会议要点

1. 光伏行业节后解析及三月前瞻

春节期间，光伏板块的变化更新主要表现在以下几个方面：硅料与硅片的产量变化不大；硅料维持正常生产，硅片保持较高开工率；电池片环节出现部分减产停产；整体上，产业链各环节维持既定预期，其中组件端表现稍好于预期。

关于市场关注的问题，硅料产出保持预期，月度订单交付正常，并无新的成交订单；N型多晶硅短期供应趋紧，价格上调至约70元/千克；硅片环节排产旺盛，原因在于下游电池片环节对硅片备货需求增强，预期三月份排产有提升趋势；电池片和组件环节大幅下调产量，但组件环节的库存去化对光伏板块压力有一定缓解作用。

对于三月光伏基本面的前瞻，当前虽已进入2月下旬，但需关注之后行业状况，包括电池片和组件环节的产量恢复和库存去化进度，硅片和硅料的价格变化等关键因素。

2. 硅料产量减少对比，电池片产量三月增长预期

首先，预期硅片的排产会减少，受两因素影响。一是硅片库存相对偏多；二是有一些新开的产能难以销售，因为N型硅料占比已经超过60%，新的产能是否能产出这类硅料仍存在疑问。因此，众多新入场的硅料企业可能会遭受订单空缺难题，导致工作效率低下，也使得硅料环节的集中度有所提升。

其次，我们预计天合组件的排产将有所提升，基于三个原因。一是三月份天数较多，如果每天产量和二月相当，那么全年产量肯定增加。二是目前行业组件库存较低，有补库需求。三是春节后许多光伏项目逐步启动。因此，我们预期三月份电池片和组件的产量将有明显增长。具体来说，光伏组件的产量可能从二月的30Gw回升到40 Gw，电池片产量可能从42 Gw增至57-58 Gw。

最后，从全年来看，产量变化明显的阶段主要集中在一季度末、二季度初和7-8月份。在产量积极改善的同时，行业贝塔的影响不能忽视，特别是对于小辅助材料和大负面如胶膜、玻璃等，这些都具有较大的弹性。我们推荐关注的是头部企业，例如福斯特福莱特等。

3. 光伏行业趋势解析与投资主线洞悉

业绩关注：市场对于光伏板块的担忧主要集中在竞争加剧，且单位盈利表现下滑。预计一体化企业全年将面临物流风险；而高盈利市场如欧洲和美国可能带来收益弹性，尤其是对二线企业如阿特斯影响显著。

技术创新：新技术如BCH、BBC等可能在欧洲带来盈利弹性，因为部分消费者对价格不敏感。并且正在逐步试验和验证TOPCon等新技术。同时，推荐关注蓝海市场的互联线束产品，预计能带来不错的营收和业绩。

市场趋势：关注像欧金这样的辅材供应商，其逻辑依然强大且有较高的业绩确定性，虽然长期看可能存在盈利下降的趋势，但对行业变化较为敏感，仍有布局价值。

会议实录

1. 谨慎行事

会议即将开始，请保持线路畅通。市场存在风险，投资需谨慎。本会议的信息仅供参考，不构成任何投资建议。本公司不承担任何人因使用本会议信息所造成的任何损失的责任。

2. 光伏行业节后解析及三月前瞻

感谢辉助理的协助。各位投资者，大家早上好，我是中泰电信的分析师赵宇鹏。首先，祝各位投资者在新的一年里工作顺利，业绩长虹，新年快乐。今天是新年的第一个工作日，我在这个早晨给各位汇报关于光伏板块春节后的资产变化更新，以及我们对未来三月光伏基本面的预测。我们会讨论新一年的投资主线选择，以及一些我们推荐的具体的投资目标。

首先，我要分享的是光伏板块春节后的资产变化更新，以下是几个关键结论。首先，硅料和硅片的产量变化并不大，硅料保持正常生产，而硅片保持较高的开工率。基本上春节期间也都没有停产，这属于上游产业。中游的电池片环节，我们在一月份就已经看到一些减产情况。

组件生产维持了之前的减产状态，但实际数据可能会比月初预期的相对来说更好一些。因为我们初月初预测二月的总产量可能会降到30个G瓦以下，但现在看来，实际的情况应该是在30到31个G瓦左右，环比1月份减少了大约十个G瓦。所以整体来看，我们认为春节期间产业链各环节可能都维持之前的预期，变化应该不大。相对来说，模组端可能比预期稍好一点，这是春节后几个主要的更新。

下面我再来简单讨论一下目前市场比较关注的几个问题。在硅料环节，产量应该还是维持之前的预期，即16万吨。春节期间没有新增的订单，维持一月底二月初签订的月度订单，并正常交付。价格方面，应该也是比较稳定。

市场对多晶硅供需情况也比较关注，因为市场之前有传言认为N型多晶硅会变得紧张。目前的情况确实是短期内可能会有所紧张，一月份我们确实看到了N型硅料价格有所上调，目前大概是在每千克70元左右。目前硅料的库存大约在6万吨左右，这些库存主要是低端的菜花料，N型料基本上没有。库存状况相比之前基本维持在正常水平，尽管硅料的产出有所增长，但整体库存应该还是可控，主要是因为硅片环节的产量在二月份非常旺盛。

由于这个原因，硅料短期来说，高端的N型硅可能会偏紧，但长期来看，这种价格上涨或紧张的状况肯定不会持续。这就是硅料的情况。硅片生产非常旺盛的主要原因是硅片的价格已经非常低，P型硅片最低已经到达每片两元，N型硅片价格也不过两元多一点。而且，硅片的库存周期非常短，基本上都是一到两个月。因此，硅片库存的增长较快，然后减产，等库存消化完毕后再次开始生产。所以硅片环节的库存周期总体上是非常灵活的。

二月份硅片产量增加的一个原因是下游电池片环节对硅片的需求旺盛。一季度通常是淡季，电池片的产量通常不会很高。但是由于硅片价格已经到了低位，电池片预计之后的产量有可能会有所提升。于是，在硅片价格低的情况下积累更多的库存以备后需，主要是为了应对三月份可能的产量提升。由此可以看出，硅片库存增加了，从二月份的15-16个G瓦增加到了现在的25个G瓦。这个库存主要集中在电池片仓库里，大约一半以上的库存都在电池片仓库里。

至于电池片和模组环节的产量，的确比较多的下调，电池片的产量从一月的54个G瓦下调到了42个G瓦，模组的产量从一月的40个G瓦下调到了大约30个G瓦，这都是相当大的降幅。尤其是电池片环节，现在的盈利能力非常弱。N型和P型的产能基本上分别达到了530个G瓦和350个G瓦，总和大约880个G瓦。如果全开，月产出可以到70个G瓦以上，但实际产量只有42个G瓦，开工率也只有60%，盈利能力非常差，几乎只有头部企业能保持盈亏平衡。但即便是头部企业，也有资产减值压力，所以从多方面来看，电池片环节压力非常大。

模组产量虽然在近两个月内有所减少，但我们之前认为的光伏板块承压的主要原因——库存过多，现在有所改善，库存正在下降。曾经的高位可能有120个G瓦，目前已经下降了30%，大约在30多个G瓦。我们最近从上市公司的数据看到，库存确实正在减少。其实欧洲的库存是从去年一季度开始积累的，那时的乌克兰危机引发了欧洲的光伏需求增长，去年一季度供过于求的情况更是催生了大量的库存，再加上整体价格下降，行业库存迅速积累，对市场造成了较大压力。

现在我们看到，今年1月和2月的产量下降对行业库存有一定帮助。比如我们刚才提到的，从上市公司得到的数据也显示，2月份欧洲的发货量有所提高，对我们三月的的产量预测是有积极的影响的。再往前看，现在已经是二月的下旬，二月即将结束，我们更关注的是未来的状况，下面我要开始分享我们对于三月光伏基本面的预测，先给大家简述一下主要结论。

3. 硅料产量减少对比，电池片产量三月增长预期

首先，从上游端来看，硅料和硅片的排产有可能减少，这主要是由于硅片排产预期的减少。我们需要注意的是，硅片的库存相对较多，而硅料方面也存在一些问题。

首要问题是很多新开的产能确实没有订单，产品难以销售。由于目前N型的占比已经到了60%以上，新开的产能对于N型料的产出还需打一个问号。下游硅片厂商肯定会优先锁定头部硅料企业的高品质硅料，这是当前供给偏紧的主要原因。但我们认为，这种紧张的状况也会逐步缓解。主因是，头部企业的产能仍在持续排查，今年上半年还有四五十万吨的产能在逐步排查，这些都是来自头部企业，对于N型料的把控有一定水平。总体来看，N型料的产出是呈增加趋势的。

针对新进入的硅料企业，由于难以拿到订单，其实形成了一个恶性循环，它们可能无法保持高开工率，对于硅料质量的调整也变得困难。因此，我们预测，硅料环节的集中度将有所提升。硅片方面，库存多是一个问题，三月有减少的预期。

其次，我们预期光伏组件和电池片的排产有一定的提升。一方面是因为三月的自然天数较多，即使每天的排产量与二月份一样，整体全年的产出也会比二月份多。二是，当前行业组件库存去化效果良好，有补库需求。三是，春节后很多光伏项目将逐步启动。因此，我们预期三月份的电池片和组件排产将明显提升。

具体来说，我们预期光伏组件的排产从二月份的30个G瓦，将回升至一月份的40个G瓦左右。电池片的排产可能会从二月份的42个G瓦提升至57~58个G瓦。因为整体产能仍在持续投入，整体应该能够回升至一月份的水平，这种前瞻性的明显改善将对行业有有很强的催化性产生。

全年来看，排产的变化比较明显的阶段主要会集中在一季度末和二季度初，以及三季度7~8月份。这个行业的排产积极改善对于板块整体的催化确定性强。在这种情况下，重点关注包括小辅材、胶膜玻璃等方面，主要就是要抓住这些品种的弹性。弹性可能比较大的更多可能是小辅材，我们重点推荐是宇邦通灵。胶膜和玻璃方面，主要还是关注头部企业，因为今年成本压力较大，二三线企业的盈利能力有压力，可能将更多关注转移至头部企业，如福斯特、福莱特等。

4. 光伏行业趋势解析与投资主线洞悉

首先，要说的是市场对于光伏板块今年的担忧主要是业绩。去年是估值下降，这是由增速下滑引起的。今年的担忧则是竞争加剧，业绩下滑，单位盈利预期呈下降趋势。对一体化企业来说，全年可能面临的主要挑战是物流风险，这可能对整体利润产生影响。在这种情况下，我们觉得首先要关注高利润市场的弹性。高盈利市场主要集中在欧洲和美国，我们重点推荐的公司是恒定动词和阿特斯。其他像隆基金科技、天河这些企业在欧洲和美国的出货量也非常大，但二线企业在欧美的市场占比可能相对较高。因此，他们的盈利改善可能更显著，这是我们推崇的第一主线。

第二主线，就是面向欧洲市场的新技术。我们先前提到的恒定动词的黑组件是一个例子。这种新的技术所带来的电量增幅较大。另外，欧洲消费者可能对价格不太敏感，特别是在互用部分。新技术如BCHBBC以及一直结的这些产品在欧洲可能会带来良好的盈利弹性。我们依然重点推荐阿絮、东方日升和隆基绿能这几个目标。

第三主线是留意技术趋势，MBSMBB以及0BB持续进步的汉代的产品是技术头部企业，具备领先优势，我们认为这个趋势确定性较强。而0B产品也在逐步朝向tocn的产品进行测试和验证。如果0BB突破了topcom开始批量生产，我们认为这会带来盈利的弹性。在这条主线下，我们也推荐通灵的互联线束产品。去年的业绩显示，这一块业务对于公司的盈利改善和弹性起到了显著作用。预计美国市场今年还会有良好的增长。因此，我们预计互联限速的产品应该还能取得良好的营收和业绩。所以，宇邦和通灵是我们推荐的重点。

第四主线是欧金。欧金在前一轮市场反弹的表现十分亮眼。我们认为这主要是由于它是辅材，弹性大。使用干锅的逻辑目前还没有被破。从去年下半年开始，长期来看，实际上并不是紧缺的，但目前来看，内层依然是非常紧缺的。但实际上何时能满足需求仍旧不明确，之前预期是2024年底。而这些美国企业能否准时推出这个产品，我们认为是一个未知数。另外，欧金的业绩确定性非常高。尽管四季度可能有减值，但加回去减值以后，我们觉得欧金全年的盈利仍然亮眼。

如果我们看得过于长远，那么确实盈利有下降的趋势。但是在年度维度进行投资，并考虑到欧金是辅材，那对于行业变化的敏感度将会非常高，我们认为可以进行一定的布局。这些是我们在新的一年，阿尔法方面的一些选择建议供投资者参考。