三元市场份额被磷酸铁锂反超以来，三元系标的估值一直受到情绪压制，市场对三元系有所保留，核心在于对其未来市占率的悲观，而近期三元终于迎来了一系列预期改善的契机：
1）美国新能源汽车政策重磅加码，美国市场以高镍三元材料路线为主，新法案的刺激有望使得明年美国EV行情有望爆发，成为欧洲、中国后全球EV又一巨大增量贡献；目前美国本土尚未有批量生产和供给磷酸铁锂的产能，而出口磷酸铁锂性价比优势会弱于本土受补贴的三元材料。
2）工信部文件引导电池技术路径向高能量密度发展。上周工信部发布《锂离子电池行业规范条件》（征求意见稿），对动力电池能量密度要求≥180wh/kg。铁锂能量密度当前普遍在160-170wh/kg，部分厂目前暂时达不到180wh/kg的要求。
3）4680大圆柱的技术进步利好高镍。4680电池目前以高镍方向为主，未来会用于高续航的Cybertruck和Semi上，长续航高性能的Model 3和Model Y也可使用。4680镍锰版有望紧随推出，在4680高镍版技术成熟后，特斯拉将研发4680镍锰版，用于中续航Model Y及家用电器上。特斯拉和松下预计2022年上半年开始量产，特斯拉预计22年底达到100Gwh的4680产能。
复盘：铁锂三元四年走过一个周期
电池路线之争由来已久，2015-2016年铁锂装机份额超过70%，三元低于30%；在二级市场上首次出现铁锂&三元之争是2016年-2017年，经历过那个时段的投资者想必历历在目，当时三元路线是作为对铁锂替代的定位出现在大众视野，三元作为更先进、更有未来的电化学体系受到资本市场追捧；之后新能源汽车的补贴将能量密度纳入考核范畴，能量密度高可以获得更高比例的补贴，由此开启了三元对铁锂的全面压制，2019年三元份额高达67%，铁锂跌至33%；而2019年国家弱化能量密度差异性补贴的政策，铁锂份额略有反弹；2020年宁德时代推出CTP电池、比亚迪推出刀片电池，解决了磷酸铁锂体积能量密度问题，A级乘用车底盘亦可承载磷酸铁锂电池，续航至500公里以上，铁锂占比提升至40%以上；2021年随着需求的爆发，镍、钴价格的上扬，镍+钴与磷的价差愈发明显，电池及车企性价比的角度考虑纷纷转向铁锂，比亚迪、特斯拉、通用五菱、小鹏、蔚来铁锂车型销量高增，从而使得2021年Q1-Q3铁锂占比持续提升，从41%提升至57%，2021年9月更是提升至61%，三元被压缩至39%。2017年三元份额超过铁锂，2021年铁锂份额再超三元，四年时间动力电池完成了一轮路线之争。
路线之争1：政策区分对待—弱化过程中
2016年底，四部委联合发布新能源汽车补贴新政；自2017年开始，新能源汽车补贴按照能量密度进行差异化补贴，能量密度高于120wh/kg的按照1.1倍补贴；意味着250公里续航以上的车型如果装载三元电池可多获得4400元的补贴，由此车企开始更多选择装载三元电池。
而与当前不同的是，当时铁锂电池价格高于三元电池，价差在200元/kwh，对于50kwh的车型，200元的价差意味着采购铁锂较三元电池高1万元，而补贴少4400元；由此对车企而言三元电池更具性价比。三元份额由2016年的24%提升至2017年的47%、2018年的60%。2018年之后随着三元成本端的上升以及铁锂价格的下滑，铁锂电池售价开始低于三元，至今两者价差三元高于铁锂150元左右，50kwh的车型车企采购铁锂相比三元便宜7500元左右；而此时国家补贴政策降至2.5万元/辆，10%的因能量密度导致的补贴差异对车企意味着2500元的补贴差异，而综合来看购买铁锂电池相比三元依旧便宜5000元；由此车企对补贴政策有关能量密度的考虑逐渐弱化。
路线之争2：铁锂升级换代——应用空间进一步打开
2020年为铁锂大变革的一年，CTP、刀片类似针对Pack、模组层面的创新对铁锂影响重大；过去限制铁锂应用于A级、B级乘用车的弊端为体积能量密度而非质量能量密度，后者是补贴获得高低的问题，而前者是能否使用的问题；如下图C公司产品，铁锂电池体积能量密度多为350-360wh/L，而三元体积能量密度在560-660wh/L，三元是铁锂的1.6-1.8倍，意味着乘用车底盘空间有限的情况下，可以容纳60kwh三元电池的体积仅能容纳30-40kwh的铁锂，续航仅可达到不到300km，限制了铁锂电池配套高端乘用车的可能性。
2020年宁德时代推出CTP的解决方案，比亚迪推出刀片电池，磷酸铁锂体积能量密度提升30-50%；从而使得A级车的底盘亦可承载50-60kwh的磷酸铁锂电池，B级车的底盘更高，其续航由300公里提升至400-600公里，使得大量高端车型可配套铁锂电池。2020年下半年特斯拉Model 3率先配套宁德时代铁锂CTP方案，占比达到Model 3的80%以上；后续Model Y亦实现铁锂的配套。而比亚迪全系列改款铁锂版本，比亚迪汉续航更是超过600公里，改写了铁锂低端配套的印象；后续小鹏汽车发布铁锂版车型，宁德时代、亿纬配套；而蔚来汽车亦发布铁锂三元混合版，90%的铁锂配比10%的三元，搭载ET7高端汽车品牌，降本的同时力求改善铁锂低温性能以及电压测不准的弊端。
而我们认为下一代磷酸铁锂电池即为磷酸铁锰锂，加入锰元素使得电池电压平台提升，能量密度提升近20%，从而使得磷酸铁锂电池性能上比肩普通三元；而成本端大幅下降；能量密度的提升进一步拓宽了磷酸铁锂的应用领域，
路线之争3：镍钴与磷的价差——经济性考量
对于磷酸铁锂电池，我们按照磷酸一铵的价格进行测算，单位kwh磷酸铁锂需要正极2.2公斤，而kg磷酸铁锂正极需要磷酸一铵0.78公斤，由此测算单位kwh磷酸铁锂电池需要磷酸一铵1.72公斤；我们按照磷酸一铵的价格测算磷酸铁锂磷的价值量，目前磷酸一铵因为云南限产有所涨价，已至3500元/吨，但即便如此，单位kwh磷酸铁锂“磷”的价值量依旧较低，为1.72乘以3.5元/公斤，为6元/kwh；而过往一般单位kwh磷的价值量在3-4元/kwh。
对于三元电池，我们以523电池为例，单位kwh镍的单耗为0.55公斤，钴的单耗为0.22公斤。低点时15-16年，钴价20万/吨，镍价9万/吨，单位kwh钴+镍的价值量在80多元/kwh；而随着电池需求量的高增，镍价、钴价呈现较强的价格弹性，目前钴价近40万/吨，镍价15万/吨，从而使得单位kwh镍和钴的价值量提升至166元。
就铁锂和三元电池的经济性而言，锂的作用是一样的，两者的区别在于钴镍与磷的差异性。磷酸铁锂电池中磷的价值量在3-6元/kwh，而三元电池中镍钴的价值量在80-170元/kwh，两者之间的价差更多取决于镍和钴的价格，磷的作用相对较小。2020年中之后随着需求量的高增，镍、钴价格上扬，从而使得三元电池中镍钴成本从100元/kwh提升至166元/kwh，净增加66元/kwh；该数字相比宁德80-90元/kwh的净利润、相比车企的成本而言数值较大，这也使得电池企业以及车企在中低续航车型中更多选择磷酸铁锂。
总结：
铁锂和三元的占比之争取决于几个方面：1）镍钴与磷的价差演绎，需求越旺的时候前者价格高企，往往使得车企基于性价比的角度更多选择铁锂；2）铁锂性能的提升，包括CTP、刀片、磷酸铁锰锂的升级换代，使得铁锂应用空间越来越大；3）LG、SK等海外电池企业铁锂研发速度。
我们认为普通三元电池空间较小，其性能不如高镍，与铁锂相差有限，但成本相比铁锂差异较大；因此我们认为短期几年更多是铁锂+高镍的配方，国内铁锂份额节节提升，直到镍钴价格大幅下降；海外依旧三元高镍为主，但铁锂渗透率从零开始增长。作为正极企业，很长一段时间铁锂和三元高镍将共存，海外尤其是美国的增速可期，高镍三元行业依旧增速较好；而国内以及部分海外车企铁锂占比提升、外加储能，铁锂路线依旧前景广阔。
