■收入端：分季度看，2021年Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现收入1.57亿元/1.93亿元/1.95亿元/2.02亿元， Q3/Q4同比增加31.76%/3.06%；归母净利润0.16亿元/0.35亿元/0.42亿元/0.19亿元，Q3/Q4同比增加 50.00%/-51.28%。分产品来看，公司多年来深耕植脂奶油这一细分品类，不断革新生产技术，植脂奶油占 公司营收比重极大，2020和2021年分别占89.05%/91.23%，同增31.89%，主要是由于公司加大市场推广 和销售力度；2021年巧克力、果酱和香精品类的营收逆势增长，我们认为其受疫情影响较小以及公司持续 创新产品与服务模式，客户需求增加。2021年公司积极开拓新零售和便利店渠道，经销占营业收入比重 89.95%，同比上升40.92%。
■成本端： 2021年毛利率为43.66%，同比-9.27pct，主要系植脂奶油、巧克力及果酱的毛利率下降。2022 年Q1毛利率为36.31%，同比-16.95pct。毛利率的下降主要系原材料价格上升、公司执行新的收入准则，运 输费用调整到营业成本综合所致。分产品来看，公司的植脂奶油、巧克力、果酱、香精毛利率分别为 45.19%/29.31%/29.20%/27.89%，同比变动-9.50pct/-7.05pct/-8.58pct/6.35pct，植脂奶油毛利始终高于 整体水平，对主营产品的毛利率有较大拉动作用。
■费用端：2021年公司销售费用率实现同比减少，研发费用率稳定增长45.85%。2021年期间费用率为 30.11%，同比下降6.12pct，2022年Q1期间费用率为22.78%，同比变动-18.53pct，2021年公司的销售/管 理/财务/研发费用率分别为17.50%/8.55%/-0.26%/4.32%，同比变动-6.23pct/-0.06pct/-0.28pct/0.45pct， 财务费用减少主要系报告期内公司存款利息收入增长所致，研发费用增加主要系报告期内研发人员薪酬增 加及去年存在社保减免等原因导致工 资及津贴支出较去年增加综合所致。
■利润端：公司2021年归母净利润1.12亿元，同增29.49%，2022年Q1归母净利润为0.32亿元，同增 96.22%；2021年全年归母净利率为15.0%，较同期减少0.2pct，2022年Q1归母净利率为为14.9%，较同期 提高4.4pct。21Q4以来成本对毛利率存在影响，但公司费用把控能力突出，去年一季度上市奖金计提等因 素费用基数较高，22年来整体盈利能力稳定。
■①行业方面，烘焙食品原料伴随烘焙行业发展规模持续提高，国内品牌差异化产品显现。植物基饮食观念 为行业发展提供绿色方案，公司布局植物基赛道，增长前景广阔。②产品方面，公司持续产品创新的同时 不断优化产品结构，通过细分产品线、品类延伸以及定制化等手段来满足不同的客户需求，产品线得到丰 富。③渠道方面，公司将在维持战略客户紧密合作的同时，加快渠道下沉和精细化管理，同时积极开拓新 零售和便利店渠道。④管理方面，公司股权结构稳定，推进数字化管理，通过供应链整合实现产线服务升 级，质量管理体系持续强化。我们预计公司22-23年净利润为1.5亿元/ 2亿元，对应PE为30X/ 22X，维持“买 入”评级。
