业绩承压主要原因系：1）去年基数较高；2）二三季度猪价下跌超预期，公 司国产及进口冻肉减值大幅增加。Q4利润增速同比显著改善，主要原因系四季度肉价有所回升，公司加大 对冻品的出库，因此对Q3的计提减值进行冲回。 分业务来看：

 ◼屠宰业务：2021年公司屠宰业务实现营收390.73 亿，同比下降19.05%，主要原因系猪价大幅下降， 2021年平均生猪价格为20.68元/公斤，同比下降39%。2021年公司屠宰生猪1112万头，同比大幅上升 56.8%。其中，Q4屠宰生猪279.5万头，同比增长20%。伴随猪价的下降，公司Q4屠宰业务实现营业利润 4.3亿元，同比增长13%，头均屠宰利润提升至60元左右/头。 

◼肉制品业务：2021年公司肉制品业务实现营收273.51亿，同比下降2.66%，其中，销量同比下降1.85%， 吨价同比下降0.83%，我们预计主要系1）今年整体消费疲软即去年基数较高；2）20年疫情下商超渠道中 高端产品占比较高；3）猪价下行期间公司成本较高，竞品降价影响公司销量。21年肉制品营业利润率 21.23%，同比增加0.75pct。其中，Q1-4实现营业利润率20.1%/18.4%/22.8%/23.5%，同 比-0.25/-3.07/+1.98/+4.54pcts，三四季度受益成本下行，利润显著改善，Q4实现单吨利润4170元左右， 同比提升25%左右，创历史新高。 受到高基数+消费疲软+冻肉减值影响，21年公司业绩有所承压。展望2022年，伴随Q4肉价回升，公司 高价冻肉已基本消耗完，且国内生猪产能恢复，预计猪价前低后高，整体呈现下降趋势，上半年猪价持续 降低有利于公司屠宰业务扩大规模、肉制品业务降低成本，下半年猪价或有所提升，有利于公司国产及进 口冻肉释放利润。此外，公司产品结构持续升级，2021年，公司新产品占整体销量9.5%，今年预计达到 10%-10.5%，预计22年肉制品板块实现高个位数增长。整体来看，屠宰业务有望实现量利双增，肉制品业 务有望实现销量增长同时维持较高利润率。