东吴证券 朱国广 查看PDF原文
1.
板块观点
1.1.
重视行业龙头与低估值+有行业地位标的
本周、年初至今生物医药指数涨幅为-1.35%、-10.71%，相对沪指的超额收益分别为0.01%、-3.63%；本周医疗服务、生物药、中药等股价跌幅较大，化药、器械、商业等股价较为强势；本周涨幅居前拓新药业（+38.98%）、艾力斯（+22.31%）、金诚药业（+17.82%），跌幅居前美迪西（-26.43%）、富祥药业（-22.39 %）、昭衍新药（-20.00 %）。涨跌表现特点：受到美元升值预期影CXO板块大幅回调，反而原料药板块较为强势；机构重仓股调整幅度较大，高估值个股对业绩波动较为敏感。
受到三重因素影响特色原料药股价表现较为强势，分别为NMPA发布关于启用原料药生产供应信息采集模块的通知，加强原料药监管、利好龙头；美元加息预期可能出现人民币贬值趋势，导致出口为主的原料药公司汇率收益明显，利于表观收入增长提升；原料药板块长期处于调整状态，大部分公司22年平均PE估值约20-30倍，其处于低估值、低位置状态。因此，2022年看好特色原料药板块股价的表现。
从中期看，医药板块较为确定的成长性仍将是2022年全市场投资的主要方向之一，Q4将是布局医药板块的最佳时间点，持续重点看好CXO、科研服务、创新药、消费医疗器械及医疗服务等。
具体配置思路：
1.
创新药及产业链领域：药明康德、泰格医药、凯莱英、九洲药业等；
2.
B IOTECH类创新药：康方生物、信达生物、亚盛医药等；
3.
原料药领域：普洛药业、司太立、天宇股份等；
4.
疫苗领域：智飞生物、康泰生物、万泰生物等；
5.
生长激素领域：长春高新、安科生物等；
6.
医疗服务领域：通策医疗、爱尔眼科、信邦制药等；
7.
血制品领域：博雅生物、天坛生物等；
8.
药店领域：一心堂、老百姓等；
9.
医美领域：爱美客、华熙生物、华东医药、昊海生科等；
10.
医疗器械领域：
眼科耗材：爱博医疗、欧普康视；
医疗设备：迈瑞医疗；
心血管治疗性耗材：微创医疗、沛嘉医疗；
消化治疗性耗材：南微医学；
家用器械：鱼跃医疗等。
1.2.
细分板块观点
【创新药领域】
自2015年我国药政改革开始，国内创新药的竞争环境更加开放、竞争方式也由以往后端的商业化推广往前端的靶点选择、临床开发等环节转移，创新药的竞争更加激烈和全方位。从2015年至今推出了一系列促进创新药研发上市、进口药加快进入中国市场的政策，随之而来的是整个新药开发模式的大变革。从靶点选择、到临床试验方案的设计、再到研发管线的构建，都影响着未来企业的现金流和价值，这个过程中最关键的环节就是成药性评估和临床转化，尤其在临床转化环节效率与策略的正确与否最终决定着一个药品的上市进度与最终商业价值的大小。
针对不同分类的新药，其开发策略也有差异。First-in-class新药更加注重靶点机制的验证，尤其是临床前研究的夯实。而Best-in-class、Me-better和Me-too产品更多寻求的是分子结构的差异，也更加适合当下绝大部分药企的研发策略。因此Fast-follow-on是当下企业寻求价值最大化的突破口之一，应充分利用好国内创新药系列药政，尤其是肿瘤药和罕见病用药的附条件上市等加速上市策略。在个股选择方面，重视研发费用率、未来潜力品种的市场空间外，同时更要重视医学团队体系的实力及是否具备全球多中心开展和注册能力。
推荐：恒瑞医药、贝达药业、信达生物、亚盛医药、康宁杰瑞、诺诚健华。
建议关注：中国生物制药、石药集团、翰森制药、君实生物、神州细胞、康方生物。
【医疗器械领域】
医用耗材集采持续推进，以骨科耗材为代表的企业短期业绩具有一定不确定性，长期发展空间受到压制，但我们认为，医疗器械行业百花齐放、黄金投资时代的大趋势不变，核心原因：1）国内医疗器械消费水平远低于欧美，此次新冠疫情有望加速国内医疗建设，医疗设备显著受益；2）国内厂家技术持续向中高端突破，进口替代加速；3）术式创新带来国内创新器械公司蓬勃发展；4）科创板将加快更多优质器械公司上市。
我们建议关注以下几类，1）医疗设备类企业，不受集采影响，国产替代+海外出口推动长期稳定发展，如迈瑞医疗、理邦仪器等；2）国产化低的医用耗材，如化学发光、电生理、PCI介入耗材等领域；3）新技术、新术式带来的新的诊疗方向，如介入瓣膜、神经介入、癌症早筛等；4）自费产品，受益于消费升级，重点推荐眼科如角膜塑形镜领域。
【疫苗领域】
逻辑1：众多重磅产品进入收获期，业绩确定性较高。
1）消费端：刚需品，短期受新冠疫情影响，中长期受益消费升级，二类苗接种率逐步提升；
2）产品端：两大趋势：a、产品向多联多价升级，如三联苗、四联苗，以及四价流脑结合、四价流感疫苗，麻腮风水痘、五联苗等；b、国产新品种兑现：如13价肺炎疫苗、2价HPV疫苗，以及4/9价HPV疫苗、带状疱疹疫苗、人二倍体狂犬疫苗、重组金黄色葡萄球菌疫苗等，已进入国产重磅疫苗陆续上市的阶段，未来几年疫苗公司有望实现较高业绩增速。
逻辑2：疫苗管理法出台，行业集中度提升，利好龙头。
全球最严《疫苗管理法》出台后，行业再次发生重大安全事件的概率将大幅降低，在严管控的同时，疫苗管理法也明确鼓励疫苗生产节约化和规模化，行业集中度有望提高。
逻辑3：新冠疫苗兑现在即，海内外已有多款新冠疫苗获批上市，我们预计短期内有望迎来接种密集期。
【药店、医疗服务、医美领域】
药店：新冠肺炎疫情催化下，药店板块业绩表现更加亮眼。展望未来，我们认为药店板块仍将在行业集中度提升、连锁化率提升的趋势下稳健增长。一方面，头部连锁药店公司在资本助推下，稳步推进在全国的复制扩张，同时精细化管理推动内生性增长加快。另一方面，处方外流持续推进，药店业务量仍将不断增长。
推荐：益丰药房、大参林、老百姓；
建议关注：一心堂、健之佳等。
医疗服务：在 疫情考验下，医疗服务板块展现快速恢复能力与长期增长韧性，头部企业投资价值凸显。随着居民消费意识的不断提高，医疗服务赛道具备长期投资价值。尤其面对医保局控费等政策进一步推进，医疗服务作为避险赛道更值得投资。
推荐：爱尔眼科、通策医疗、信邦制药、锦欣生殖等。
医美：伴随消费升级大趋势，医美行业蓬勃发展，医美赛道资产证券化加速且备受青睐。展望未来，我们看好医美板块，主要原因包括：1）我国医美渗透率提升空间大，医美接受水平不断改善；2）医美产品呈现多样化，国内品牌份额趋于提升；3）医美行业市场逐步规范化，将利于正规持证品牌获取存量市场份额。
推荐：爱美客、华熙生物、昊海生科、华东医药等。
【CXO/IVD/原料药领域】
CXO：行业长期看有壁垒、有空间，中短期看景气度高，是医药领域牛股辈出的板块。我们判断2018-2028年是中国CXO公司发展的黄金十年，各细分领域龙头公司收入体量有十年8-14倍的收入空间，未来全球最大的CXO公司将出现在中国。中国在该产业链具备全球竞争优势，可以“多快好省”地为客户提供需求。
建议关注头部全产业链一体化公司及在产业链某阶段具备特色企业，推荐药明康德、康龙化成、凯莱英、九洲药业、药石科技、昭衍新药等，建议关注药明生物、泰格医药、方达控股等。
IVD：疫情对行业的边际影响逐渐削弱，不过海内外常规需求增长较快。国内企业跟随式研发效率高，在政策的呵护下进口替代进度显著加快，我们看好主流赛道的优质龙头公司以及新技术领先企业，推荐新产业、安图生物、金域医学，建议关注迈克生物、万孚生物、迪安诊断、诺辉健康等。
原料药：特色原料药需求稳定、竞争格局优化，原料药制剂一体化是传统化药必然趋势。原料药公司在板块内的估值增速性价比较高，建议关注客户结构优化、下游增速较快、掌握关键中间体环节的原料药企业，推荐华海药业、博瑞医药、美诺华，建议关注天宇股份、司太立、普洛药业等。
2.
战略布局原料药及高景气度子行业
随着三季报行情结束，医药板块出现结构化调整，CXO板块回落明显，而原料药板块表现较为强势。我们在行业框架报告中《医药高端制造系列一：中国制造崛起，特色原料药受益显著》提出原料药是医药行业的芯片，近期推动特色原料药板块的主要因素，我们认为主要来自以下三个方面：
一、NMPA发布关于启用原料药生产供应信息采集模块的通知，加强原料药监管、利好龙头。
2021年11月3日，NMPA发布关于启用原料药生产供应信息采集模块的通知，表示为加强原料药监督管理，摸清原料药生产供应情况，启动信息采集模块，要求企业按季度采集通过关联审评审批原料药的生产、供应及库存信息，监管提供查询功能，各省级药监部门依权限查询原料药生产供应信息。2021Q3起，列入《国家短缺药品名单》、《国家临床必需易短缺药品重点监测清单》的药品的原料药纳信息采集范围，后续酌情扩大原料药品种。若为境外原料药生产企业，则由其依法指定的境内企业法人代为填报。
原料药生产信息的透明化使得行业进一步规范，加速中小企业出清，龙头企业受益。由于原料药生产信息的填报由MAH完成，行业竞争继续转向成本比拼，行业龙头具备规模优势。由此中小企业出清加速，行业竞争格局优化后集中度提升，龙头企业受益。
同时，原料药信息的规范使得药品集采更易执行，原料药制剂一体化是发展方向。对于原料药企业，一致性评价与带量采购政策大幅降低了销售端门槛，具备成本优势的原料药企业进入制剂领域可以大幅提高收入。因此纵向进入下游制剂快速做大收入成为药企业的良好选择。
二、美元加息预期可能出现人民币贬值趋势，导致出口为主的原料药公司汇率收益明显，利于表观收入增长提升。
2016年，工信部《医药工业发展规划指南》提到应“巩固化学原料药国际竞争地位，提高精深加工产品出口比重，增加符合先进水平GMP要求的品种数量“。依托我国成熟的工业体系，原料药产业在我国发展迅速，并成为医药保健品出口的一张名片。
2019年，中国原料药出口量达1011.85万吨，出口金额336.8亿美元。以出口金额计，原料药近7年出口规模CAGR为5.8%，持续保持稳定增长。而2019年全部医药保健品出口金额中，原料药占比达45.6%，同比增速达12.1%，呈现提速状况，是当之无愧的医药最强出口子产业。A股原料药公司中，有大量企业的主要客户来自海外，是中国原料药出口的主力军。同和药业、海普瑞、美诺华、奥翔药业、九洲药业、天宇股份、华海药业等公司年海外业务在收入结构中占比较大，人民币贬值有利于其表观业绩的提升。
三、原料药板块长期处于调整状态，大部分公司2022年平均PE估值约20-30倍，尤其是美诺华、仙琚制药等，其处于低估值、低位置状态。
综上所述，2022年我们看好特色原料药板块股价的表现。从中期看，医药板块较为确定的成长性仍将是2022年全市场投资的主要方向之一。具备成长性的特色原料药与横向CDMO拓展仍是原料药板块投资的两条主线。特色原料药放量的关键节点是专利期后的前几年，选取处于产品导入期和快速放量期的沙班、芬净、碘造影剂、列汀类等。若进行产业链延伸，CDMO业务可较大提高企业的收入与盈利质量。
我们建议投资者关注：
1）制剂一体化公司：司太立、博瑞医药、华海药业、仙琚制药等；
2）拓展CDMO业务公司：普洛药业、九洲药业、天宇股份、奥翔药业、美诺华等
