投资要点：
公司是全球产量前三的运动鞋专业制造商。1）年产量过亿双，成长韧性强劲。17-19年总产量从1.28亿双快速扩大至1.87亿双，超越丰泰、直追裕元，推动同期营收、净利润复合增速均超20%。20年疫情影响之下，营收小幅下滑8.1%至139.3亿元，归母净利润仍同比增长3.2%至18.8亿元。2）因地布局三大中心，稳定参与产业链全球价值分工。主要在中国大陆、东南亚、香港三地分设开发设计、生产制造、贸易结算中心，充分利用各区位优势。3）产业老将领衔，核心团队极富产业背景。实控人深耕鞋业超50年，多位核心高管来自于下游运动品牌商和鞋履制造同行，先后与全球前十大品牌商中5家建立合作。

　　运动鞋赛道优质，头部制造商优势显著。1）运动赛道优中选优，运动鞋增速最为领先。运动鞋市场规模自2016年起复合增速超13%，预计将继续保持两位数增速，高于整体运动服饰水平。2）产业链专业分工，制造分离成为主流。运动品牌有动力转向高ROE的轻资产模式，Nike、Adidas、Puma几乎外包所有产品制造，自有工厂的VF、安踏也不断降低自产比例。3）品牌商供应链精简，优质制造商份额提升。品牌商供应链呈现“量减质升”趋势，诸如华利等优质制造商有望获得更大的份额提升空间、更高的新增订单弹性。

　　产能加码与研发升级，打开成长空间。1）后发入局越南北部，锁定低成本产能扩张优势。当前产能利用率接近满载，兼具资本开支与产能消化能力，预计未来几年产能投放显著快于竞争对手，最受益于下游旺盛的新增订单需求。2）超前投入开发和自动化，强化ODM服务能力。完整产业链+生产自动化+深厚技术积累，铸就“强开发+高人效+快交付”的ODM服务，契合优质制造商标准，有力竞争供应链地位。3）优质多客户策略，订单量价存在双升空间。具备强大的客户拓展能力，不仅加速开疆全球前十大运动品牌客户，也兼顾合作正快速崛起的新锐品牌，保障订单来源的多点增长。4）大量级产品策略，规模效益正在不断显现。重点承接下游客户的主力款、长青款订单，公司优势产品运动休闲鞋已进入规模效益正向区间，叠加自建编织鞋面配套产能，综合毛利率有望进一步提升。

　　华利集团为A股稀缺的运动鞋ODM龙头，IPO募投超38亿元护航高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。公司兼备规模与成长，积极践行“强劲研发实力+前瞻海外扩张+优质下游客户”的供应链王者之道，有望持续拓展世界一流运动品牌客户。随着低成本产能密集投放、优质客户合作深化，我们坚定看好公司在20年蓄势之后重回高增长，预计21-23年实现归母净利润25.4/31.8/39.9亿元，同比增长35%/25%/25%。参照可比公司PEG估值，给予公司21年1.35倍PEG，以公司21-23年约29%的净利润复合增速计算，给予公司21年38倍PE，对应市值975亿元，较发行市值388亿元有151%上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：下游核心客户订单减少；新建产能进度不及预期；竞争对手大幅扩产；东南亚贸易环境、社会稳定性风险；汇率大幅波动等。