【国君基化】周观点：关注Q3高盈利确定性-20211015-韭研公社

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【国君基化】周观点：关注Q3高盈利确定性-20211015

沙漠冰泉

超短低吸

2021-10-18 10:34:48

总结：

当前部分化工品价格加速上涨，但股价却发生了背离。究其原因，或因为对部分化工品供给端逻辑弱化的担忧。当前在能耗双控等政策影响下，部分产品供给端收缩程度大于需求减少，进而推动其价格大幅上涨。如果供给端开工率恢复，在需求弱化的背景下，理论上价格应下降。所以，对于化工品的选择，我们认为应选择，考虑到开工率恢复正常，未来产品需求高增长，其价格中枢仍能维持高位或进一步提升的品种。

我们认为周期品弹性的排序或应该为：需求高增供给平稳 > 需求平稳供给下降 > 需求下降供给大幅下降。

（1）需求端的确定性，考虑到整个宏观经济的不确定性，我们认为应该寻找新兴产业驱动下的需求的确定性，例如锂电、光伏等产业拉动需求的产品，如锂电池材料中PVDF、三乙胺、DMC、磷酸铁，光伏材料中工业硅、纯碱、EVA、POE等。

（2）供给端的确定性，应该寻找过去几年经过产能出清，叠加碳中和背景下未来新增产能有限，也就是供给增速很低的行业，如纯碱、磷矿石、萤石、电石产业链及替代路径投资机会等。

四条主线进行布局：

（1）新能源化工品：工业硅（长景气周期），重点推荐合盛硅业（即使按照工业硅2.5万/吨，未来业绩中枢或达200亿以上，约10PE）；PVDF（景气度提升或看至22Q4前；推荐东岳集团和联创股份，按照当前价格和2022年的量计算，当前PE分别为7X和10X）；三乙胺（价格节奏：21.12前价格上涨，21.12-22.5价格维稳或小幅下降，22.5之后，价格或大涨；建议关注建业股份、新化股份；按照2.5万/吨价格年化，PE分别为10X）

（2）短期受益供给下降，中期价格中枢或维持的品种：MDI（近三年无新增产能，价格中枢或维持高位；推荐万华化学）、电石产业链及替代路径（长景气周期；建议关注中泰化学、氯碱化工、冀中能源、嘉化能源等）、纯碱（价格：2022年价格中枢或高于2021年；关注山东海化、远兴能源等）、制冷剂（2023年之后价格中枢或持续上移；关注巨化股份、三美股份等）

（3）价格不敏感长期依托量增的公司：轮胎（运力影响或开始逐步缓解；推荐玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟）；农药（推荐扬农化工）；润滑油添加剂（推荐瑞丰新材）

（4）担忧景气下滑，但中期量增巨大且产品结构调整：煤化工（DMC、BDO等新兴产业产品或持续放量，推荐华鲁恒升；）

【重磅资料汇总】

三乙胺：锂电驱动，价格大涨！https://note.youdao.com/s/FoWSXrAS

电石行业专题深度：一体化及替代路径或受益电石高景气https://w.url.cn/s/AYOvjKU

行业深度：新能源相关化工品有望迎来价值重估 https://w.url.cn/s/AxoaSzj

8月中观数据更新：煤价继续大幅上行。

1、价格指数：本周中国化工品价格指数CCPI环比上周+5.85%，月涨幅达+16.53%。分品类看，中国盛泽化纤价格指数环比+0.28%，乐从德富塑料城价格指数环比+0.96%，化肥综合批发指数环比+3.45%。

2、化工品8月出口数据向好：1-8月化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业和化学原料及化学制品制造业出口交货值分别累计同比增长19.74%，21.38%和31.2%，其中8月单月同比+9.09%、+5.87%、+37.88%，环比+4.35%、+4.89%和+3.84%。

3、汽车8月销量走弱，新能源产销愈发火热。2021年8月，汽车销量达到179.88万辆，环比-3.47%，同比-17.7%。2021年8月，新能源汽车产销量分别达到33万辆和32.1万辆，环比增长6.64%、19%，同比增长1.6倍和1.9倍。

4、纺服8月内需偏弱,出口回暖。1-8月国内服装鞋帽针织品类零售额累计同比增长24.8%，较1-7月下滑5pct，其中8月单月同比-6%；1-8月纺织服装、服饰业出口交货值累计同比增长6.1%，其中8月单月同比+4.6%，环比+6.31%。

5、地产8月数据环比下滑。1-8月国内房屋新开工面积、竣工面积、商品房销售面积分别累计同比增长-3.2%、+26%、+15.9%，其中8月单月同比-17%、+28%、-16%，环比-6%、-6%、-4%。

6、煤价持续大幅上涨。截止10.15，烟煤价周度环比+26.37%、月涨幅+62%；天然气价周度环比-3.28%、月涨幅+0.5%；原油（INE原油）周度环比-0.32%、月涨幅+13%。

作为引领本轮新能源化工品大牛市的团队，我们坚定相信新能源化工品有望迎来价值重估，推荐重点关注锂电池材料中PVDF、DMC、三乙胺，光伏材料中工业硅、纯碱、EVA。当前新能源化工品第一轮牛市正在上演。

（1）PVDF：锂电级PVDF周涨幅+5%，月涨幅+18%，季涨幅+95%，半年度涨幅+225%，年度涨幅+254%。

（2）DMC：锂电级DMC周涨幅+3%，月涨幅+19%，季涨幅+68%，半年度涨幅+49%，年度涨幅+3%。

（3）三乙胺：周涨幅+12%，月涨幅+37%，季涨幅+96%，半年度涨幅+73%，年度涨幅+100%。

（4）工业硅：周涨幅-5%，月涨幅+74%，季涨幅+294%，半年度涨幅+331%，年度涨幅+389%。

（5）纯碱：周涨幅+4%，月涨幅+33%，季涨幅+62%，半年度涨幅+87%，年度涨幅+83%。

（6）EVA：周涨幅-0%，月涨幅+12%，季涨幅+50%，半年度涨幅+37%，年度涨幅+99%。

本周价格价差分位图&价格价差变化&价格/价差维度景气图：

未来哪些化工品正在涨价/可能会涨价/偏底部？我们梳理了代表性化工品的价格及当前所处历史分位水平(10年维度），我们以正在涨价/可能会涨价+价格偏底部去梳理有望涨价超预期的品种。

价格和价差维度行业景气图

价格维度看当前化工品景气（历史10年分位）

价差维度看当前化工品景气（历史10年分位）

重点板块展开更新：

三乙胺行业跟踪点评：锂电驱动，价格大涨

价格持续上涨，价差持续扩大。

（1）价格方面，根据百川资讯，三乙胺（华东）最新价格为25000元/吨，周涨幅+12.36%，较上月上涨36.99%，较去年价格上涨96.08%。

（2）价差方面，随着2021年8月开始三乙胺价格持续上涨，大幅改善了价差，价差不断上行。本周价差约15018元/吨，环比上周+21.78%.

需求端：锂电驱动需求高增。

三乙胺回收或带来短期需求下降，但VC新增产能仍旧带来需求大增。三乙胺之前广泛用于农药（草甘膦）、医药等作为中间体使用，但随着VC和LiFSi在锂电的驱动下，产能和产量或持续增加，带来三乙胺需求巨大增量。当前永太科技VC5000吨产能投产，由于单耗较高（或达2以上），所以对于三乙胺的需求量暴增。但由于四季度或上回收装置，单耗下降或达一半，VC短期却无新增产能，或带来需求的短期下降。但明年2季度VC新增产能较多，即使考虑单耗为1或者以下，仍旧增加三乙胺需求量达1万吨以上。明年需求或达10万吨以上。

供给端：供给集中，2年内无新增产能。

目前国内三乙胺供给较为集中，总产能合计约10.1万吨，主要是建业股份（3.9万吨）、山东昆达（3万吨）、新化股份（2.25万吨）和德田化工（0.5万吨）（备注：乙胺主要为一乙胺、二乙胺和三乙胺，按照1:1:3的比例进行计算产能，根据公开资料，当前行业大概15万吨产能，约为10万吨附近三乙胺，和我们统计数据基本一致）。新增产能方面，根据公开资料，仅建业股份2.5万吨产能增量，目前处于筹备阶段（21H1中报）。新增产能主要卡在建设周期、能评环评审批等上面，按照目前的情况，至少2年内无新增。此外，技术扩散的角度，由于三乙胺生产需要定制化特殊设备，且是很多个设备串联而成，技术包仅掌握在少数4家企业手中，技术扩散较难。目前行业仅约10万吨产能，如果满开，或仍不能满足需求。

新能源产业链维持高位，持续推荐PVDF产业链

本周PVDF市场报价上行，较上周仍有增长。根据百川资讯，市场主流报盘价格：粒料用PVDF价格为32.0万元/吨，本月涨幅12.28%；粉料用PVDF价格为34.0万元/吨，本月涨幅17.24%；锂电用PVDF供货紧张，价格为39.0万元/吨，本月涨幅18.18%。PVDF原料R142b下游锂电行业仍在积极采购，涂料行业受限于价格，部分企业无力支持生产成本，同时市场上流通的再生料库存不足，PVDF行情或随成本趋稳而稳定。截至目前，山东华安R142b市场报价为16.00万元/吨，本月涨幅16.67%。

近期市场担忧：近期板块回调，或源于对PVDF替代带来需求下降的担心。我们认为锂电正极粘接剂用PVDF不存在替代问题。锂电隔膜用PVDF有其他替代品出现，但对于需求总量的影响很小。按照现在锂电隔膜每年PVDF用量2000吨计算，占锂电级PVDF需求量不到10%，占PVDF总需求量3%-4%左右，即便是考虑到锂电隔膜用PVDF全部替代，影响也很小。

需求端：锂电粘接剂是高增长需求，有望带来每年1万吨需求增量。PVDF需求包含光伏、涂料、注塑、水处理膜和锂电等。近年来PVDF锂电需求量持续增长，需求占比从10%扩张到20%以上。锂电辅材中的粘结剂可以将活性物质粘结在集流体上，是锂电生产中不可或缺的辅料。PVDF为最常用的正极粘结剂，占比高达90%以上。按照锂电相关需求5年5倍的行业预期，PVDF有望迎来两位数高增长。由于锂电用PVDF价格更高，70%厂商已经不再出售PVDF的光伏料树脂，但仍然难以满足PVDF的旺盛需求。

供给端：我们统计行业11家公司的PVDF总产能约8.59万吨/年，占全球PVDF产能的60%以上。但是实际产量难以满足下游锂电激增的需求。在建产能“远水难解近渴”，企业普遍在2021年才启动项目。PVDF的扩产周期约为2-3年，除联创股份0.8万吨/年，2021年缺乏高确定性的扩产。

成本端：上游原料R142b（二氟一氯乙烷）遭遇“终局前的变局”，价格渐趋稳定。R142b可作为第二代制冷剂，亦可作为原料供应生产。根据《蒙特利尔协定书》，发达国家已基本停止生产R142b，我国亦不断削减制冷剂生产配额，投资新建项目意愿低。目前R142b受下游PVDF拉动同样供不应求。

关注：联创股份（2万吨R142b，0.3万吨PVDF，0.5万吨PVDF在建）、东岳集团（3万吨R142b，1万吨PVDF，其中0.3万吨电池级）、巨化股份（2万吨R142b，1万吨PVDF）等。

工业硅/有机硅：1）有机硅：成本支撑叠加旺季，产品价格有望继续强势，此外短期看2021Q4行业新产能投产或冲击价格回调，但我们对2022年整体价格并不悲观（预计工业硅供需持续紧张或影响下游有机硅产能释放进度和开工率，以及成本支撑）；2）工业硅：金属硅价格高位，持续推荐合盛硅业。

金属硅价格高位，见证史诗级大行情。根据Wind，本周金属硅441/553港口均价（贵州）分别为57275和44850元/吨，较上周分别-7%和-24.43%%，月涨幅分别为+72.13%和+41.93%。

1）云南地区：往年因季节性因素，云南地区小硅厂5月起逐步开炉，供应增加导致产品价格下跌，而2021年硅价坚挺程度超预期，主要因为电力供应紧张限制开炉（5月开炉0台）。根据百川资讯，本周金属硅开炉数量与 9 月底相比增加 24 台，截至 10 月 14 日，统计炉数 669 台，开工炉数 318 台，整体开炉率 47.53%。 

2）新疆地区：新疆地区本周开工下行，新疆化学级 421#金属硅报价维稳。新疆伊犁由于疫情影响，货物受交通运输限制，大多货送不出去，部分企业的原材料运输也受到影响。现新疆已发布了相关限电政策，预计后期个别企业将会减炉生产或停炉。

3）出口方面，据海关数据，2021年8月中国金属硅出口量6.77万吨，环比上涨7.6%，同比上涨49%；2021年1-8月中国金属硅出口总量53.3万吨，同比增加45.4%。8月主要出口国家为日本、韩国、泰国，出口量依次为14,669吨、8,128吨、7,311吨，国外金属硅需求增幅保持高位。

中长期看，重视工业硅资源属性稀缺化，景气上行或超预期。供给端，资源禀赋地政策配额叠加碳中和卡死新增产能空间，环保（云南脱硫脱硝装置政策或强制执行）有望加速中小落后产能出清，行业未来确定性新增或仅合盛云南项目。需求端，下游多晶硅和有机硅扩产足以消耗合盛新增产能，带动供需边际改善。库存端：行业历经2019-2020年两年持续去库存，支撑价格中枢上行。

国内工业硅装置成本优势显著，欧美巨头依靠关税壁垒维持区域高价。根据Ferroglobe数据，由于原料采购和工厂地域的差别，海外工业硅装置成本不尽相同，2017年成本最优的装置单位成本在1550美元/吨左右，但仍高于国内高成本装置。同时，对比欧美和中国地区工业硅价格，欧美价格更高。这是由于国内装置具有显著的成本优势，同时叠加国内前期较为无序的产能扩张，供应增加会打击海外市场。因此，为了应对中国的低价产能冲击，欧美等国自上世纪90年代开始至今对原产地中国的工业硅产品征收高额反倾销税。

现金流恶化驱使海外巨头主动收缩供给。为应对不断发展的市场环境，Ferroglobe自2018年四季度开始陆续减产金属硅相关业务，且新冠疫情影响下公司当前重点放在确保现金流的可持续性，公司2020年实现总收入11.4亿美元（2019年为16.1亿美元），而自由现金流仅1.2亿美元（2019年为-0.98亿美元）

2）有机硅：短期看2021Q4行业新产能投产或冲击价格回调，但我们对2022年整体价格并不悲观（预计工业硅供需持续紧张或影响下游有机硅产能释放进度和开工率）

成本支撑叠加旺季来临，新产能投放前预计价格有望继续强势：根据百川资讯，本周有机硅DMC华东现货价6.0万元/吨，周涨幅+38%，月涨幅+67%。目前限电影响开工事情在部分地区小幅有所缓解，但整体开工负荷尚未有明显回暖，11月份山东大厂年度检修开始，目前新增产能尚未如期释放，新增产能不达产，国内供应回调叠加原料金属硅持续高位不下，海外出口市场持续拉动。市场再次拉涨幅度受下游承受力度有限，但价格当前依旧相对坚挺，个别企业报价有所回调，但整体回调尚需时间。根据百川资讯，目前国内新增产能计划均有所延迟，恒星、能投产能均预计Q4开始逐步释放产量，短期价格有望继续坚挺。

此外，短期看2021Q4行业新产能投产或冲击价格回调，但我们对2022年整体价格并不悲观（预计工业硅供需持续紧张或影响下游有机硅产能释放进度和开工率，以及成本支撑）

原油高位产品高盈利，持续推荐煤化工龙头华鲁恒升

本周边际变化：原油价格上行，价格价差维持高位。

（1）原油方面，截止10月15日，WTI原油和布伦特原油最新价格分别为81.31元/桶和84美元/桶，本周分别环比变化+2.47%、+1.95%，小幅上涨，位于近一年高位。原油价格的坚挺有利于增强煤化工产品的竞争力。

（2）产品价格方面，本周公司主要产品尿素/DMF/醋酸/乙二醇/草酸/辛醇/己二酸/DMC价格较上周变化分别为+2.36%/+0.00%/-2.15%/+3.08%/+8.74%/+11.11%/+8.61%/+5.66%，最新含税价格分别为3040/15400/9100/6700/5600/15000/13250/14250元/吨。本周主要产品尿素、DMF、醋酸维持高景气状态（位于近五年价格百分位95%以上）。

（3）产品价差方面，本周公司当前主要产品尿素/DMF/醋酸/乙二醇/己二酸/草酸/辛醇/DMC本周价差较上周价差变化分别为-2.38%/-1.98%/-3.90%/-7.62%/+15.91%/+11.29%/+24.25%/+5.68%，最新含税价差分别为1280/13400/7372/1324/6875/2912/8325/11393元/吨。

公司30万吨DMC投产，低成本下吨净利超6000元。

（1）近期，公司新增30万吨/年的碳酸二甲酯装置，这意味着公司正式大力进军DMC领域，并有望享受新能源行业快速发展的浪潮，实现业绩的加速增长。根据测算，截止10月15日，最新DMC含税售价约14250元/吨，考虑公司吨成本预计不超过5000元（不同煤炭价格下具体成本测算可见华鲁DMC深度报告），吨净利高达6000元以上。若公司30万吨产能满产满销，有望为公司带来近20亿业绩。

（2）DMC需求旺盛玩家大增，成本推动格局重塑。需求端：考虑到新能源行业高速发展以及聚碳酸酯产能投产释放，我们预计21-23年DMC总需求量预计达到61.7、80.1、106.5万吨，分别同比增长21%、30%、33%，长期看25年电解液对DMC需求或达65万吨。供给端：大量产能投放+工艺多元化，格局预计发生大转变。从供给总量来看，我们预计21-23年DMC产量分别为68.28、88.76、108.15万吨，分别同比增长34%、30%和22%。从投产工艺角度来看，超过50%的拟投产产能为甲醇工艺，相较于以环氧丙烷和环氧乙烷为原料的酯交换工艺，甲醇工艺成本优势突出，随着甲醇工艺的大量投产，DMC行业格局有望迎来重塑。

本周华鲁DMF价格高位稳定、辛醇价格整体呈上涨趋势。

（1）DMF：本周国内DMF成本支撑强劲。成本端：甲醇市场价格涨后回落，上调388元/吨，涨幅10.64%，山东地区甲醇市场宽幅走高。港口方面甲醇期货先扬后抑，带动甲醇现货市场价格调整。二甲胺价格持续高涨，本周无烟煤主产区山西、河南地区无烟煤价格持稳运行。供给端：企业多无库存。需求端：华东树脂浆料市场承压消化，浆料成本压力较大，仍存需求支撑，下游浆料行会宣布树脂浆料价格调涨2000/吨。二甲胺价格持续高涨，终端人造革行业十一涨价本周无烟煤主产区山西、河南地区无烟煤价格持稳运行。

（2）辛醇：国内市场先涨后跌，整体呈上涨趋势。供给端：据百川统计，截止 10 月 14 日，全国丁辛醇装置开工情况，辛醇开工率 92.05％，环比上周+23.87pct，周产量 43956吨，库存低位。需求端：DOP价格先涨后跌，走势趋上。据百川盈孚统计，截止 10 月 14 日DOP累计涨幅1050元/吨，苯酐市场宽幅上涨，涨幅400-600元/吨。当前DOP厂家开工仍未完全恢复。

进军锂电和可降解塑料领域，成本优势可期。7月28日，公司拟投资建设12万吨/年PBAT可降解塑料和17.95万吨BDO、5万吨NMP项目，预计2023年投产。NMP项目建成后，公司将成为锂电池溶剂行业重要供应厂家之一，有望实现业绩快速增长。可降解塑料方面，公司目前已有34万吨己二酸产能，搭配此项目中的17.95万吨BDO产能，PBAT产业链布局完善，凭借公司优秀的成本控制能力，有望在可降解塑料领域建立成本优势。

量增确定性高，长期空间打开。2021年己内酰胺有望逐步投产，新增项目满产后有望新增收入38.6亿元、净利4.0亿元。长期来看，华鲁恒升将按照“本地高端化、异地谋新篇”发展战略，抓好全盘谋划、顶层设计，高质量推进各项投资，确保“十四五”内成为国内一流、行业领先的现代化工企业。具体来看，一方面德州基地拟未来三年再投100亿元，另一方面荆州基地亦取得重大进展，双百亿投资将打开公司长期成长空间。 

钛白粉景气维持+进军新能源市场，继续推荐龙佰集团

本周边际变化：9月高产创纪录，钛白粉景气基本维持。

（1）价格方面，公司钛白粉（硫酸法）最新价格为 21050元/吨，钛白粉（氯化法，锦州钛业）最新价格为 23500元/吨，环比 +9.30%。市场价方面，钛白粉（金红石型）现货售价 19850元/吨。钛白粉9-10月为“金九银十”的销售旺季，公司或开启新一轮景气上行之路。

（2） 价差方面，目前测算得到公司钛白粉（硫酸法）及钛白粉（氯化法）价差环比分别为 +0.62%、 +14.75%。最新价差（自采）分别为10594元/吨、14044元/吨。

（3）经营方面，襄阳公司9月份钛白粉完成率101.8%，质量合格率100%，顺利完成9月份生产目标任务；云南基地9月份成品海绵钛计划900吨，实际产出1110.698吨；钛白分公司持续对2#氯化炉稳定运行做好攻坚工作，9月份成品钛白粉计划5150吨，实际产出5210吨，海绵钛及钛白粉产量连续三月突破集团“双九十”产量考核任务，并创单月历史最好纪录；9月份精四氯化钛产量实际完成6159.70吨，完成率为102.66%，为公司上交了一份满意答卷。

8月钛白粉出口量同比下降环比上行，价格维持高位。

（1）从出口量来看，钛白粉出口量上行。根据百川资讯，2021年8月钛白粉全国总出口量102656吨，同比减少12.35%，环比上升17.39%。其中印度/土耳其/巴西为钛白粉出口数量前三名国家，分别占总出口量11%/6%/6%，四川/河南/山东为钛白粉出口数量前三的省份，分别占总出口量的21.42%/20.14%/16.32%。 

（2）出口单价方面：价格维持高位。根据百川资讯，2021年8月钛白粉全国出口单价为2937.84美元/吨，同比上升64.46%，环比下降0.95%。其中四川/河南/山东8月出口单价分别为2883.30/2944.56/2950.32美元/吨。

行业：供应下行，需求偏弱。

（1）供给端：供电困扰暂时打消，企业正常开工，当前硫酸法金红石型钛白粉市场主流报价20000-21100元/吨，锐钛型钛白粉市场主流报价为18500-19500元/吨，氯化法钛白粉市场主流报价为21500-24500元/吨。政策优化了供电调控方案，大多数厂家本周开工正常，华东、华中、华南地区计划提升产量，西南地区天然气受限，产能效率未达最佳。主流型号产品存在缺货现象。

（2）需求端：企业利润缩减，很多涂料企业利润基本持平成本，涂料市场重要需求端省份广东用量未显著回升，同时北方由于天气转冷，对建筑涂料和汽车漆用量仅保持刚性需求地位。

（3）成本端：硫酸价格达到顶峰后出现拐点，南北走势分化，东北部硫酸供应紧张，企业存在看涨预期； 南方地区下游企业在生产成本高压下开工有所下滑，存在走降预期。副产品硫酸亚铁供不应求，价格走高。

全面布局新能源领域

（1）磷酸铁：投资12亿，全资子公司河南佰利新能源材料建设20万吨电池材料级磷酸铁生产线以及相关配套工程设施。公司与湖北万润新能源成立合资公司建设10万吨磷酸铁生产线，公司副产品硫酸亚铁可以做磷酸铁锂原料。  

（2）人造石墨负极：投资15亿，公司全资子公司河南中炭新材料科技有限公司拟投资建设年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目。

（3）磷酸铁锂：投资20亿，公司全资子公司河南龙佰新材料科技有限公司拟投资建设年产20万吨磷酸铁锂生产线以及相关配套工程设施。

中长期看，龙佰集团凭借成本及技术优势不断扩产能，剑指全球龙头。目前，公司拥有钛白粉产能101万吨（其中硫酸法65万吨，氯化法36万吨），规模居全球第三，亚洲第一。中长期来看，全球钛白粉新增供给看中国氯化法，中国氯化法看龙蟒佰利。公司是国内极少数有效突破氯化法技术的企业，在运行稳定性，单线规模、投资成本等远领先于国内同行。此外公司通过高钛渣原料国产化、完善产业链等增强成本优势，出口量持续攀升。未来公司新增产能将以氯化法为主，已规划再扩20万吨氯化法钛白粉产能，剑指全球龙头。

MDI本周价格大幅上行，8月出口量持续高增，持续推荐万华化学

MDI价格震荡，出口量高增。价格端，截至10.15，华东聚MDI主流价22750元/吨（周涨幅-5.21%，月涨幅+9.9%），华东纯MDI主流价22750元/吨（周涨幅+0%，月涨幅+7.82%），近期聚合MDI价格震荡下行主要是需求走弱，下游对高价存抵触情绪，消耗前期原料库存为主，加上北方因天气寒冷，需求端有所缩量。出口方面，2021年8月我国聚合MDI进口2.1万吨，同比-35.8%，环比-26.32%，出口8.52万吨，同比+32.55%，环比+8.26%；我国纯MDI进口0.64万吨，同比-19.46%，环比+35.42%，出口0.86万吨，同比-1.26%，环比+11.69%。

供给端：国内供应量缩紧，海外供应量缺口仍存。上海联恒母液装置 9.23 日检修，致使上海亨斯迈和巴斯夫工厂精馏装置运行负荷降低，上海亨斯迈二期装置 10 初停产检修，万华烟台装置负荷略有下滑，瑞安工厂受东曹装置检修影响，母液供应减少，国内精馏装置负荷不高；日韩货源仍以出口欧洲市场为主；日本东曹一套 20 万吨/年装置 9.2日开始停车检修，预计 10 月中下旬开车；德国科创 42 万吨装置低负荷运行；美国陶氏 34 万吨/年MDI 装置仍存在不可抗力，低负荷运行；葡萄牙陶氏、沙特陶氏、韩国锦湖和日本科思创等装置 10 月份均有停产检修计划；整体供应端来看市场国内供应量维持低位，海外供应量缺口仍存。

需求端：需求整体偏弱。目前下游大的冰箱冰柜厂产销维持正常，但出口运距问题依旧存在，订单发货缓慢，而其他行情按需采购为主，且目前限电限产持续发酵，下游整体开工难有提升，需求面持续偏弱状态，因而对原料聚合 MDI 采购难有放量。
聚合MDI需求方面，2021年8月全国家用电冰箱产量736.4万台，同比减少19%，环比减少0.62%。2021年8月全国家用冷柜产量为220.4万台，同比减少26%，环比+4%。纯MDI需求方面，下游氨纶开工负荷9成，对原料保持正常采购，但下游 TPU 开工6成左右，鞋底原液及浆料开工4-5成，整体开工维持低位，加上华南疫情尚未结束，莆田鞋材市场需求低迷，整跟进能力尚需恢复。

中长期看MDI供给有限，价格看涨。从行业供给端看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来3年全球实际新增产能较为有限，供需有望维持紧平衡（预计2019-2023年产能年均复合增速约4.8%，而MDI需求增速一般在6%左右），且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业，行业集中度和龙头协同性有望进一步提升，参照2020年疫情冲击下企业扩产有序（推迟原计划）。此外海外装置多数已超长服役，带来较大不确定性。边际上，巨头前期因疫情对盈利冲击较大、提价协同性或继续加强。

宁波MDI技改规划扩能60万吨（此前为30万吨），巩固全球霸主地位：万华化学（宁波）有限公司MDI/HDI技改扩能一体化项目和180万吨/年MDI技改项目环评公示，宁波一期MDI装置产能由现有40万吨/年扩建至60万吨/年，二期MDI装置产能由现有80万吨/年扩建至120万吨/年，合计全厂具备180万吨/年的MDI生产能力。本次扩产60万吨，而前期规划为扩30万吨，且本次MDI技改投资额仅为9.4亿元，改项目完成后公司产能将达到320万吨，市占率进一步提升。

此外，其他项目还包括：1）新建一套28万吨/年改性MDI生产装置，合计全厂具备30万吨/年的改性MDI生产能力；2）新建一套5万吨/年的HDI单体生产装置、6万吨/年的加合物生产装置，使全厂具备10万吨/年的HDI单体生产能力；3）新建12万吨/年和24万吨/年氯化氢氧化装置各一套，合计全厂具备58万吨/年的氯化氢氧化生产能力；4）新建一套24万吨/年的甲醛装置等，整个MDI/HDI技改扩能一体化项目投资金额为32.2亿元。

自我造血能力强劲，项目储备丰富，成长空间大。公司持续进行产能扩张，保障长期成长，根据公司年报，2020年公司通过收购新增TDI产能10万吨，聚醚新增19.5万吨，大乙烯项目新增190万吨产能，PC项目新增13万吨。在建方面，根据2020年报，公司目前共有十余个在建工程顺利推进中，包括聚氨酯产业链延伸及配套项目、乙烯项目、万华烟台工业园项目、广东水性树脂二期项目、美国一体化项目、BC 公司高性能材料项目、BC 公司厂区基建投资项目、BC 公司 MDI 技改项目、烟台热电二期项目、万华宁波技改项目、异氰酸酯新建项目、高性能改性树脂项目等。随着一期100万吨乙烯项目于2020年11月投产，以及2021年2月万华50万吨MDI扩产落地，公司正驶入发展新赛道。

轮胎行业：迎来旺季，渠道库存压力或缓解；东南亚双反靴子落地，消除交易扰动，持续推荐国内轮胎龙头；此外短期市场扰动因素主要是2021Q1轮胎企业消耗了前期低价采购的天胶等原材料库存，Q2及之后的盈利能力取决于原材料成本抬升后产业链能否通过涨价顺利向下游传导覆盖；但我们中长期看，轮胎是全球万亿级别大赛道，在技术迭代几乎终止趋势下，渠道利润倾向于国内一线而非外资巨头，龙头有望进击全球，持续看好国内龙头对内（新零售）和对外（海外建厂）抢份额，推荐玲珑轮胎、森麒麟和赛轮轮胎。

东南亚双反靴子落地，消除交易扰动，持续推荐国内轮胎龙头

-终裁税率中变化比较显著的主要是：韩国的韩泰下滑 11.02 pct，中国台湾的正新下滑 32.38 pct；       

-国内企业变化不大，基本符合预期：越南赛轮工厂维持原税率不变，泰国玲珑工厂下滑1.12 pct。            

-双反税率靴子落地，持续推荐玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟：市场近期表现一定程度上受到双反政策窗口期的扰动，靴子落地利好情绪。中长期看规模和渠道竞争加速国内分化，龙头剑指全球：1）出海占据相对优势。面对美国等国家对中国设置的关税壁垒，国内有实力有资金的企业纷纷布局东南亚或欧洲地区建设生产基地，回报颇丰同时也使得这些企业能够持续扩充产能，从而拉大和其他国内企业的差距。2）渠道厮杀加速分化。国内如玲珑、赛轮、森麒麟等优秀企业不断加码国内替换市场的开拓，打造新零售模式，将传统轮胎销售数字化，工厂可直接掌握零售店需求从而掌控更多渠道数据。此外，新零售模式需要强大的生产、仓储、物流、营销网络等人力物力支持，也仅有极少头部企业才有实力能够大规模铺开运用，未来渠道端的竞争也有望加速国内轮胎企业的分化进程，看好国内优秀轮胎企业份额提升。

—山东省轮胎出清政策力度加大。山东省近日发布《全省落实“三个坚决”行动方案（2021-2022年）》，其中对轮胎行业重点提到，到2022年，年产能120万条以下的全钢子午胎（除工程、航空和宽断面无内胎外）、500万条以下的半钢子午胎（除缺气保用轮胎、赛车胎高端产品、超低断面轮胎外）企业全部整合退出，退出产能可以进行减量置换，逾期未完成的直接关停退出。淘汰不能实现密闭式自动投料的炼胶机，淘汰不能实现冲氮工艺的子午胎行业硫化设备。根据统计，“坚决淘汰一批”任务清单共计18家企业合计3117万条轮胎产能。其中，影响全钢和半钢产能分别为556、2561万条，而国内每年需求轮胎在3亿条左右，轮胎行业政策出清的力度边际加大。

—天胶价格不具备暴涨基础。本周天然橡胶（活跃合约）期货收盘价14750元/吨（上海期货交易所），周涨幅+2.46%，月涨幅+7.35%。我们认为此前天胶上涨更多是需求边际提升但供应端处于真空期的因素，然而4月起随着国内等其他地区陆续开割，供需偏紧有望较快缓解。中长期看，根据ANRPC协会预测2021年天胶不会过于紧缺，2021年需求量在1343.6万吨，而供给端1367.8万吨，不具备暴涨的基础。

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