一、佐力药业的主要业务‌‍‍‍‍‌‌‌‌‌‍‌‌‌‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌‌‍‍‍‍‌‌‌‍‍‍‌‌‌‌‍‌‌‌‍‍‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌

1. 一体业务

佐力药业主要包括乌林胶囊、宁波片和百灵片三个中成药品种。

乌林胶囊是公司的核心品种，主要适用于抗焦虑抑郁和失眠等症状，已进入基药目录，预计市场覆盖率将不断提升。

林泽片是乌林胶囊的复方，主要用于治疗前列良性前列腺增生相关疾病，未来增量潜力巨大。

百灵片主要使用在肾科和肺部领域，已进入医保目录，尽管受湖北集采影响，但随着公司对该品种渠道的建设，预计未来增长速度在10%到15%之间。

2. 两翼业务

佐力药业的两翼业务包括中药饮片和中药配方颗粒，也是公司重要增长的支撑点。

中药饮片预计保持20%左右的增长，中药配方颗粒未来增长速度相对较快。

二、佐力药业的核心品种及市场前景‌‍‍‍‍‌‌‌‌‌‍‌‌‌‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌‌‍‍‍‍‌‌‌‍‍‍‌‌‌‌‍‌‌‌‍‍‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌

佐力药业的核心品种乌林胶囊是独家品种，主要适用于抗焦虑抑郁和失眠等症状，预计未来市场覆盖率会不断上升。

乌林胶囊除了现有的适应症之外，还在不断开拓新的适应症的研发，并且已经开始了帕金森病和冠心病的临床研究。

预计未来乌林胶囊的市场覆盖率会不断上升，长期来看，收入增长有望保持在25%到30%之间。

另外一个核心品种是林泽片，该品种是在乌林胶囊的基础上加入俄术浙贝母等成分形成的复方，主要用于治疗前列良性前列腺增生带动的相关疾病。目前该品种覆盖医院仅有2000家，未来增量潜力巨大，预计未来三年的增长率能在40%左右。

三、佐力药业的财务信息和估值‌‍‍‍‍‌‌‌‌‌‍‌‌‌‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌‌‍‍‍‍‌‌‌‍‍‍‌‌‌‌‍‌‌‌‍‍‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌

预计佐力药业2023年和2025年的净利润分别为3.75亿和6.5亿，对应的估值分别为23倍、17倍和13倍。

公司未来三年的业绩增长速度预计在30%到35%之间，但当前估值仅为23倍，认为公司从短期估值角度看被低估，是值得关注的一家中药标的。

四、其他信息‌‍‍‍‍‌‌‌‌‌‍‌‌‌‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌‌‍‍‍‍‌‌‌‍‍‍‌‌‌‌‍‌‌‌‍‍‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌

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公司实控人是余友强先生，持有公司21%的股权。

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公司在2018年收购了珠峰药业30%的股份。

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公司乌林胶囊、百灵片等品种在2018年进入经销目录后，业绩增长迅速。

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公司的毛利率从17年的55%提升到了22年的71%。

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公司的费用率逐年下降，销售净利率也保持良好的增长趋势。

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公司的净利率稳态下预计能达到18%到20%左右的区间，未来仍有上涨空间。

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过去几年收入的核心增长动力来自乌林胶囊和百灵片，两者供应了公司75%以上的营收和90%以上的毛利润。

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公司拥有无磷菌粉的生产壁垒，暂时没有发现有竞争对手实现对该品种的生产。

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公司目前储备的产能能满足将近25亿左右的物联系列收入规模。

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Q&A‌‍‍‍‍‌‌‌‌‌‍‌‌‌‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌‌‍‍‍‍‌‌‌‍‍‍‌‌‌‌‍‌‌‌‍‍‌‌‍‍‍‍‍‍‍‌

Q：公司的主要品种有哪些？这些品种在销售收入上的表现如何？

A：公司的主要品种包括乌林系列下面的无磷胶囊、磷化颗粒和磷泽片，以及百灵系列下面的百灵片，并且还有2亿业务中药饮片和配方颗粒。从销售收入的角度来看，主力品种乌林胶囊和百灵片在2017年受到了两票制二次议价和药占比控制等因素的影响，销售收入都有不同程度的下滑。

Q：公司在2018年进行了哪些整合和收购？收购的对象是哪些？

A：在2018年，公司进行了一些整合和收购。其中包括以1.2亿的价格收购珠峰集团，并持有珠峰药业30%的股份。此外，公司还与德清县的卫计委签署协议，退出了德清医院的经营，并获得了1.6亿的赔偿款。另外，公司还完成了科技药业普瑞c轮的融资，总体持股比例约为5%左右。

Q：公司的业绩增长如何？营收和规模净利润的增速是多少？

A：从2018年开始，公司的业绩进入了快车道并保持较快的增长。从2018年到2022年，公司的营收和规模净利润的年均增速分别达到了25%到90%。到2022年，公司实现了收入18亿，同比增长24%，规模净利润2.7亿，同比增长52%。可以看出，公司在2018年进入主要品种进入交易目录后，业绩增速有了较强的支撑。

Q：公司的利润率如何？毛利率和费用率的变化如何？

A：从利润率的角度来看，随着公司乌林胶囊和百灵片的逐渐放量，公司的总体毛利水平逐渐提升，毛利率从2017年的55%提升到2022年的71%。从费用率的角度来看，随着公司进行了内部管理结构的优化和渠道的改善，管理费用率和销售费用率都呈逐年下降的趋势。预计从2023年开始，每年费用率还能再下滑1%~2%左右。综合来看，公司的销售净利率也保持了较好的增长趋势，从2019年的2.9%逐渐提升到2022年的约16%。

Q：公司的净利水平有望达到多少？未来的销售净利率有上涨空间吗？

A：从长远来看，我们预计公司总体净利水平可达到18%~20%左右的区间。考虑到费用率的下降和毛利率的维持，未来销售净利率仍有上涨的一定空间。

Q：公司的收入主要来自哪些品种？这些品种的增长动力是什么？

A：从收入拆分来看，我们可以明显看到过去几年收入的核心增长动力来自乌林胶囊和百灵片。毛利的增长动力主要依靠无磷胶囊。可以看到这两个品种供应了公司75%以上的营收和90%以上的毛利润。其中，无磷胶囊的销售增速在过去4年平均增速为25%，今年的增速为20%。可以看出，这两个品种在进入目录后仍保持着快速的增长。预计随着乌林胶囊的持续增长，公司未来业绩将保持较强的走势。

Q：公司的核心品种——5年胶囊，在市场上的地位如何？公司的产能能满足未来的发展需求吗？

A：公司的

Q：公司目前有哪些正在开拓的新适应症研发项目？

A：除了失眠焦虑和抗抑郁的适应症之外，公司还在开拓其他适应症的研发，如功能性肠胃炎、帕金森、冠心病等。包括VD的临床前研究也在同步进行中。我们认为乌林胶囊在新的适应症上有较大的拓展空间。

Q：乌林胶囊在公立医院和县公立医院的市场占比情况如何？

A：从整个市场的市占率角度来看，2021年时，乌林胶囊在公立医院的中成药收入占比已达到98%，相比于2020年有大幅提升。在县公立医院的中成药占比也达到了66.7%。我们预计未来1-2年内，佐利药业的乌林胶囊将逐渐达到第一和第二的水平。

Q：无磷胶囊的临床使用率和不良反应率如何？

A：从样本医院的数据来看，在安神类中成药中，无磷胶囊的临床使用率已经非常高，用药金额占到安神类中成药的35%左右。除了确切的疗效外，无磷胶囊的不良反应率相对较轻，安全性得到了临床认可，并且也能减少患者的用药负担。在临床推广和选择倾向方面，表现相对较强。从数据上可以看到，固定胶囊纳入金融目录后，无磷胶囊保持了较快的增长。医院覆盖数量也从2018年的3000家快速增长到去年的11,000多家。

Q：乌林胶囊未来的增长增速预计为多少？

A：目前市场担心乌林胶囊会从目录中消失，但从未来看，医院增加的数量边际将逐渐放缓，但每年仍会增加1000家以上的医院，且在多个科之间仍有拓展空间。预计乌林胶囊未来的增长速度将达到20%至25%左右。除了院端的增量，无磷胶囊也在OTC端和线上端持续发力。

Q：乌林胶囊收入是否会受到集采的影响？

A：现在市场担心乌林胶囊将从目录中消失，但从未来看，医院增加的数量边际将逐渐放缓，但每年仍会增加1000家以上的医院，并且在多个科之间仍有拓展空间。预计乌林胶囊未来的增长速度将达到20%至25%左右。虽然广东和北京进入集采后，价格会下降21%，但由于广东省的规格变更行动，总体销售量的增加预计能抵消价格下滑的影响，因此在这两个省份或联盟中，乌林胶囊的收入增速将保持较高水平，不会影响公司无磷胶囊整体的销售增速。

Q：乌林胶囊进入集采后平均价格会降低多少？

A：雾灵胶囊在广东和北京集采中标后，两个地区占据公司总收入的35%。由于乌林胶囊是独家品种，其他省份不会联动降价，因此无磷胶囊进入集采后，总体平均价格将下降约6%。根据我们的核心假设，推测钨磷胶囊未来的增速将达到25%左右，物联胶囊有望在2025年成为一个20亿的大单品公司。

Q：公司的林泽片的品种增速预计会达到多少？

A：

Q：从市场规模的一个维度上来看，中药配方颗粒的增长速度如何？

A：整个配方颗粒的市场规模已经达到252亿，同比增速是33%。往后来看，到25年整个市场规模是有望达到532亿，21年到25年的增长有望达到45%。

Q：公司是一个中药配方颗粒的科研试点企业吗？有哪些品种？

A：是的，佐力药业是浙江省中药配方颗粒的一个科研试点企业，拥有600多个企标。截止到去年年底，已经合计拥有国标和省标291个品种，并在积极开拓河北、山东、黑龙江等其他省份的备案工作。在去年下半年，公司还收购了神威药业的配方颗粒销售团队，来帮助公司在浙江省之外开拓销售渠道。

Q：公司在去年年终的定增资金将用于哪些方面？

A：定增资金中，60亿将用于重要产能的扩建，6000万将用于研发中心的建设，5000万将用于杭州数字化营销基地的建设。定增完成后，公司还将积极扩建无磷胶囊、粘胶片、聚卡波费贷等多个品种的产能，以支撑公司未来业绩的长期发展。

Q：对于公司的收入拆分，物联胶囊、林泽片、百零五个亿打印片、中药饮片的增长预期如何？

A：对于物联胶囊，预计未来的增速在25-30%之间；林泽片的增长速度预计在40-50%左右；百零五个亿打印片可能会受到湖北集采的影响，总体业绩会有一定压力。但是总体收入的增长预计会维持在10-15%之间，中药饮片预计增长大约在20%左右。

Q：公司的业务拓展范围如何？配方颗粒和中药饮片的收入规模如何？

A：中药饮片在过去一直在杭州市场，近年来开始拓展衢州、湖州等周边城市的市场，预计业绩会有一定的超预期空间。配方颗粒目前还处于起步阶段，总体收入规模相对较小。但是随着省外渠道的开拓，从今年和明年开始，预计会有明显的业绩增长。

Q：公司其他业务中有哪些重要增量品种？未来三年的收入增长和利润增长预期如何？

A：今年特别大的增量来自于聚卡波菲凯这个品种，是一个相对成熟的西药品种，市场应用和临床培训已经比较充分。公司通过自己的销售渠道优势，今年开始会有一定的放量。综合来看，公司未来三年的收入增长预期在25-30%之间，利润增长预期在30-35%之间。

Q：目前公司的估值如何？存在哪些风险？

A：目前公司的估值是24倍，相比于其他同类公司，如红日方、申万邦、德康源等，估值上有明显优势。未来的风险主要集中在集采和销售可能不及预期，以及无磷胶囊新世界的研发拓展可能存在不及预期或失败的风险。