公司10月28日发布2021年三季报，前三季度实现收入562亿元，同比+66%，净利润75.6亿元，同比+19%；其中Q3单季实现收入211亿元，同比+54%，环比+10%，净利润25.6亿元，同比+14%，环比+3%；公司Q3业绩符合我们预期，并靠近市场主流预期区间上限。

公司Q3单季综合毛利率/净利率分别为19%/12%，较Q2环比分别下降3.4/0.8pct，由于Q3公司硅片产能受原材料供应及部分地区限电影响产出受限，我们预计公司Q3硅片外销比例或显著低于上半年（即大比例自用）。基于公司披露的财务数据并结合公开产品报价，我们测算预计公司Q3硅片毛利率24-25%，组件毛利率16-18%，考虑ASP环比上涨的影响，预计单W盈利维持在较高水平，并仍然保持同业公司可比业务中领先地位。

公司Q3末合同负债金额创历史新高达到86亿元，较Q2末的57亿元大幅增长50%，我们预计主要由已签约组件订单的增长贡献。截至Q3末，我国今年累计新增光伏装机25.56GW（同比+44%），我们仍维持全年55-60GW新增装机预测，即Q4大概率复制去年底装机翘尾情景，结合合同负债金额判断，预计公司Q4组件出货量有望实现环比显著增长；同时，公司Q3经营现金净流量达到38.3亿元，较Q2增长13.7亿元，且超过当季净利。

公司在过去一周内，连续两次打破HJT电池效率纪录，将商业尺寸（M6）HJT电池效率纪录推升至26.3%；同时，公司自今年3月底成立氢能子公司后，仅用半年时间即实现了首台制氢用碱性电解槽设备的下线。在N型技术领域的持续进展和新业务/新场景的快速突破，正持续展现公司在研发领域大力投入结合强大执行力的战略威力，并充分验证我们此前强调的“规模优势外溢”将支持公司长期保持行业领先的判断。

因Q3以来硅料、玻璃、胶膜等主要原材料价格快速上涨持续推升组件成本，而短期内组件ASP的上调较难完全覆盖成本增幅，我们对公司Q4盈利预测做出调整，更新公司2021-2023E年净利润预测至111（-8%）、162、206亿元，对应EPS分别为2.06、3.00、3.82元，维持目标价120元，对应40倍2022PE，维持“买入”评级。

风险提示：原材料涨价超预期；下游需求不及预期；新业务开拓不及预期。

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