会议要点

1. 出海与新技术展望

聚焦海风产业链、出海与新技术是2024年风电投资逻辑的核心。海风较陆风有持续增量，海外市场为增量市场，新技术如漂浮式风电受关注。

部分企业股价处于低位，但具备未来投资潜力，部分企业具备三年内翻倍空间。

海上风电产业链景气度有望提升，体现于高位维持的招标量与下半年加速的项目整合招标节奏。同时，海风装机量大概率将在明年加速完成。

2. 海、陆风电市场及投资趋势

国内市场装机容量预测：十四五期间年均新增装机容量约67吉瓦，23-25年复合增速约14%；单位投资额将显著下降，23-25年装机成本预测每千瓦从2707元降至1676元。

海风市场突破：23-25年海风业务的平均投资额预计277亿元，增长率约51%，成为新增装机量和投资额主要增长驱动力。

全球市场装机量份额：中国在全球市场中扮演核心角色，23年预计装机量全球占比约56%，但投资额仅约50%，暗示中国产品具有价格优势。

3. 海风产业链繁荣的投资逻辑

中国沿海'十四五'期间规划了200GW海风项目，预计50GW将在此期间开工，年均10GW；下半年海风项目审核招标加速，不利因素消除，行业景气度开始反转，增速保持高增长。

漂浮式风电因政策推动及示范项目推进，商业化前景明朗，将打开行业想象空间；万宁100MW项目明年上半年有望加速，2025年底前完成并网。

欧美积极推进风电发展，美国计划到2030年和2050年分别实现30GW和110GW海上风电装机量；欧洲预计年均新增装机量为52GW，中国企业通过投资并购与设备供货瞄准海外市场。

4. 国内风电设备出海策略解析

国内风电企业相对于海外具高性价比、供应链稳定，在单桩、塔筒、海缆及铸件升降设备等环节具较强竞争力，期待迎来黄金出海期。

国内风电零部件厂商已在出海，且出海道路加速，部分企业海外收入占比显著。风电出海是打开成长空间的重要途径。

风电零部件的国产替代具投资逻辑，高技术壁垒环节如轴承、齿轮箱有定价权，中长期盈利水平可观。

5. 海风产业链及技术革新策略

海丰产业链和风电出海是关注重点，预计将带来零部件企业的量增和盈利提升

亚星锚链是全球锚链龙头，船用锚链和海工系泊链市占率超50%，漂浮式风电和船用锚链景气度上升将保证其业绩增长

新技术渗透和国产替代将推动细分龙头成长，重点关注新强联合和三一重能，以及国内外市场的风险因素

6. 盈利与拓展双线并进

公司市占率高，盈利能力强：国内市占率近70%，盈利能力出色，尽管2022年盈利能力有所下滑，毛利率为43%，净利率为23%，但今年毛利率提升到约45%。

积极拓展业绩弹性大：受吊装市场低迷影响，公司近期业绩一般，但新推出满足客户高阶需求的产品预计将抵消风机大型化带来的影响，提供额外业绩增量。

看好海外及其他领域的拓展：公司积极拓展海外市场及其他领域，海外已占营收近一半，预计明年将进入拓展收获期，短期拓展费用增加但有利长期发展，股价PE具性价比，推荐投资。

会议实录

1. 出海与新技术展望

在风电领域，我们的主要观点集中在海上风电产业链，包括风电设备出海、新技术的发展，以及针对海风产业的发展策略。我们关注企业如中继联合、日月股份等，这些企业将他们的产品推向全球市场，与国际标准接轨，产品如管桩、塔筒等已开始逐步出海。海风相比陆风具有持续增长的潜力，且出海企业在海外市场的收益和盈利状况普遍优于国内。

第三个重点是新技术的发展，尤其是漂浮式海上风电等创新技术，以及风电机组的大型化和关键零部件，如主轴轴承等，这些国产化技术的应用。我们认为未来趋势将集中在海风产业和核心技术的开发。

从整个行业的角度来看，尽管市场波动性（贝塔）一般，但部分企业目前的股价已处于相当低的水平。我们对包括亚星锚链、中继联合在内的多家公司未来的投资前景持乐观态度，甚至判断某些企业在未来三年具备翻倍的潜力。我们也鼓励各位领导关注浙商证券的重点推荐。

我们认为，尽管市场波动性可能不强，但投资收益（阿尔法）已在目前的股价中得到体现，显示出潜在的投资价值。特别看好的方向包括中汽联合、亚星锚链和新强联，以及日月股份等企业。接下来请张晶老师详细展示PPT，她对风电设备行业的态势有深刻理解，并将详细介绍我们的投资逻辑。

投资者们好，我是张晶，覆盖风电设备板块的研究员。今天我们主要介绍2024年风电产业链的投资逻辑。我们认为2024年海上风电产业链的景气度有望进一步提升。这一趋势从两方面体现：一是基于前瞻性指标；二是基于已有装机量的超预期增长。今年前三季度，新增招标量虽有所下降，但仍然高位运行，预计明年的装机量得以保证。下半年，海风项目招标正在加快，预期相关利空因素将减弱，招标和装机活动逐步回暖。在投资策略上，我们建议重点关注海风产业链、风电出海、新技术三个环节。

我们的投资框架从三个维度来观察：总量（装机容量）、价格与成本。首先，在总量方面，十四五期间，预计风电年均新增装机容量是十三五的两倍，投资额为1.44倍。预计2023年到2025年，装机复合增长率约为14%，稳定增长，其中海风装机的增长最显著，相应期间复合增长率约为73%。

其次，在价格方面，风机价格的下降趋势比较确定。低价竞争已成为风电行业的现实，今年风机均价较年初下降约14%，但降幅较去年有所减缓。

在成本方面，原材料价格在上半年有所下降，下半年基本保持稳定。成本端优化可以通过风机的大型化和零部件国产化实现进一步降低。

最后，关于投资建议，我们认为海风的景气度高于陆风，其核心零部件的景气度将优于主机厂。今年到10月份，新增风电并网容量同比增长达76%，趋势各月较去年相同期均有显著提高。风电投资的累计值同比增长42.5%，表明行业景气度在下半年逐渐回暖。

2. 海、陆风电市场及投资趋势

我们来从市场空间角度分析。十四五期间，年均新增装机容量预计大约是67吉瓦，分别在2023年至2025年是65、85、85吉瓦。与十三五期间年均32吉瓦的新增装机量相比，十四五的新增装机量将是其两倍，因此从数量上看，装机量的增长是显著的。

在投资额的测算方面，我们将视角分为两个维度：首先，新增装机量方面，预计风电的年均装机量将从去年的近50吉瓦增至2025年的85吉瓦，2023至2025年的复合增速约为14%。其次，从平均单位投资额来看，预测将从2022年的2707元/千瓦降至2025年的1676元/千瓦，期间的复合年减少率大约是6%。

整体而言，国内市场在十四五期间风电的年均单位投资额将是1555亿元，2023至2025年则是约1348亿元，年均复合增长率约为5%。在这之中，海上风电设备投资预计仍将持续增长，2023至2025年的平均投资额预计将在277亿元，年均复合增长率达到51%。但从陆上风电项目来看，其投资现状略有下降。2023至2025年的平均投资额是1072亿元，投资增长率约为-1%。尽管2023至2025年的装机量相比前两年有较大增长，但由于招标价格下降，以及大型化降本等因素，运营商的回报率预计会提升。整体来看，除了海上风电市场前景较好外，整体增速比较平稳，陆上风电可能会有所下降。

考察全球市场，根据全球风能理事会发布的全球风能报告里的预测数据，我们做了一些保守估计。全球2022年的装机量约为77.6吉瓦，主要由中国、欧洲和美国这三大区域推动。十三五期间，中国在全球的新增装机量占比约为30%-40%，而十四五的预测占比可达到57%，2023至2025年全球年均新增装机量大约在125吉瓦左右。中国的新增装机量将是全球增量的主要驱动力。

全球在2023至2025年间，年均风电投资额预计是2435亿美元。这个估计考虑到了风机大型化的降本效应，特别是在欧洲和北美地区。虽然欧洲、美国的单位投资额基本是中国的1.5倍，其他地区则是1.2倍。预计2023年中国在全球的装机量占比将为56%，而投资额仅为50%，这展示了对风电主机制造商和零部件供应商在海外市场的宽广出口潜能。

今年，我们已见诸多主机制造商和部分零件供应环节拿下了大量海外订单，这是实实在在的突破。对比国内外装机情况和投资额，可以看出增长是确定的，但由于平价时代的到来，投资额增长并不显著。通过招标数据观察行业情况，根据金风科技数据显示，2023年前三季度国内风电公开招标约61.7吉瓦，同比下降19%。陆上风电招标55.6吉瓦，同比下降14%，海上风电则是6.1吉瓦，下降46%。

海上风电招标量下降的原因主要包括：专属经济区用海管理办法尚未出台、地方政府审批态度谨慎、上半年审批量极少、安全问题受到重视导致审批节奏放缓。然而，乐观地看，随着江苏大丰等地项目启动招标，我们认为海上风电行业将出现困境反转，预计2024年景气度会持续回升。

招标价格方面，根据金风科技数据，从去年12月风机价格1814元/千瓦下降至今年9月的1553元/千瓦，降幅约为14.4%。招标价格持续下降，虽然今年中有阶段性回暖，但下降趋势未变。长期来看，风电价格有望继续下行，但下降速率将逐步修正。

综合来看，海上风电由于其2023至2025年的新增装机量复合增长率预计为73%，以及投资完成额复合增长率约为51%，相对于陆上风电，更具备投资价值。

3. 海风产业链繁荣的投资逻辑

这张PPT主要向大家展示了当前政策规划所反映出的情况：沿海各省级行政区在“十四五”期间对海上风电（海风）的规划已经明确，8个省规划总量约200吉瓦，其中预计“十四五”期间将开工50吉瓦，平均每年约10吉瓦，这一开工量相当可观。观察今年下半年，我们认为海上风电的景气度已经触底反弹。实际上，今年下半年海风项目的审核和招标步伐确实加快，影响海风进展不利的因素已逐步消除。我们预计海风行业将进一步回暖。

在这张表中，我们列举了今年下半年以来部分省份海风项目核准和招标的情况。事实上，可以看出二三年下半年海风行业已经从上半年的停滞状态开始复苏，这构成了我们对风电零部件投资的第一个逻辑——聚焦海风产业链。无论是从投资总额还是从装机增速来看，未来2到3年海风的增长速度都将保持在一个较高水平。因此，在风电行业中，我们认为海风是具备投资价值的一环。

此外，我们对漂浮式风电的投资机会也持非常积极的看法。这同样可以视为对新技术方向的投资逻辑。今年下半年以来，漂浮式风电的相关政策陆续出台，政策驱动下，以海南万宁的示范项目作为推进力，深海漂浮式风电的商业化愈发明朗。这为整个风电行业打开了更大的想象空间。目前，万宁项目的前100兆瓦正在不断推进中。我们预计明年上半年能看到该项目动工的明确迹象，尽管今年下半年进展稍低于预期。但我们认为，鉴于项目需在2025年底前完成并网，明年上半年大概率将加速推进。

接下来，从风电出海角度来看，让我们先观察整个海外风电发展情况。在欧美，我们看到他们都发布了一系列计划来推进风电发展。从美国角度，去年美国能源部发布了海上能源战略，规划到2030年及2050年，分别实现30吉瓦和110吉瓦的海上风电累计装机量。去年9月，白宫宣布了新行动，旨在积极推动漂浮式风电技术发展，计划到35年装机量达15吉瓦。今年3月，美国能源部进一步发布战略，推进实现并超越30吉瓦目标。这等同于加强了市场预期。

从欧洲方面看，去年4月，欧洲联合行动计划中明确提出，确保至未来10年，欧盟的年均新增风电装机量有可能达到52吉瓦。全球风能协会也给出了对欧洲预期——未来十年的年均装机量将增加约30吉瓦。去年8月，欧洲8个国家签署了宣言，计划到2030年将波罗的海区域的海上风电装机容量，从2.8吉瓦提升至近20吉瓦。今年4月，9国在北海峰会上宣布，计划到2030年在北海联合装机至少120吉瓦，到2025年至少300吉瓦。按照第三方数据，欧洲在2023至2025年的年均新增装机量大概在26.68吉瓦。因此，从这系列宣言看，欧洲将会有更多的年均新增装机量。

综上所述，美国和欧洲都非常积极地从政策层面推动海上风电开发。对中国企业来说，许多风电企业正通过资产投资并购、EPC设备供货等途径，瞄准海外风电市场。

4. 国内风电设备出海策略解析

我国的风电企业相较于海外厂商拥有高性价比和更稳定的供应链等优势。在风电出海领域，我们认为主要受益环节包括单桩、塔筒、海缆和铸件配套的升降设备。由于国内的钢板价格相较海外具有明显优势，国内企业在成本端拥有较强竞争力。随着美国和欧洲的相关政策规划，可以预见海上风电的未来需求将会增长，这将对海缆需求带来利好，国内的海缆企业预计将迎来出海的黄金期。

在铸件领域，考虑到国内的钢材价格和电价具有优势，加之人工成本较低，我们知道铸件是一个劳动力和原材料成本较高的零部件环节，但国内顶尖的铸件企业仍具有较强的性价比优势。在升降设备方面，国内的头部企业已经依托自身的技术优势和性价比，在海外市场实现了较好的出海表现，预计其海外市场占有率将持续提升。

在统计了今年风电出海的积极消息后，我们注意到主机制造商和零部件厂商都在海外市场取得了订单，其中包括金风、中利科技、东方电缆等公司已实现一部分海外收入。这说明中国的风电零部件制造商已经开启了加速出海的道路。目前，叶片、主轴法兰、铸锻件等环节已实施了一定规模的出口，出海将是打开中国风电设备企业成长空间的重要途径。

国产替代是我们认定的第四个投资逻辑。国内市场规模在塔筒和叶片领域大约是300-400亿元，但市场集中度相对较低，市场集中度大约只有30%，全球份额相对较低。在齿轮箱、铸件和海缆等领域，国内企业比较有竞争优势，其中齿轮箱的南高驰在全球市场约占20-30%份额，铸件前三家约占60%，海缆前三家约占70%。尽管轴承领域的国产化率较低，但国内仍有潜力提高国产化率，玉柴重工、天合光能等公司未来有望增加产能。

风电下乡和老旧风机改造是行业新增长点，去年能源局已推动实施相关政策，风机改造升级将为行业带来新增量空间。从估值角度看，根据目前的情况，风电零部件和主机制造商的估值略高于运营商，均处于相对较低水平。风电与光伏领域的估值均处于历史较低位置。

我们认为风电已完全进入平价时代，在装机量增长而投资额没有显著增长的情况下，需要研究产业链利润的分配情况，以及不同环节的盈利前景，以作出精准的个股选择。短期来看，今年下半年行业出现反转的机会，有望引起市场关注。

5. 海风产业链及技术革新策略

从明年来看，我们认为海风产业链的投资价值会优于陆风产业链，特别是在核心零部件方面。具体来说，我们关注三个方面：海风产业链、风电海上拓展以及新技术，并重视国产替代机遇。

首先，在海风产业链领域，我们认为其中部分环节存在量增的逻辑，即产量的增加可以完全抵消价格下降带来的不利影响，从而实现利润增长。在这方面，我们重点推荐锚链领域的亚星锚链、海缆领域的东方电缆，以及管桩领域的海力风电。

其次，关于风电海上拓展，我们相信这将提升相关零部件企业的产量，并为其打开成长空间。我们推荐的是中介联合和日月股份等升降设备企业，以及塔筒制造企业大金重工和海利丰电等。同样，我们认为东方电缆在海缆领域也值得关注。

第三点是新技术的带动作用。新技术的普及会推动新的细分市场龙头企业的涌现，如长盛轴承、盘古智能等。

第四，我们长期以来一直重点关注的是技术含量高、国产化程度低的环节。在此，我们推荐有望国际化的新强联和五洲新春。对于主机厂环节而言，重点是公司研发生产大兆瓦风机的能力、海上风电机组的技术实力、海外出口潜力，以及供应链降成本的能力。在这其中，我们首推三一重能，得益于三一集团的供应链支撑，其降本能力强。接着，我们建议关注韵达股份、名扬智能、中车株洲所等公司。

需要注意的是，2024年风电行业投资风险包括主机价格下降超预期、原材料价格上涨以及企业盈利能力下降的风险，还有竞争格局恶化导致的业绩不达预期。

就投资标的而言，我们非常看好亚星锚链，它是全球锚链龙头，船用锚链和海工油服平台系泊链的市场占有率超过50%。我们推崇亚星锚链的原因是对公司在漂浮式风电领域发展的看好，以及作为船用锚链龙头，在整个船用产业周期上升时的受益。漂浮式风电中，他们生产的系泊链的单台风机价值高，随着风机尺寸增加，价值有望进一步提升。传统业务如船舶海工处于景气度向上阶段，预计会对亚星锚链2025年前的业绩有显著贡献。同时，深水区域的漂浮式风电还处于起步阶段，其系泊链环节竞争格局良好，且技术壁垒较高。在风电零部件行业中，虽然估值可能看起来较高，但结合公司过去10年约60倍的估值中枢，我们看到当前23至25年的估值分别为37倍、28倍、21倍，在其业绩逐渐确认的过程中，其实估值正在合理化。我们对其未来的发展十分看好。

亚星锚链的成长逻辑和竞争优势分别如下：成长逻辑主要包括船用和海工油服平台的传统业务进入景气度恢复和向上周期，看好其在漂浮式风电领域的发展前景，以及国产矿用链领域的替代潜力。竞争优势方面，亚星锚链具有原材料和生产设备的先发优势和较高壁垒，以及丰富的供应经验，这些使得公司在市场上占据强势地位。

另外，基于风电海上拓展逻辑，我们推荐的标的还包括全球风电高空作业设备龙头中介联合，它们的主营产品包括涡轮发电机、辅助设备、升降设备等。

6. 盈利与拓展双线并进

该公司有两大特点，一个是竞争格局非常好，目前在国内的市占率水平约为70%。第二特点是盈利能力极强。尽管2022年公司盈利能力略有下滑，仍保持了43%的毛利率和23%的净利率。今年，毛利率因海外业务比重提升而进一步提高至大约45%。然而，净利率方面受到了一定压力，由于公司在开拓其它领域，大量费用的投入是导致净利率承压的原因。但总体上看，在风电产业链中，公司盈利能力依然十分亮眼。

我们当前推荐这家公司的主要原因，是因为公司在国内风电产业链中占有一个与吊装指标紧密相关的重要位置。通常风机进行吊装时，升降设备的配套需求会随之增加。公司在2022年以及今年上半年的业绩并不特别理想，部分原因是由于吊装行业整体低迷。如果明年吊装量整体上升，中信联合的业绩弹性将是值得期待的。公司正在推出的一些高价值产品，旨在满足客户更进阶的需求，其渗透率的提升不仅能抵消大型化带来的通缩影响，还有望带来额外的业绩增长。以上是国内市场的情况。

海外和其他领域是公司的核心看点。过去几年，公司一直在积极拓展海外市场和其他领域。目前看来，海外市场已经开始逐步兑现其潜力，据今年前三季度的数据，海外收入占比已经接近了公司总收入的一半。其他领域自去年四季度以来也在积极拓展，预计明年公司将迎来其他领域拓展的收获期，为公司贡献额外的业绩增量。需要关注的风险点是：公司在未来一年费用端可能承受较大压力，因为其他领域拓展所需的费用将会很高。不过，短期的投入是为了公司长期发展的需要，因此，我们对公司在海外及其他领域的拓展持续看好。

目前公司股价对应的2023至2025年的市盈率（PE）分别为23倍、15倍和11倍。从性价比角度来看，这一估值已处于较低水平，因此我们坚定推荐投资者参与。