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伍子昂

中线波段

2020-10-31 20:57:36

事件：

10月28日，公司发布2020三季报：公司实现营收92.39亿，同比增长20.59%；归母净利润6.04亿，同比增长24.80%；扣非净利润5.80亿，增长21.19%；经营性现金净流量6.73亿，同比增长6.36%；EPS1.06元/股。Q3实现营收32.10亿，同比增长23.39%；归母净利润1.88亿，同比增长27.87%；归母净利率5.85%，同比增加0.20pct。公司归母增速持续超市场预期。

点评：

1.利润增速略超预期，业绩提速逻辑逐步兑现

分季度看，公司Q1/Q2/Q3收入分别为30.87亿(+19.30%)、29.42亿(+18.99%)、32.1亿(+23.39%)；归母分别为2.05亿(+16.81%)、2.12亿(+30.67%)、1.88亿(+27.87%)；扣非分别为1.99亿(+15.25%)、2.01亿(+23.87%)、1.8亿(+25.28%)；经营现金流净额分别为3.01亿(+205.59%)、2.75亿(+35.51%)、0.98亿(-70.60%)。预计三季度老店增速在12%左右，主要依靠客流增长。

从毛利率和净利率来看，2020前三季度毛利率为36.23%，同比下降2.56pct，主要考虑疫情期间部分产品采购成本上升，但销售单价保持稳定导致，是阶段性因素，2020前三季度净利率为6.54%，同比上升0.22pct。

从存货周转天数和应收周转天数来看，公司经营效率不断提升和改善：2020前三季度存货周转天数为102.76天，较2019前三季度的110.36天明显下降；2020前三季度应收账款周转天数为20.97天，较2019前三季度的22.21天略有下降。

公司强化精细化管理、优化门店位置及品类调整的成效初步显现，业绩提速的逻辑得到验证，看好下半年经营持续改善。

2.执业药师配置门槛或将降低，新开店速度持续加快

截至2020Q3，一心堂门店数达到6911家，其中新开业门810家(提前完成年初计划全年新开800家的目标，Q2/Q3持续加速），搬迁门店127家，关闭门店38家（云南省内11家），主要由于城市改造及战略性区位调整等因素。新开店主要集中在云南（441家）、川渝（147家）、广西（74家）、贵州（64家）、山西（42家）等地，逐步形成云南以外的川渝、桂琼、山西三个重点突破区域，云南省以外区域门店数量占比39.75%。从区域来看，乡镇门店超过1300家，占比整体门店数的19.07%；县市级门店超过1700家，占比整体门店数的25.10%。公司县市级、乡镇级门店合计占比达到44.17%。合理的立体化门店纵深布局，增强了公司整体竞争力，对公司长远发展提供战略支撑作用。

8月17日，国家药监局发布《关于规范药品零售企业配备使用执业药师的通知（征求意见稿）》，过渡期内，对于执业药师存在明显缺口的地区，允许药品零售企业配备使用其他药学技术人员承担执业药师职责执业药师配置要求放宽，对主要在西南和基层地区布局的一心堂率先构成利好。执业药师配置门槛的降低利于公司未来开店提速。

3.下半年及未来看点：拥抱互联网，医保跨省异地结算及线上结算落地为O2O延伸及提升门店客流量打好基础，配方颗粒项目进展顺利提升中药产能

1）O2O业务快速壮大：2020年Q3公司电商业务销售规模4695万元，同比提升143.33%，环比提升47.94%，规模及体量在逐步扩大，销售势头递增迅速。目前公司互联网业务主要以020业务为主，B2C业务为辅，2020年Q3的020业务占整个互联网业务的62.51%，销售额达到2935万元，环比提升75.96%，增长较快。O2O业务具体细分为第三方O2O业务和一心到家O2O业务，目前仍然以第三方O2O业务销售为主导，未来公司将重点发展自主搭建的一心到家O2O平台。公司与各大主流外卖平台均建立合作，其中在美团外卖、饿了么、京东到家均完成了O2O业务布局。截止2020年9月30日，已涉及4079家门店开展O2O业务，O2O业务门店数覆盖率接近总门店数60%，覆盖面遍布10个省份及直辖市。

从行政区域来看，O2O业务销售及交易次数与区域行政级别化层度出现较高的正向关联：2020年1-9月O2O业务省会及直辖市、地级市、县市级区域、乡镇级的销售额占比分别为56.8%、32.31%、9.99%、0.89%，对应的交易次数占比分别为55.52%、33.86%、9.77%、0.85%。可以看出，“互联网+”业务销售主要由省会级和地市级城市贡献。

未来随着消费习惯的近一步转化，公司在依托现有优势资源的前提下，充分发挥自主性，全力打造适合自身的业务发展模式，积极探索和深入挖掘O2O业务带来的销售机会和新的增长点。

2）开通医保跨省异地结算及线上结算，为O2O延伸及提升门店客流量打好基础

2020年5月，云南省医保电子凭证正式上线启用。就医购药、无卡结算等应用落地。2019年12月末，重庆、四川、贵州、云南、西藏5省（市、区）签署了《西南片区跨省门诊费用直接结算合作框架协议》。协议的签署和西南片区跨省门诊费用直接结算系统上线运行，各省级和部分市级医保参保人员无需备案就可在跨省门诊费用直接结算的试点医疗机构和药店，持社会保障卡刷个人账户结算跨省普通门诊、药店购药费用。截止上半年，公司已有部分门店开通了跨省异地结算方式。这样的好处是：1）为020模式下跨省医保支付打好基础；2）随着人员流动性增加，跨省的医保结算会直接带来门店的客流。

公司通过企业微信公众号等媒介积极宣传开卡及使用方式，增加使用量提升支付效率的同时，抓住这一契机发展公司会员。

3）配方颗粒项目进展顺利，在中药产能、产值上得到进一步提升

公司全资子公司鸿翔中药科技有限责任公司专注配方颗粒生产业务，在报告期内防风等64个中药配方颗粒品种已完成专家评估、样品检验及标准复核、GMP符合性检查工作，并完成了备案且在云南省内医疗机构临床试用。截止9月底，公司完成382个配方颗粒品种备案并取得临床使用资格，在中药的产能、产值上得到进一步提升。

4.实施股权激励，业绩考核指标彰显公司信心

今年3月股权激励的业绩目标为，以2019年为基数，2020-2022年归母净利润增速不低于20%、40%、65%。2020-2022年的年化归母增速分别不低于20%、16.7%、17.9%。激励首次授予对象为91人，授予的限制性股票数量为512.2万股，授予价格为10.42元/股，股权激励的总费用预计为4986万元，分摊到每期分别为3241、1247、499万元，对归母影响较小。

盈利预测：公司高密度少区域的布局战略和自建为主的扩张模式价值将在业绩改善中得以体现，预计20-22年净利润分别为7.27亿、8.53亿、10.10亿，对应PE31/26/22倍，估值极具吸引力，维持“买入”评级。

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