事件：东阿阿胶发布2021年报，报告期内实现营业收入38.49亿元（同比+12.89%），归母净利润 4.40亿元（同比+917.43%），扣非归母净利润3.52亿元（同比+992.97%），恢复期业绩增速复合预期。 

1⃣预计21Q4控制发货，旨在促进渠道正价。21Q4公司实现营业收入10.23亿元（同比-25.26%），归母净利 润1.39亿元（同比+116.53%），扣非归母净利润1.18亿元（同比+519.31%）。21Q4为阿胶产品旺季，营 业收入环比21Q3小幅下降，预计为公司主动控制发货，旨在促进渠道正价所致。21Q4销售费用大幅缩减， 销售费用率仅为8.08%，预计为控货时期推广力度下降所致。

 2⃣经营性净现金流亮眼，对下游话语权提升。公司2021年实现经营性净现金流28.01亿元（同比 +249.75%），并且四个季度的经营性净现金流均为正值，伴随着应收账款持续下降，预计公司在渠道库存 水位降低后，对下游话语权逐步增强，现款现货比例提升。

 3⃣资产减值拖累全年业绩，期待2022年持续改善。2021年公司计提资产减值3.68亿元，其中包括存货1.86亿 元，固定资产0.88亿元以及应收款0.43亿元。考虑到公司从2020年起主动对存货和应收账款进行大体量减 值清理，预计2022年会相对轻装上阵，期待业绩持续改善。 [庆祝]维持“买入”评级。测算公司未来三年归母净利润分别为11.48/13.54/15.89亿元，EPS分别为 1.76/2.07/2.43元，对应PE分别为20.0x/17.0x/14.5x。考虑到公司作为阿胶子行业龙头，经营指标持续改 善，线上渠道与新产品不断带来增量，给予2022年30xPE，维持“买入”评级。