①新增贷款略低于去年同期和市场平均预期。7月，新增贷款9927亿元、低于市场平均预期的11800亿元，较去年同期少增631亿元；信贷余额增速13%，较上月回落0.2个百分点。信贷小幅回落无需过度担忧，在打击资金空转、违规流向房地产背景下，信贷结构变化更值得关注。

 

企业短贷收缩、中长期继续保持高增，居民贷款继续增加。新增企业中长贷5968亿元、连续5个月高于去年同期，或缘于基建投资等的拉动，企业短贷和票据融资收缩幅度超过去年同期，可能与打击资金空转、信贷额度约束等有关；新增居民中长贷和短贷均明显高于去年同期，或与商品房销售、消费修复等有关。

 

②新增社融高于去年同期，但低于市场平均预期，债券融资规模回落和信托加速收缩为主要拖累。7月，新增社融1.69万亿元，低于市场平均预期的约1.86万亿元，较去年同期多增4068亿元；存量增速12.9%，较上月提高0.1个百分点。主要分项来看，表外票据净收缩规模远小于去年同期，人民币贷款同比多增，而企业债券和政府债券净融资规模同比少增。

 

未来2-3个月，社融存量增速可能继续抬升。积极财政措施仍将进一步落实，项目新开工和施工加快等，或仍将带动企业信贷等增长；同时，地方债、国债等剩余发行规模较大，尤其是专项债集中在8月、9月发行，将对社融形成一定支持。此外，非标转标加快等，也可能部分对冲非标收缩等影响。

 

③M2增速回落、也低于市场预期。7月，M1增速6.9%，较上月回升0.4个百分点；M2增速10.7%、低于市场预期的11.2%，较上月回落0.4个百分点。居民存款和企业存款均低于去年同期，其中居民存款同比净减少6163亿元，是M2回落的主要拖累项，可能与“存款搬家”有关、非银机构存款同比多增4600亿元；而财政存款同比少增3219亿元，反映财政支出加快、有利于M2。

 

重申观点：信用修复，远未结束。年初以来社融增速变化，显著受政府债券发行节奏等影响；从债券发行到资金运用存在时滞，导致社融或更多反映政府融资行为，而非支出带动的信用派生。下半年广义财政支出加快，或将带动经济行为和信用环境进一步加速修复。