■事件：公司披露2022年半年报，22H1实现营业收入12.14亿元，同比+19.44%，归母净利润1.66亿元，同比+119.61%，扣非归母净利润1.47亿元，同比+138.06%。其中22Q2营业收入5.84亿元，同比+18.22%；归母净利润0.66亿元，扣非归母净利润0.49亿元，21Q2同期为-451.76万元/-1532.06万元。

　　■疫情促进电商直营翻倍增长，优商扶商效果初现。分产品看，22Q2火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现营收2.4/3.1/0.02/0.15/0.14亿元，同比+29.4%/+7.4%/-174.8%/+24.3%/+24.0%。公司开年库存较低，轻装上阵，因此各品类基本实现较好增长。受疫情影响，定制餐调营收下滑，造成中式菜品调料环比降速（22Q1为45.0%）。分渠道看，22Q2经销商/定制餐调/电商/直营商超分别实现营收4.8/0.6/0.3/0.1亿元，同比+21.8%/-24.7%/+105.2%/+161.0%，疫后餐饮渠道受损，定制餐调下滑，但C端受益于居家和囤货，电商和直营商超均有翻倍以上的增长。分地区看，22Q2西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南分别实现营收1.5/0.9/1.5/0.4/0.7/0.3/0.4亿元，同比+30.3%/-14.0%/+59.1%/+2.2%/-5.4%/+22.4%/+22.0%，优商扶商的分级运营模式效果逐步体现，22Q2经销商数量为3228家，较2021年减少181家，其中营收增长较快的西南/华东/东北/华南分别-67/-28/-40/+14家，渠道效率稳步提升，运营效率持续优化。

　　■费投效率提升，智能工厂投产促进产能及人均效能增长，盈利能力大幅提升。22H1/22Q2天味实现毛利率35.26%/34.51%，同比+4.08pct/+8.69pct，主要系大幅减少折扣促销力度，且原材料成本压力有部分缓解，同时公司加强精细化管理，2022年5月智慧工厂投产，产能及人均效能大幅提升。费用方面，公司更加注重费投效率，22H1广宣费用同比-87.0%，22H1/22Q2销售费用率15.42%/18.02%，同比-4.67pct/-5.86pct，22Q2管理/财务/研发费用率5.75%/-1.26%/1.40%，同比+0.93pct/1.14pct/ 0.21pct，财务费用率增长主因存款规模减少导致利息收入减少，综合导致22H1/22Q2实现净利率13.68%/11.23%，同比+6.24pct/+12.15pct，盈利能力大幅提升。

　　■轻装上阵，业绩有望加速释放。2022年天味轻装上阵，去库存战略稳步推进，优商扶商战略效果初显，同时2021年以来进行管理变革，组织架构扁平化，优化薪酬体系，完善内部考核机制，淘汰低效经销商等。上半年公司成功培育小龙虾大单品，实现较快增长，下半年进入冬调、火锅底料旺季，公司有望借助开拓小龙虾的成功经验加快其动销。同时公司坚持业投一体，参股成都海科和浩天味美，内生外延并举，巩固核心竞争力。根据公司公告，2022年公司收入/净利润目标增长不低于15%/30%，我们认为随着公司加大费投效率、加强经销商培育、加快渠道建设，年度目标有望顺利完成。

　　■投资建议：我们预计公司2022年-2024年收入分别为25.7、31.0、36.8亿元，净利润分别为3.0、4.1、5.4亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为29.55元，相当于2023年55x的动态市盈率。

　　■风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；限电影响生产进度。