会议主题： 调整后的汽车板块是否还值得买？

【核心内容】
一、短期调整原因来自于：
1）最近涨幅较多，对比特斯拉，市场较难接受A股中汽车股20~30倍估值。
2）长安和华为深度合作后，市场对整车企业在智能化的能力边界问题上存在争议和分歧。
3）数据端扰动的因素，担心经济复苏的逻辑。

二、我们的观点：
1）虽然估值难以量化，但从行业需求、价格优势、反应速度等多方面因素上，自主品牌都有相对于合资品牌的优势，投资机会长期看好。
2）华为必然入局，但汽车不同于手机，存在多种路径可能，车企会基于自身情况选择选择拥抱华为产业链或对标特斯拉，构建自身算法能力，预测会有多家车企达到全产业链自有化。
3）剔除数据扰动后汽车上整体处于稳步复苏，基于多方面因素预测，2021、2022年大概率回归2300万辆消费水平。

三、标的：整车板块根据各家产品周期的强弱、直观数据和未来布局来选择
1）整车：长城、长安、吉利、比亚迪、广汽和上汽
2）智能化：华阳集团、中国汽研、德赛西威、拓普集团、旭升股份、银轮股份
3）单一赛道零部件；星宇股份、福耀玻璃、万里扬

【主要内容】
    目前大家主要聚焦在汽车板块的泡沫是否很大，是否还能参与，也有比较多的分歧。今天晚上主要是想探讨一下我们对短期调整原因的理解，以及对汽车板块现在和未来预期的一些看法。
    第一个主要还是估值问题，最近涨幅比较多，调整非常大，九月份的涨幅是历史上最快，大部分的处在自身估值历史的中高位，甚至很多在很短时间内创股价的新高。很多人也会看美股估值，和特斯拉做比较。发现以往的估值体系用在今天的数据上很难接受，特别是觉得美股泡沫较多，同时对A股标估值中也很难接受汽车股二三十倍的估值。
    第二个，近期我们在路演深度报告华为这一块。长安公布和华为深度合作之后，市场上观点不断变化，从最开始认为是长安是对的，后面大家会更关注车企未来会做什么，会怀疑造车新势力会做什么。大家在了解和学习智能化后发现智能化是车企未来非常重要的核心壁垒所在。而国内的车企和华为相比，在原有资源禀赋以及过于研发投入上都不能PK。大家担心华为进入汽车行业是否会和以往行业一样占据大部分供应链机会。大家对整车股的能力边界的问题存在担忧。甚至对长安也存在争议，大家认为华为除长安之外也会另外寻找合作者。在这一块有非常多争议分歧。
    第三个，我们之前也和大家不断组织深度会议，会发现今年的11月份更为特殊，从行业数据上看，11个月会存在扰动。我们也都知道汽车数据的变动非常多，非常高频，来源广泛，经常会有扰动的因素。而今年，一方面由于往年多在3月份的车展推迟到10月份，车展上的营销方案、促销活动会对11月需求产生影响；另一方面今年是过年相对较晚。原来我们认为“金九银十”汽车消费会进入旺季。但18年以来，年前购车热情逐渐减弱，不会产生集中消费高峰。综合起来导致今年11月相对特殊。那么行业数据从五月份开始，就基本上逐步转正，过去三个月的同比增速稳定在8个点。大家会担心11月是否会稍微放缓。我们每个月都会写关于行业量、库和价的深度报告，也会做提前的预判。我们从9月份就预判后面的产量和批发的增速应该在5-10个点。同时结合去年数据，大家会担心今年12月是不是增速不会过快。也会担心经济复苏的逻辑。
    我们总体认为是这三个因素。我们团队自己的观点是首先，从数据本身我们认为汽车不能只看数据下结论。数据有很多干扰因素，尤其是短期高频的数据，过于依赖数据会出现误判。我们总体认为汽车在过去三年，周期性放大的非常明显。疫情对消费者的消费能力确实很客观的存在影响。但从九月份之后，数据是逐步提稳的。
    所以我们总体上认为，剔除数据扰动后汽车上整体处于稳步复苏中。而且，我们无法仅根据几个月数据对未来做推测。未来两年判断还是要结合汽车本身规律，GDP增速以及居民消费观念整体判断。2021、2022年还是会继续回归。大概能回归到2300万消费水平。同时在日常经济逐步复苏的情况下，这一推测实现的概率也较大。我们也会持续关注GDP等指标，如果有特别超预期的变化，也可能会加快回归速度。当然，目前为止我们还是维持原来判断，我们认为明年能回归到10个点增长的预期，也就是19年左右的水平。对短期数据上面，我们确实认为会有10月、12月、2月客观因素存在，但这只是正常的数据扰动，不会影响整个回归，不需要太过担心。
    关于华为与长安合作官宣的影响，我们的看法是华为必然入局，也是智能化产业发展到了这个阶段，出现的核心变量就是车企对自身核心能力边界的一个认知和逐步决策的过程。对于国内车企，面对行业变革首先要保证基本的销售量能够生存，其次才是是否能有较高话语权的问题。在生存问题上，肯定会有一部分车企因为自身体制、转型压力、研发局限等问题选择拥抱华为产业链，也会有民营企业基于较好的资本环境选择构建自己的研发能力，选择类似特斯拉的道路，从依靠英伟达产业链走向建设完整自主产业的发展方式。我们认为绝大部分车企会在算法方面构建自己的能力，在系统和芯片方面未来也会有试探和决策。整个产业自上而下，智能化使得产业链从过去高度开放到相对封闭不断转变，技术也在持续创新，只有当上下游一体化，才能达到效率最大化。在这个混乱的格局中，我们预测会有多家车企有机会达到全产业链自有化，例如特斯拉、华为、造车新势力等。在投资机会方面，可以以几条大产业链为抓手布局投资。对于华为入局，建议大家保持理智的态度，因为汽车相对手机是更复杂的行业，发展路径变数会更多。
    估值方面，我们认为比较难以回答，市场不同主体的认知较为主观，无法量化。总体上A股车企当下很值得投资，行业需求未来两年是向上的，结构上智能化电动汽车是更被消费者接受的，这个潮流也很适合中国自主品牌崛起，相较合资品牌在15-25万价位的中低端市场更有竞争力和潜力。15万以下，自主品牌通过加入智能化的元素可以全方位pk合资品牌。未来在电动和智能的双重压力下，合资品牌在反应速度、转型包袱、国内市场资源投入不会有自主品牌有优势。在汽车板块长期来看，投资机会是偏长期看好的。
    标的方面，整车板块大家可以根据各家车企产品周期的强弱、直观数据和未来布局来选择，我们建议长城、长安、吉利、比亚迪、广汽和上汽。零部件板块聚焦细分赛道上的具体公司，汽车智能化方向建议华为汽车产业链（华阳集团、中国汽研）、英伟达产业链（德赛西威）和特斯拉产业链（热管理和智能化：拓普集团、旭升股份、银轮股份）。单一赛道上车灯和玻璃部分可以关注星宇股份和福耀玻璃，还有变速器的万里扬都是我们比较看好的。
    总结观点，我们持乐观态度，需求复苏是汽车板块大前提，数据扰动由于周期较短不会有大影响。未来由于商业模式变迁、格局重构，整车股会变得较为复杂，伴随着这个过程会出现很多牛股。

风险提示：疫情控制不及预期，乘用车价格战影响大于预期。