普冉股份核心逻辑：

1)     国内聚焦非易失性存储领域的领先芯片设计公司，主要产品为 NOR Flash 与 EEPROM，凭借独特的 SONOS 工艺和 40nm 领先制程，在中小容量领域具有突出的低功耗及高性价比优势。

2)      制程方面，公司与华力、中芯国际等晶圆厂保持深度合 作与战略协同，积极推进制程演进，NOR Flash 方面，21Q3 公司 40nm 产品已量产，领先于业内 65/55nm 水平；EEPROM 芯片 95nm 及以下研发进展顺利。

3)      下游客户包括华为、小米、联想、三星、OPPO、vivo、惠普、美的等知名品牌厂商。

4)       除22年业绩受影响，此前业绩始终高增，23年恢复业绩增长。

公司直接受益优质客户及 AIoT 市场放量，业绩成长迅猛，并已布局大容量存储芯片，未来有望凭借“Memory+” 战略，逐步向 MCU、模拟芯片等方向发展，增长潜力大。我们预计公司 NOR Flash 及 EEPROM 未来三年均将保持快速放量。

中小容量存储芯片技术领先，战略布局“存储+”赛道。在存储芯片领域，公司采用 SONOS 工艺结构 40nm 工艺节点以下的 NOR Flash 全系列产品已经成为量产交付主力，完成了 50nm ETOX NOR Flash 产品中大容量系列的研发并成功量产；车载 EEPROM 产品完成了 AEC Q100 标准的全面考核，2Mb 大容量 SPI 及 I2C EEPROM 产品顺利量产出货。“存储+”赛道，基于 ARM 内核的 32 位 M0+ MCU 产品完成研发并顺利量产出货并全面推广，基于 ARM 内核的 M4 MCU 产品完成设计；同时支持高通新一代平台的 1.2V 应用 VCM Driver 产品完成研发并进入客户送样和认证阶段。看好公司在中小容量存储芯片的竞争优势，认为公司向高附加值市场的产品布局战略，具有成长性。

积极推动存储产品迭代，“存储+”战略效果初显。（1）积极推动存储产品更新迭代，持续拓展下游应用领域；（2）“存储+”战略效果初显，拓展微控制器及模拟芯片领域，实现量 产并销售新产品 MCU 和 VCM Driver，丰富了产品结构，向更高附加 值领域和更多元化的市场拓展；（3）公司导入了在日本、韩国、美国等多家的知名大客户，报告期内海外业务营收占比达到 13.72%。

公司概况：公司采用 Fabless 模式，以 SONOS 等独特的技术路线及 40nm 等业内领先的工艺制程提供超低功耗、高性价比产品，主要面向手机、智能耳机等 AIoT 市场，公司业绩成长迅猛，2018~2020 年收入 CAGR 为 101%，净利润 CAGR 为 153%。2020 年公司 NOR Flash/EEPROM 市占率全球排名均为第 6，营收在 NOR Flash/EEPROM 全球 TOP10 厂商中均增速最快。未来公司有望采用“Memory+”战略，以存储工艺 为基础优势拓展 MCU、模拟芯片等市场，成长潜力大。

行业分析：AIoT 蓬勃发展拉动 NOR Flash 和 EEPROM 成长。公司重点布局 NOR Flash 和 EEPROM 非易失性存储器领域，高度贴合 AIoT 市场需求，并且 产品在消费电子、工控、汽车电子领域有广泛应用。

（1）NOR Flash 受益于 TWS 蓝牙耳机、手机屏幕等消费电子、AIoT 市场蓬勃发展。国际厂商退出带来发展机遇，公司产品持续迭代竞争力提升，成长潜力大。（2）EEPROM 主要应用于消费、汽车和工业电子领域，赛迪顾问预测 2023 年其全球市场空间有望达 9.05 亿美元，手机双摄/多摄加速渗透、车联网等需求增量明显，同时受益于总体市场成长及中 低端国产替代加速。

竞争优势：工艺独特、制程领先，适应 AIoT 市场需求，出货量及营收随大客户快速放量。AIoT 市场对于存储芯片的低功耗、低成本具有极致要求，公司技术 路线独特、品质过硬，服务大客户快速成长。

（1）工艺方面，在 NOR Flash 领域中，采用独特 SONOS 路线，在中小容量存储中具有功耗低、芯片面积小、工艺优化、光掩膜版层数少、成本低的突出优势，满足 AIoT 市场对功耗、面积、 成本的极致需求。

（2）单晶圆切割芯片数量显著提升，降低成本同时提高产出量，叠加晶圆厂产能支持，行业产能紧缺背景下出货保持快速增长。

（3）客户方面：与头部 SoC 厂 商合作紧密。NOR Flash 领域，恒玄、杰理等耳机主控芯片厂商、汇顶科技等指纹识别芯片头部厂商、昂瑞微等手环主控芯片厂商均为公司合作伙伴； EEPROM 领域，公司供货舜宇、丘钛、欧菲光摄像头模组用芯片。未来公司有 望凭借技术、产品、供应链优势不断提升产品品质及性价比，与头部主控厂商 紧密合作有助于增加大客户粘性提升市占率。

参考研报：

20220117-中信证券-深度研究-普冉股份（688766.SH）投资价值分析报告—存储芯片领先企业，受益物联网爆发成长