万/吨一路上涨，历时10个月，到2016年3月碳酸锂价格涨到了18万/吨。当时作为最为受益锂矿加工企业，赣锋锂业股价从股灾后的4元上涨至2016年7月的26元，涨幅5倍，后经过半年的调整后再次拉升，从15元启动，上涨3倍，到2017年9月创出历史新高63元。期间碳酸锂创出历史新高后，高位盘整，最低探底至12万/吨，后又在2017年9—10月反弹至新高附近。依照我们之前的理解，股价伴随产品价格波动，为何产品价格并没有创出新高，但股价却从前期新高的位置向上翻了两倍？最主要的原因还是赣锋锂业电池级碳酸锂产能大幅扩张，但价格并没有下跌所致。这让我又发现了另外一个现象，当一家公司拥有周期成长属性的时候，公司股价的演绎往往比较复杂，第一波走周期属性行情，涨幅3—6倍左右，调整后走第二波成长属性行情，涨幅1—3倍。由于碳酸锂需求的空间巨大，在当年周期高点，赣锋锂业市值600多亿，净利率15亿不到，市场给了高达40倍的市盈率，可见当时市场对碳酸锂市场成长空间的乐观。

方大炭素：谈起周期股，就不得不提这曾经的宇宙总龙头－方大炭素，它的股价演绎仿佛就在昨天，引爆市场，各大媒体、股吧充满了各种各样的评论。2017年之前的10年，石墨电极企业每况日下，价格逐步走低，全行业关停产能一半以上，实际产能50万吨左右，当时方大炭素产能占据1/3，2017年由于环保要求，严峻的环保政策导致了石墨电极供应更加紧张。就在这样的大背景下，供需发生了逆转，石墨电极价格开始抬头，从2017年初的1.8/吨上涨至9月的11万/吨，涨幅4倍，方大炭素跟随石墨电极价格从3.5元启动，历时4个月，涨至17.8元，涨幅4倍。上涨途中股价几乎没有任何回调，一步到位。由于方大炭素产能已占据行业龙头地位，同时石墨电极需求并没有成长空间，方大炭素股价一步到位，昙花一现，后跟随石墨电极价格下跌，走进下降通道，高位套死一大批。方大炭素最高市值700亿，周期高点2017年盈利40亿元，周期高点市盈率18倍，2018年股价腰斩后，跟随石墨电极价格反弹，最高反弹至16元，市值650亿，因2018年石墨电极价格在高位时间要长于2017年，2018年盈利70亿元，市盈率10倍不到，目前市值240亿元。

民和股份：民和股份是我之前提到最多的周期股，因为这只股票对我的意义重大，犹如红军长征中的遵义会议那样重要。2012-2015年，我就一直跟踪买过这只鸡周期的股票，知道这只股票一旦进入周期，基本在3倍左右的涨幅。2015年股灾的时候还持有10万市值，当时8.4元割在了最后一个跌停板上，当天收盘涨5%，后来10个交易日涨到了20元，是本人到目前为止最为“经典”的操作。。。在2018年11—12月份，当时鸡苗价格创出历史新高的8元，但股价并没有太大反应，一直保持在10-12元的底部区域，鸡周期属于短周期，且鸡苗价格波动比较大，民和鸡苗产能3亿羽，鸡苗成本2.5元/羽，本人啪啪啪计算器一顿猛敲，测算出如果保持8元/羽的价格，民和一年的盈利将是15—18亿。本人当时判断民和股份股价属于向下空间不大，可能向上空间巨大的高概率、高赔率的“双高”绝佳机会。2019年初鸡苗价格探底至4元附近后迅速回升再次创出10元的历史新高，民和股份跟随鸡苗价格，走出了一波翻2倍行情，中间几乎没有任何调整，一步到位。考虑到鸡周期为超短周期，受父母代存栏、换羽等多方面的影响，3月份果断在股价36元清仓，后来股价在高位震荡，5-6月，鸡苗价格在居然从10元跌到2元以下，然后用时3个月创出了历史新高12元，但是股价再没有创出历史新高，因为鸡周期的受多方面因素影响，呈现在大家面前的鸡苗价格波动趋势，是有很多因素（祖代引种、父母代存栏、强制换羽）综合形成的，当然鸡苗价格仍然是很好的判断指标。考虑到鸡苗价格的大幅波动，虽然鸡苗价格新高，但是盈利极度不稳定，所以36元卖出后，就再也没有参与鸡周期，而将资金投入了确定性、持续性更高的猪周期。强周期，快周期卖出一定要果断，也不要想着第二波。民和股份产能基本恒定，最高市值130亿，2019年净利润16亿元，盈利高点8倍PE。 民和股份原来鸡苗产能2亿羽，后来产能扩张到3亿羽后，公司整体股价也抬高了一个台阶。

正邦科技：正邦科技是在猪周期底部及非洲猪瘟影响大背景下的超级周期困境反转股，2018年下半年，猪价经历了2年的下行周期后，在底部徘徊，生猪价格先行指标能繁母猪出现向下拐点，几乎同一时间，非洲猪瘟席卷大江南北，导致能繁母猪、仔猪、肥猪出现了非常惨烈的去产能，就是在这样的大背景下，猪肉股异军突起，其中以正邦科技为代表走出了旱地拔葱暴涨走势，股价由2018年8月的3-4元，最高涨到了2019年4月的24元，涨幅6倍，在这期间，猪价并没有上涨，但是猪价先行指标能繁母猪一路下滑，一度去产能40%以上，很多地方出现了无猪村，无猪镇。中国每年消费猪肉6.5亿头，对应的二元能繁母猪平衡点3500万元，目前能繁母猪2000万头，虽有回升，但由于三元母猪占比接近一半，生产效率远远不及二元母猪，目前的能繁母猪实际仅仅相当于1600万头，所以目前产能恢复依旧不容乐观。本轮猪周期受到的影响因素很多，有出栏、防疫能力、成本控制能力、猪价等诸多因素，也是非常难以把握的周期，目前生猪价格36元/公斤，各家公司出栏已经爆发或者在爆发的前夜。个人依旧认为猪周期（成长）没有走完，但是保持非常谨慎的态度，我们可以从赣锋锂业等其他周期股中归纳一些规律（仅供参考，没有绝对的事情），当一家公司是强周期，产能恒定的话，股价一般一步到位，然后掉头向下，进入下降周期，不会有第二波的机会，如果这家公司同时伴随着产能大幅扩张的时候，在第一波周期拉升走完，调整一段时间后，应该还有第二波看公司成长的资金介入，并创出前期新高（牧原和新希望就是这样的走势），至于在前期新高的基础上是上涨20%、50%还是更多，需要结合当下各个猪企的出栏成本情况及猪价的稳定程度。本人目前持仓7.7万股正邦科技，继续亲身经历猪周期（成长），希望这次的经历能为我未来的投资提供宝贵的经验。

经过上面的一些经典案例复盘，我们发现周期困境反转股走势的一些特点：

1、周期股的走势一般都独立于大盘，投资周期股千万不要受大盘涨跌影响。2012年的江山股份期间大盘是下跌的，2016-2017年的鲁西化工、赣锋锂业、万华化学、方大炭素期间大盘基本平盘，2018年7月启动的正邦科技更是在大盘下跌途中直线拉起，其他股票周期上升途中涨幅也远超过同期大盘。

2、周期股的第一波上涨跟随产品价格或者核心指标上涨而上涨，上涨途中几乎没有任何大的调整，不要轻易下车。对于有持股耐心的选手是个好的选择，可以获取非常不错的收益。周期股第一波涨幅根据价格对业绩的敏感度及当时的市场情绪而定，有的2-3倍，有的5-6倍甚至10倍向上，这个需要根据具体的行业标的进行价格业绩敏感度分析，说白了就是敲计算器。

3、周期股有没有第二波要看公司有没有成长属性。如果公司行业产品本身具有一定的成长空间，或者公司在行业内有强大的竞争力能够不断提升市占率，那公司大概率会有第二波创前期新高的到成长行情，赣锋锂业是典型的代表。这也是我为什么没有离开猪肉的最重要原因，以我的谨慎原则，早就该跑路了，因为能繁母猪存栏还在低位，其中三元母猪占比50%，缺口巨大，上市公司拥有快速扩大产能提升市占率的能力和执行力，创造第二波上涨的可能性。但是周期股的第二波应谨慎参与，不断跟踪产品价格及核心指标。

4、周期股的上涨时间节点几乎完全跟随产品价格或核心指标，完全体提前于业绩的兑现时间，投资周期股重趋势轻业绩。这个很好理解，买股买预期，当核心指标开始上涨，股价必然跟随，当季报年报体现业绩的时候，股价上升趋势早已走完，开始走下降趋势或者已经跌到底部。这也是为什么周期股容易买在高点的重要原因。投资一定要先看清逻辑，不要一味的看业绩。

5、周期股的周期高点估值有高有低，高的40倍PE(赣锋锂业)，低的8倍PE(民和股份)，要根据行业属性及当时的市场情绪而定，拥有成长属性估值更高点，但不能作为买卖依据，可以作为参考。

先写这么多吧，过两天再写事件性困境反转和经营节奏困境反转的文章，最后会写一篇困境反转股如何择股择时的总结。最近猪肉板块暴跌，实话有些坐不住，本人也是去年3月开始第一次参与猪周期，知道周期股买在高点很惨，所以难免也有些心里波动。既然自己的认知逻辑是看好，那就继续坚持下去，到结束回头来总结。这篇文章因为之前保存的问题，丢失了，我写了两遍[哭泣][哭泣][哭泣][哭泣]，但是第二遍写，感觉认知还是加深了一点。文章中有错误的地方还请韭友们批评指正。$正邦科技(SZ002157)$ $南方航空(SH600029)$ $民和股份(SZ002234)